10月金融数据：稳增长仍需政策合力

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观专题研究 报告日期：2023 年 11 月 14 日 10 月金融数据：稳增长仍需政策合力 核心观点 2023 年 10 月金融数据总量相对稳健，但结构所呈现出的韧性相对走弱，企业中长期贷款连续第 4 个月同比少增，M1 增速继续下行，M2-M1 增速差再次走扩，社融主要支撑来自政府债券，居民超额储蓄仍在积累。我们认为当前我国经济仍处于弱修复期，“供给”推动的信贷投放可持续性弱，未来仍有赖需求端趋稳。当前我国经济内生动力仍偏弱，国际收支压力可能倒逼国内基本面政策逐渐加强，稳增长工具重点关注财政、产业、货币三大领域协同配合，预计货币政策宽货币略有收敛，重心过渡到宽信用。对于大类资产，预计我国基本面政策可能逐渐加强，股票重视周期股投资机会，债券保持震荡趋势。 ❑ 10 月信贷新增 7384 亿元，相对稳健 2023 年 10 月，人民币贷款增加 7384 亿元（同比多增 1058 亿元），略高于 wind一致预期的 6412 亿元和我们预期的 6000 亿元，9、10 月的信贷数据未出现去年同期的大起大落，表现相对平滑。10 月信贷增速持平前值于 10.9%。结构上，同比多增主要来自企业端的票据融资、非银贷款及居民端的中长期贷款。 具体而言，10 月住户贷款减少 346 亿元，同比多减约 166 亿元，其中，短期贷款减少 1053 亿元，中长期贷款增加 707 亿元，分别同比多减约 541 亿元、同比多增约 375 亿元；企（事）业单位贷款增加 5163 亿元，同比多增约 537 亿元，其中，短期贷款减少 1770 亿元，中长期贷款增加 3828 亿元，票据融资增加 3176亿元，分别同比少减约 73 亿元、同比少增约 795 亿元、同比多增约 1271 亿元；非银行业金融机构贷款增加 2088 亿元，同比多增约 948 亿元。 虽然 10 月信贷总量相对稳健，但结构仍然较弱，企业中长期贷款连续第 4 个月同比少增，银行“冲票据”特征鲜明。10 月末，金融机构中长期贷款增速12.3%，持平前值，自今年 5 月见顶后，数据震荡回落；我们测算的有效社融（中长期贷款+非标项目+直接融资）增速 10 月为 9.1%，较上月回落 0.2 个百分点，也处于下行通道。总体看，我们认为“供给”推动的信贷投放可持续性弱，未来仍有赖需求端政策继续趋稳。 ❑ 10 月社融新增 1.85 万亿，同比多增主要来自政府债券、信贷和信托贷款 9 月社会融资规模增量为 1.85 万亿元（同比多增 9108 亿元），与 wind 一致预期和我们预期的 1.83 万亿较为相近。10 月社融增速较前值提高 0.3 个百分点至9.3%。 社融结构中，同比正贡献主要来自政府债券、信贷和信托贷款。10 月政府债券增加 1.56 万亿，同比多增约 1.28 万亿，由于今年与去年的月份间发行错位及今年的增量发行，使得今年数据表现较强。10 月社融口径人民币贷款增加 4837 亿元，同比多增约 406 亿元，较人民币贷款口径数值少 2547 亿元，主要源自非银贷款及境外贷款的影响。10 月信托贷款增加 393 亿元，同比多增约 454 亿元，一方面源自去年低基数，另一方面，地产金融政策对该数据有维稳作用，“十六条”明确规定“支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期”，当前金融机构继续积极落实，此外，融资类信托若依据存量比例压降，则每年压降规模也是同比减少的。 社融结构中的企业债券、委托贷款、股票融资及未贴现银行承兑汇票同比少增。10 月企业债券增加 1144 亿元，同比少增约 1269 亿元。10 月委托贷款减少 429亿元，同比多减约 899 亿元，由于去年政策性金融工具的部分资金以委托贷款形式投放，使得 8-10 月委托贷款数据较高，今年尚未新增政策性金融工具额度，使得数据同比承压。10 月股票融资增加 321 亿元，与 9 月数据基本持平，但同比少增约 467 亿元，二级市场相对低迷也对社融中股票融资形成扰动。10 月未贴现票据减少 2536 亿元，同比多减 380 亿元，10 月银行信贷 “冲票据”，叠加经济形势仍偏弱，表外票据大幅减少。 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：孙欧 执业证书号：S1230520070006 sunou@stocke.com.cn 相关报告 1 《10 月通胀：CPI 再度走弱，PPI 小幅回落 》 2023.11.09 2 《10 月外储：国际收支或是驱动政策重心转向的核心》 2023.11.07 3 《外贸稳步修复，重视产业逻辑 ——2023 年 10 月进出口数据的背后》 2023.11.07 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ❑ 居民超额储蓄继续积累，M1 增速仍然低迷 10 月末，M2 增速持平前值于 10.3%，wind 一致预期为 10.5%，我们预期为10.3%。10 月政府债发行较多并预计尚未及时拨付或对 M2 有拖累，但去年基数走低，使得数据总体稳健。 10 月份人民币存款增加 6446 亿元，同比多增 8312 亿元。其中，住户存款减少6369 亿元，非金融企业存款减少 8652 亿元，财政性存款增加 1.37 万亿元，非银行业金融机构存款增加 5068 亿元。我们继续估算 2020 年-2023 年 10 月我国居民超额储蓄体量为 7.41 万亿，较上月增加约 1459 亿元，超额储蓄继续积累。 10 月末 M1 增速较前值继续下行 0.2 个百分点至 1.9%，超预期走低，M2-M1 增速差再次上行至 8.4 个百分点，2023 年 1 月为 5.9 个百分点。M1 的主要影响因素是企业活期存款，因此数据更能够体现经济短期活跃度，10 月增速仍然低迷意味着经济活力仍有修复空间。M1 增速与消费类相关行业的现金流直接关联，由于我们判断居民消费、购房活动修复是渐进的，幅度可能相对较弱，受去年基数走低影响，预计 M1 增速年内后续大概率波动上行，但速度较为缓慢。 10 月末 M0 同比增速 10.2%，较前值下行 0.5 个百分点，但仍处高位，这与 2020年、2022 年表现相似，体现经济修复的结构性失衡，三四线城市及农村地区经济改善略弱，导致持币需求增加。 ❑ 预计后续货币端延续紧平衡特征，重心过渡到宽信用 我们在 10 月 11 日发布的深度报告《从国际收支到稳定经济增长——破局系列一》中提出，中美利差走阔至 200BP 可能增加我国的国际收支平衡压力，如果持续位于高位，则国际收支压力可能倒逼国内基本面政策可能逐渐加强，稳增长工具重点关注财政、产业、货币三大领域协同配合。预计货币政策仍将持续发力，防止资金套利空转的大背景下，宽货币或略有收敛，重心过渡到宽信用，继续强化企业、居民中长期贷款投放，进而增强对实体经济的带动。预计宽信用边际增加载体：其一，配合工业稳