煤炭开采行业：山西省国企改革推进，关注各煤企龙头优势

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 32 [Table_Page] 深度分析|煤炭开采Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title]煤炭开采Ⅱ行业 山西省国企改革推进，关注各煤企龙头优势 [Table_Summary]背景：2019 年是山西国改决胜年根据山西省政府网，2019 年为山西国改决胜年， 2019 年 4 月 15 日召开的全省深化国有企业改革大会提出，三大突破力推国资国企改革，分别为优化国有资本布局、推进混合所有制改革、加强市场化契约化管理。根据国务院新闻办公室，4 月 25 日山西省对《2019 年国资国企改革行动方案》和《省属企业混合所有制改革操作指引》进行了解读，提出改革目标与具体措施。 改革重点：混改、证券化率提高、效率提升混改：山西省属国企面临的股权结构单一，国有资本一股独大问题严重，对此在全省深化国有企业改革大会提出，所有竞争性企业原则上都要开展股权多元化和混合所有制改革。2019 年山西燃气集团重组方案公布，引入战略投资者，通过非公开协议方式、“不动用现金、 下沉部分股权”等多种方式实现持股。 证券化率提升：山西省七大煤炭集团的上市资产占集团总资产的比例普遍较低，截止 2018 年三季度，除了山煤集团（59.1%）外，其余六家集团资产证券化率都不到 30%。山西省深化国有企业改革大会提出：支持更多优质资产通过重组向上市公司集中，同时 2018 年山煤国际、大同煤业陆续公告拟收购国有煤矿资产，实现证券化率提升，目前均已完成收购。 效率提升：1）降低资产负债率：根据太原日报，2017 年山西省属国有企业平均负债率同比下降 1.69 个百分点，实现自 2007 年以来的首次下降。同时，山西省国资委要求，2018 年省属国有企业负债率再下降 1.5 个百分点，2019 年下降 1.5 个百分点；2）精细化利润考核：在以往重收入规模的粗放式考核方式下，煤炭企业普遍做大贸易业务而效益未有提升，未来有望将逐步转变为重利润的精细化考核方式，企业也从生产型转变为经营型。 相关公司详解——集团资产、主要业务及财务数据焦煤集团（下属上市公司西山煤电）：山西焦煤集团产能 1.74 亿吨/年（根据集团发债说明书，下同），资产证券化率 24%。按产量来看，17 年集团原煤为 9610 万吨，西山煤电仅占 26%，山西焦煤集团是山西省属焦煤资产的主体，焦煤的深度重组是 2019 年山西国改的主要措施之一，山西焦煤集团有望受益。 同煤集团（下属上市公司大同煤业）：同煤集团是全国除神华集团外产量最高的煤炭企业，资产证券化率 23%，17 年集团煤炭产量 1.27 万吨，而上市公司产量仅 2849 万吨，占比 14%，同时集团塔山煤矿 21%股权于 18 年 4 月公告拟注入上市公司，根据大同煤业 2018 年年报，塔山矿工商变更已完成。 潞安集团（下属上市公司潞安环能）：潞安集团为全国最大的喷吹煤生产基地，资产证券化率 28%，17 年集团和上市公司喷吹煤产量分别为 1710 和 1433万吨（原煤产量分别为 8015 和 4160 万吨）。除上市公司外，集团还有司马、郭庄、高河等优质资源。 阳煤集团（下属上市公司阳泉煤业）：旗下拥有 3 家化工上市平台，主要业务优势为无烟煤和化工，资产证券化率 39.7%，17 年集团和上市公司产量分别为 6767 万吨和 3535 万吨。 山煤集团（下属上市公司山煤国际）：集团负担相对较轻，煤炭产能规模不大，后续不良资产有望陆续剥离，未来有望轻装上阵，17 年资产证券化率 55%，山西煤炭集团中最高。 山西国企改革有望逐步推进，重点关注西山煤电、潞安环能、阳泉煤业、大同煤业、山煤国际我们认为 19 年山西省国企改革将成为工作重点，资产整合、股权转让及盈利释放、效率提升将提速。重点公司包括：西山煤电、潞安环能、阳泉煤业、大同煤业，此外省内煤企还包括兰花科创、山煤国际。 风险提示：煤价超预期下跌，国企改革进展低于预期。 [Table_Gr ade]行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-05-04 [Table_PicQuote]相对市场表现 [Table_Author]分析师： 安鹏 SAC 执证号：S0260512030008 SFC CE No. BNW176 021-60750610 anpeng@gf.com.cn 分析师： 沈涛 SAC 执证号：S0260512030003 SFC CE No. AUS961 010-59136693 shentao@gf.com.cn [Table_DocReport]相关研究： 煤炭开采行业月度数据点评:3 月煤炭整体供给增量不大，下游行业产量普遍延续高增长 2019-04-18 煤炭开采Ⅱ行业:煤价弱势维稳，4 月关注大秦线检修以及煤矿复产情况 2019-04-02 煤炭开采Ⅱ行业:短期供给偏紧继续支撑煤价，3 月关注下游复工 2019-03-05 [Table_Contacts]联系人： 徐哲琪 021-60750610 xuzheqi@gf.com.cn -21%-14%-7%0%7%14%04/1806/1808/1810/1812/1802/19煤炭开采Ⅱ沪深30020587344/36139/20190505 09:11 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 32 [Table_PageText] 深度分析|煤炭开采Ⅱ 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 中国神华 601088.SH RMB 19.69 2019/4/29 买入 26.5 2.21 2.22 8.91 8.87 4.3 4 11.8 10.6 陕西煤业 601225.SH RMB 9.02 2019/4/29 买入 12.76 1.16 1.23 7.78 7.33 3.6 3.1 20.1 18.8 兖州煤业 600188.SH RMB 11.45 2019/4/30 买入 13 1.62 1.65 7.07 6.94 6.1 5.9 13 12.1 潞安环能 601699.SH RMB 8.25 2019/4/26 买入 10.4 1.04 1.11 7.93 7.43 4.7 4.3 13.2 12.2 西山煤电 000983.SZ RMB 6.88 2019/4/24 买入 8.26 0.59 0.63 11.66 10.92 5.8 5.3 8.5 8.4 大同煤业 601001.SH RMB 5.02 2019/4/29 持有 5.6 0.5 0.51 10.04 9.84 3.1 2.8 13.2 11.9 山煤国际 600546.SH RMB 5.13 2019/4/3 增持 5.46 0.39 0.4 13.15 12.83 0.62 0.58 12.