宏观点评：美国一季度GDP超预期的表与里

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2019 年 04 月 27 日 宏观点评 美国一季度 GDP 超预期的表与里 事件：4 月 26 日，美国公布一季度 GDP 数据。其中，美国一季度实际 GDP环比折年率初值 3.2%，高于预期值 2.3%和前值 2.2%；同比 3.2%，高于预期值 2.9%和前值 3.0%。 核心结论： 1.美国一季度经济不是真的好。 美国一季度 GDP 环比和同比增速双双高于预期和前值，主因存货大增（需求放缓导致企业被动补库）和贸易逆差显著缩窄（“抢跑效应”消退和中国春节因素），但最能表征经济动能的私人消费和私人固定资产投资增速均大幅下滑。此外，根据历史经验，不排除一季度 GDP 增速终值会有下修（2010 年至今的 36 个季度中，有 17 次上修、18次下修、仅 1 次没有修正，且共有 17 次修正幅度超过 1 个百分点）。 2.往后看，私人投资和私人消费双双承压，美国经济增速大概率趋于放缓。一方面，随着减税效应减弱，企业利润增速也将趋缓，叠加当前美国非金融企业部门的杠杆率和净债务/EBITDA 均创新高，私人投资增速可能继续走弱；另一方面，受制于美国薪资增速和消费者信心下滑，消费亦不容乐观。再考虑到二季度贸易逆差可能重新走阔，美国 GDP 可能在二季度就转弱。 3.以史为鉴，美国经济大概率只是放缓，短期内发生衰退的可能性较低。90 年代以来美国的 3 次经济衰退：都是杠杆惹的祸。美国经济曾于 1990年、2001 年、2008 年经历过 3 次衰退，历次衰退之前往往都经历了非金融企业和居民部门杠杆率的大幅提升。随着杠杆率升至高位，企业和居民偿债压力开始加剧，随之而来的是银行贷款坏账率在衰退前的 1-3年里快速飙升，并最终引发经济陷入衰退。当前美国居民部门杠杆率处于良性水平。与危机时期相比，当前居民部门杠杆率和债务压力已显著下降，且居民储蓄率有明显提升，同时短期内失业率有望保持低位，因此当前美国居民部门债务压力较轻。当前美国企业债务压力可控。当前美国非金融企业部门杠杆率持续攀升并已创历史新高，但企业债务收入比在 2018 年后有所下降，且流动比率明显高于危机时期，再叠加美联储货币政策将重回宽松，倾向于认为，当前美国非金融企业部门债务压力尚可承受。当前美国金融体系的抗风险能力增强。2010 年以来，随着《多德弗兰克法案》和《巴塞尔协议-III》的推出，美国金融监管趋严，存款性金融机构的资本充足率和流动性比率均已显著高于危机前的水平，金融体系爆发系统性危机的可能性已然降低。风险提示：1.美国经济超预期下行；2. 中美贸易摩擦加剧。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理 何宁 邮箱：hening@gszq.com 研究助理 王梅郦 邮箱：wangmeili@gszq.com 相关研究 1、《以史为鉴：全球流动性重回宽松，大类资产何去何从？》2019-03-24 2、《美联储全面转鸽，是时候讨论降息甚至 QE 了——2019 年 3 月 FOMC 会议点评》2019-03-21 3、《美联储释放“强鸽”信号，全面转向尚需等待——2019 年 1 月 FOMC 会议点评》2019-01-31 20531221/36139/20190428 10:18 2019 年 04 月 27 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 美国一季度 GDP 数据不是真的好 ...................................................................................................................... 3 未来美国经济增速大概率趋于放缓 ..................................................................................................................... 5 以史为鉴，美国经济会陷入衰退吗？ .................................................................................................................. 6 90 年代以来美国的 3 次经济衰退：都是杠杆惹的祸 ............................................................................................ 6 当前美国居民部门杠杆处于良性水平 ................................................................................................................. 8 当前美国企业部门债务压力尚可承受 ................................................................................................................. 9 当前美国金融体系的抗风险能力增强 ................................................................................................................. 9 风险提示 ....................................................................................................................................................... 11 图表目录 图表 1：一季度美国私人投资和净出口对 GDP 环比拉动率抬升 ................................................................................... 3 图表 2：一季度美国私人消费环比增速继续放缓 ........................................................................................................ 3 图表 3：美国实际 GDP 环比折年率终值经常会出现大幅修正 ...................................................................................... 3 图表 4：一季度美国私人投资对 GDP 的拉动率上升主因库存变化 .......