海外资产点评：强美元反映了什么？

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 12 [Table_Page] 宏观经济|点评报告 2019 年 4 月 26 日 证券研究报告 [Table_Title]强美元反映了什么？ 海外资产点评 [Table_Summary]报告摘要： 近期美元指数创 23 个月新高。4 月 24 日，美元指数突破 98，创出 2017年 5 月 16 日以来的新高。我们认为近期美元走强反映了三个宏观背景： 第一、 全球去库存共振背景下的“类避险”逻辑。2018 年 11 月起美国或已进入主动去库存，而目前中国处于主动去库存后期。2004 年至今的经验规律表明每次中美主动去库存共振阶段，美元指数均现走强。这或是一种“类避险”逻辑。1Q 经济数据表明中美经济皆有韧性，但往后看，美国乃至全球经济增长放缓仍为大概率，投资者在享受当下的同时也对未来经济放缓产生担忧。近期美联储年内降息预期再次回升也说明投资者对于美国乃至全球经济持短多中空的态度。第二、 美联储结束加息周期背景下，非美宽货币政策抢跑。目前美联储加息周期或已结束、缩表也将在 4Q 终止。此时，为缓解自身的经济增速下行压力，部分非美经济体已先于美国进入货币政策宽松周期。今年以来多个新兴经济体降息；欧洲央行宣布了 9 月实施定向长期再融资操作计划，4 月 24 日加拿大央行也放弃了加息。在此背景下，美国相对降息国的利差反而进一步扩张，美元指数难以走弱。第三、 美国原油渐近自给自足，美元与原油关系更为复杂。美国页岩油规模化生产以来，美国原油对外依赖度不断下降，未来美国甚至有机会变成原油资源国，美元与油价的关系也更为复杂：在不构成滞胀风险的油价上涨阶段，美元与原油有可能呈现正相关性。年初以来油价大涨，提振了美国原油产业、利好美元。时间点上看，4 月 22 日白宫称美国将停止对伊朗制裁豁免， 4 月 24 日美元指数就突破了 98，也反映出美元或阶段性受益于油价上涨。2Q 美元或继续保持强劲，2H 中后期有望重现贬值。三点理由：第一、 全球主动去库存共振或于 2Q 末左右结束，也将为美元的“类避险”支撑逻辑暂时画上休止符； 第二、 4Q 美联储进入宽货币周期，美国相对非美的名义利率优势将收敛； 第三、 原油或难突破前高，该因素对美元的提振逻辑亦难持续。 核心假设风险：美联储货币政策超预期；美国经济超预期；中东地缘政治因素超预期。 [Table_Author]分析师： 郭磊 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE No. BNY419 021-60750625 guolei@gf.com.cn 分析师： 张静静 SAC 执证号：S0260518040001 010-59136616 zhangjingjing@gf.com.cn 请注意，张静静并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport]相关研究： 油价本身或难引发年内全球高通胀 2019-04-25 美紧缩周期即将结束，有何影响？:美联储 2019 年 3 月议息会议点评 2019-03-21 美经济将令新兴市场进入“舒适区”:美国 2018 年四季度经济数据点评 2019-03-01 [Table_Contacts] 20522158/36139/20190426 16:38 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 12 [Table_PageText] 宏观经济|点评报告 目录索引 全球去库存共振背景下的“类避险”逻辑 .......................................................................... 4 美联储结束加息周期背景下，非美宽货币政策抢跑 ............................................................ 5 美国原油渐近自给自足，美元与原油关系更为复杂 ............................................................ 6 2Q 美元或继续保持强劲，2H 中后期有望重现贬值 ........................................................... 8 20522158/36139/20190426 16:38 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 12 [Table_PageText] 宏观经济|点评报告 图表索引 图 1：美元指数 ....................................................................................................... 4 图 2：美国销售总额与库存总额同比 ...................................................................... 5 图 3：标普 500 波动率指数 VIX ............................................................................. 5 图 4：美联储年内降息概率 ..................................................................................... 5 图 5：美国商业原油库存与美元指数 ...................................................................... 6 图 6：美国原油对外依赖度 ..................................................................................... 7 图 7：OPEC 原油产量 ............................................................................................ 7 图 8：美国 7 大产区原油钻井完井数（单位：个）与美国原油月度产量 ............... 7 图 9：美国 7 大产区原油钻井完井数（单位：个）与 WTI 原油价格 ..................... 8 图 10：2019 年 3 月美联储议息会议经济展望（%） ............................................. 9 图 11：美国联邦基金利率与美国失业率（%） ...................................................... 9 图 12：美元指数与美欧实际