辽宁省经济、财政与平台解析：海云横处是千山

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告固定收益研究/深度研究 2019年04月23日 张继强 执业证书编号：S0570518110002 研究员 zhangjiqiang@htsc.com 肖乐鸣 联系人 xiaoleming@htsc.com 1《固定收益研究: 玉树琼花满目春》2019.04 2《固定收益研究: 2019 年债券市场几大投资主题》2019.01 海云横处是千山 辽宁省经济、财政与平台解析核心观点 辽宁省经济财政实力整体处于全国中游水平，受到“挤水分”影响经济体量收缩，近两年经济增速已经回升。债务率偏高，考虑发债城投的调整后债务率尚可。各地发展水平差异较大，大连、沈阳显著领先其余地市，但大连调整后债务率较高，盘锦政府债务余额较大，债务率较高。土地出让市场来看，2017 年以来土地成交价款持续上升，有力支持了政府性基金收入。存续的发债城投平台中，低等级占比较大，高评级、高层级平台较少，主要集中在大连和沈阳，利差呈现显著分化趋势。城投平台主要经营业务仍以公益性业务为主，部分平台兼营准公益性和市场化业务。 辽宁省经济、财政属于全国中游，债务率偏高 辽宁省位于中国东北，全省装备制造业和原材料工业比较发达，也是国家粮食主产区之一。辽宁省经济体量在全国排名中游，“挤水分”后经济体量收缩，近两年增速回升，鉴于辽宁省传统工业大省的经济基础，有望维持一定增速水平；人均 GDP 尚可，略低于全国平均水平。辽宁省财政收入水平同样排名中等，一般预算收入处于全国中游水平。我们用财政部口径计算 24 省份地区政府综合财力，辽宁在口径可比的 24 个省中，综合财力偏低，债务率较高，但发债城投有息负债规模不大，调整后债务率尚可。 各地发展水平差异较大，大连、沈阳双雄并立 大连、沈阳经济发展水平较高，大连经济体量、人均 GDP 大于沈阳，两市经济财政实力显著领先其余地市。财政收入方面，2018 年沈阳、大连一般预算收入超 700 亿元，其余地市在 150 亿元及以下；沈阳、大连财政自给率较高，阜新、铁岭预算赤字率超 25%。同样用财政部口径计算地市综合财力，沈阳、大连综合财力远超其余城市，朝阳、阜新综合财力较为依赖转移支付。盘锦债务率较高，盘锦、营口、大连调整后债务率较高。 土地出让分析：总体市场需求稳定，核心地市热度较高 2017 年以来，全省土地成交价款持续增长，总体来看辽宁省土地市场需求稳中向好，有力保障政府性基金收入。从成交金额和成交面积来看，核心地市优势凸显。沈阳作为省会城市，土地市场成交规模一直居省内首位，且占比持续提升。大连市住宅出让成交均价长期位居全省第一，2018年调控政策边际收紧，土地市场下行压力有所增加，2019 年政策呈现边际放松趋势。 城投债概览：低等级平台占比大，2018 年底 AA+利差大幅上升 低评级平台占比较大，高评级、高层级平台数量较少。存续债券所属地区以大连市、沈阳市为主，盘锦市、营口市、锦州市也有一定规模。2019年内到期及回售压力较大，尤以私募债为甚。城投债利差走势显著分化，2018 年底部分 AA+平台利差上升，其中私募 AA+利差上升幅度尤其大。 城投平台梳理 辽宁省城投平台主营业务为基建、土地开发、棚改保障房等，部分平台兼营有收益的供水供暖等，少数平台还从事贸易、销售等经营性业务。资产结构中土地使用权占比较高，部分平台拥有一定规模海域使用权、林权。融资渠道以银行借款和债券融资为主，非标融资也占一定比例。 风险提示：数据口径偏差、公开信息披露不全。 相关研究 20487355/36139/20190424 13:42 固定收益研究/深度研究 | 2019 年 04 月 23 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 经济财政概览：产业转型助力经济修复 ............................................................................ 5 辽宁省经济、财政均属全国中游水平 ........................................................................ 5 “挤水分”影响经济增速，产业结构逐步调整 .................................................. 5 财政收入水平不高，债务率较高 ........................................................................ 7 各地发展水平差异较大，大连、沈阳双雄并立 .......................................................... 9 土地出让分析：总体市场需求稳定，核心地市热度较高 ................................................. 13 全省土地成交总量波动上行，成交均价呈现回调趋势 ............................................. 14 地市土地市场差异大，沈阳、大连成交量价优势明显 ............................................. 16 沈阳市土地出让情况分析 ........................................................................................ 18 土地市场成交热度较高，持续支撑政府性基金收入增长 ................................. 18 住宅用地成交量价齐高，商服办公用地需求稳步增长 ..................................... 19 大连市土地出让情况分析 ........................................................................................ 20 2018 年调控政策不断收紧，土地市场下行压力增加 ....................................... 20 2018 年住宅用地与商服办公用地市场“双双遇冷” ....................................... 20 城投债概览：低等级平台占比大，18 年底 AA+利差大幅上升 ........................................ 22 辽宁城投债平台梳理 ....................................................................................................... 25 省级城投平台简介 ....................................................................................