单三季度业绩同比增长4.8%，静待需求与成本拐点到来

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年11月06日买 入涪陵榨菜（002507.SZ）单三季度业绩同比增长 4.8%，静待需求与成本拐点到来核心观点公司研究·财报点评食品饮料·调味发酵品Ⅱ证券分析师：张向伟证券分析师：刘匀召0755-81981072zhangxiangwei@guosen.com.cn liuyunzhao@guosen.com.cnS0980523090001S0980523070005基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价15.76 元总市值/流通市值18186/17982 百万元52 周最高价/最低价27.99/14.47 元近 3 个月日均成交额114.90 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《涪陵榨菜（002507.SZ）-前三季度业绩同比增长 38.3%，新品拓展稳步推进》 ——2022-11-01《涪陵榨菜（002507.SZ）-上半年业绩同比增长 37.2%，降本缩费助力盈利能力改善》 ——2022-08-01《涪陵榨菜（002507.SZ）-降本与提价共振，榨菜龙头扬帆远航》——2022-07-15《涪陵榨菜（002507.SZ）-一季度业绩同比增长 5.4%，费用收缩助力盈利能力恢复》 ——2022-04-28《涪陵榨菜-002507-2021 年业绩预告点评：四季度盈利改善，长期业绩弹性可期》 ——2022-02-25盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,5192,5482,5212,7693,049(+/-%)10.8%1.2%-1.1%9.9%10.1%净利润(百万元)7428998289301025(+/-%)-4.5%21.1%-7.9%12.3%10.2%每股收益（元）0.841.010.720.810.89EBITMargin28.8%33.7%32.4%33.4%33.5%净资产收益率（ROE）10.4%11.6%9.9%10.3%10.6%市盈率（PE）18.515.321.5919.2317.4EV/EBITDA17.415.019.617.515.9市净率（PB）1.921.772.141.991.84资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算公司公布 2023 年三季报业绩：2023 年前三季度实现营业总收入 19.52 亿元，同比增长-4.61%；实现归母净利润 6.59 亿元，同比增长-5.34%；实现扣非归母净利润 6.03 亿元，同比增长-5.34%。其中 2023 年第三季度实现营业总收入 6.15 亿元，同比增长-1.50%；实现归母净利润 1.89 亿元，同比增长4.78%；实现扣非归母净利润 1.71 亿元，同比增长 8.26%。收入降幅有所收窄，榨菜酱新品持续铺市。2023 年第三季度收入有所下滑预计系终端需求疲软背景下提价对榨菜销量的影响仍需时间消化，经历两个季度消化目前渠道库存良性，收入下滑幅度环比有所收窄预计下饭菜、榨菜酱等新品推广背景下同比有所提升，公司从上半年起推出榨菜酱新品，作为公司未来大单品打造，未来有望持续贡献新增量。成本压力仍在，费用大幅收缩助力盈利改善。2023 年第三季度公司实现毛利率 45.7%，同比-7.7pcts，主要系：1）原材料青菜头价格上涨明显；2）公司推出量贩装产品，包材成本提升。2023 年第三季度公司销售/管理/研发费用率同比-11.1/ +0.4pcts/持平，销售费用率大幅降低预计系公司收窄市场推广费用、品宣费用。在以上因素共同影响下，公司 2023 年第三季度归母净利率为 30.7%，同比+1.8pcts，利润率有所修复。静待需求与成本拐点，双拓战略引领中长期增长。随着价格体系逐步梳理完成和后续消费回暖，我们认为公司收入端有望明年迎来改善。成本端虽然今年青菜头价格上涨较多，但公司通过前期的原料储存对原料价格上涨进行成本对冲，同时根据需求不断调整青菜头及半成品原料收购比例，以此来尽量控制原材料价格波动的影响。战略层面，今年公司继续落实推进“复合拓品类，跨界拓市场“的双拓战略，去年新推下饭菜、下饭酱次新品，2023 年 4月开始公司大力布局榨菜酱新品，品类延伸战略定位较清晰，新品有望逐步发展成为支撑公司中长期业绩增长的新引擎。投资建议：考虑到需求恢复不及预期以及成本端大幅上行，我们下调盈利预测，预计 2023-2024 年收入分别为 25.2/27.7 亿元（前次为 29.5/32.8 亿元），同比-1.1%/+9.9%，2023-2024 年归母净利润分别为 8.3/9.3 亿元（前次为 10.2/11.6 亿元），同比-7.9%/+12.3%。当前股价对应 2023/2024 年21.6/19.2 倍 P/E，维持“买入”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司公布 2023 年三季报业绩：2023 年前三季度实现营业总收入 19.52 亿元，同比增长-4.61%；实现归母净利润 6.59 亿元，同比增长-5.34%；实现扣非归母净利润 6.03亿元，同比增长-5.34%。其中 2023 年第三季度实现营业总收入 6.15 亿元，同比增长-1.50%；实现归母净利润 1.89 亿元，同比增长 4.78%；实现扣非归母净利润 1.71 亿元，同比增长 8.26%。收入降幅有所收窄，榨菜酱新品持续铺市。2023 年第三季度收入有所下滑预计系终端需求疲软背景下提价对榨菜销量的影响仍需时间消化，经历两个季度消化目前渠道库存良性，收入下滑幅度环比有所收窄预计下饭菜、榨菜酱等新品推广背景下同比有所提升，公司从上半年起推出榨菜酱新品，作为公司未来大单品打造，未来有望持续贡献新增量。成本压力仍在，费用大幅收缩助力盈利改善。2023 年第三季度公司实现毛利率 45.7%，同比-7.7pcts，主要系：1）原材料青菜头价格上涨明显；2）公司推出量贩装产品，包材成本提升。2023 年第三季度公司销售/管理/研发费用率同比-11.1/ +0.4pcts/持平，销售费用率大幅降低预计系公司收窄市场推广费用、品宣费用。在以上因素共同影响下，公司 2023 年第三季度归母净利率为 30.7%，同比+1.8pcts，利润率有所修复。静待需求与成本拐点，双拓战略引领中长期增长。随着价格体系逐步梳理完成和后续消费回暖，我们认为公司收入端有望明年迎来改善。成本端虽然今年青菜头价格上涨较多，但公司通过前期的原料储存对原料价格上涨进行成本对冲，同时根据需求不断调整青菜头及半成品原料收购比例，以此来尽量控制原材料价格波动的影响。战略层面，今年公司继续落实推进“复合拓品类，跨界拓市场“的双拓战略，去年新推下饭菜、下饭酱次新品，2023 年 4 月开始公司大力布局榨菜酱新品，品类延伸战略定位较清晰，新品有望逐步发展成为支撑公司中长期业绩增长的新引擎。图1：涪陵榨菜分季度营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：涪陵榨菜分季度归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Win