食品饮料行业23年三季报回顾：白酒平稳过渡，食品触底反弹

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 2023 年 11 月 01 日 推荐（维持） 白酒平稳过渡，食品触底反弹 消费品/食品饮料 白酒板块，23Q3 整体平稳过渡，经营延续分化，高端表现稳健，区域名酒延续高增，次高端中汾酒高质量发展，酒企蓄水池环比 Q2 大幅提升，为后续增长蓄力。食品板块中报业绩触底后 Q3 迎来回暖，暑期及双节旺季带动 B、C 两端需求复苏，成本端多数企业继续享受红利，同时部分独立品项压力也在逐步缓解或改善, 不少标的业绩超出预期。投资策略方面，预计白酒行业将延续复苏和分化，品牌认知度高的名酒优势将进一步扩大，而机制灵活、渠道能力强的企业也更容易逆势突围。当前位置继续推荐品牌&渠道强势名企的战略配置价值，推荐山西汾酒、贵州茅台、五粮液、古井贡酒，弹性品种推荐珍酒李渡、老白干酒、金徽酒。大众品经营底部已过，推荐三条主线：1）内部改革有催化的α型公司，推荐管理改善的中炬高新，关注海天味业、涪陵榨菜，调味品行业包袱清理也已接近尾声，经营和业绩进入向上拐点；2）明年继续快速增长的细分赛道，估值切换后回报空间具备吸引力，推荐甘源食品、天味食品；3）低估值价值股，推荐伊利股份、洽洽食品，以及港股的中国飞鹤、蒙牛乳业。 ❑ 白酒板块：经营延续分化，高端表现稳健，区域名酒延续高增。2023 年Q3 白酒行业收入/归母净利润分别同比+15.2%/+17.9%，两年复合环比均继续提速，Q3 同比大幅提升 21.3%，回款明显快于收入增长。分价格带来看，高端白酒稳健增长凸显韧性，茅台业绩稳如泰山，五粮液环比改善超出预期，老窖逆势保持高增。次高端中汾酒保持高质量发展，水井坊上半年去库存后新财年开门红顺利。区域名酒整体延续高增，板块收入和利润端增速领先，省内经济活力突出带动徽酒迎驾古井业绩超预期，老白干基本面稳健，今世缘增长势头延续。从合同负债看，酒企蓄水池环比 Q2 大幅提升，五粮液老窖水井坊迎驾老白干表现优异，同比环比均有增长，茅台洋河古井今世缘等企业合同负债环比也在提升，为后续增长蓄力。利润端来看，高端酒毛利率稳中有升，次高端结构有所下沉，区域酒延续升级，徽酒受益省内消费价格带持续升级，毛利率同比均有较大幅度增长。 ❑ 食品板块：经营底部已过，业绩改善超预期。中报部分公司在弱势环境下加速计提实现业绩触底，三季度板块迎来回暖，不少标的业绩改善超出预期。Q3 需求端延续稳健复苏，社零及餐饮数据环比提速，餐饮企业旺季热度提升带动调味品及速冻食品快速增长，天味/日辰/宝立 B 端业务 Q3 同比+16.4%/+28.1%/+34.3%，海天调味品实际动销环比改善，中炬酱油增速环比加快。C 端消费也不乏亮眼表现，伊利液态奶呈现逐月改善，双节备货流速继续加快；啤酒旺季受高基数及天气影响销量承压，但高端化升级趋势延续；休闲食品整体表现超预期，甘源 Q3 收入高增，零食量贩、会员制商超、电商等新兴渠道景气度延续。连锁业态中绝味主业呈现弱复苏。成本端主要原料同比降幅均在双位数以上，白砂糖同比压力较大，包材中PET、瓦楞纸延续逐月回落趋势，多数企业成本端继续享受红利，同时部分独立品类鸭副、葵花籽等压力也在逐步缓解或改善。 ✓ 乳制品：需求温和复苏，液态奶逐月改善。三季度以来伊利液奶需求逐月改善，双节带动下环比一二季度改善明显。婴配奶粉七月份仍受行业小品 行业规模 占比% 股票家数（只） 138 2.6 总市值（十亿元） 5746.2 7.1 流通市值（十亿元） 5370.2 7.7 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -0.5 -8.5 10.7 相对表现 2.3 2.5 9.5 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《食品饮料行业周报（10.29）—季报业 绩行 情， 经营 底部 已过》2023-10-30 2、《全球椰子水行业报告：高端健康饮品，消费趋势渐起》2023-10-28 3、《大众品成本展望专题—把握成本红利，优选赛道龙头》2023-10-22 于佳琦 S1090518090005 yujiaqi@cmschina.com.cn 田地 S1090522080001 tiandi@cmschina.com.cn 陈书慧 S1090523010003 chenshuhui@cmschina.com.cn 任龙 S1090522090003 renlong1@cmschina.com.cn 刘成 S1090523070012 liucheng5@cmschina.com.cn 胡思蓓 研究助理 husibei@cmschina.com.cn 黄越 研究助理 huangyue4@cmschina.com.cn -10010203040Nov/22Feb/23Jun/23Sep/23(%)食品饮料沪深300食品饮料行业 23 年三季报回顾 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 牌甩货影响，八九月逐渐改善，伊利奶粉业务 Q3 整体小幅下滑，成人奶粉继续保持增长。利润端受益产品结构升级、原奶成本下行，买赠促销保持理性投入等综合因素，扣非净利率提升明显。 ✓ 调味品：旺季 B 端延续较高增长，龙头清理库存包袱。Q3 旺季需求继续回暖，餐饮消费环比更旺，海天实际动销环比改善；中炬酱油增速环比加快。成本端黄豆、纸箱等红利持续兑现，但白砂糖有所拖累。复调中餐饮及定制餐调业务延续高速增长，天味食萃并表后继续贡献增量；日辰新客户逐步贡献；宝立新客户持续开拓。费用端来看大多呈现改善，中炬减少电商费用、日辰受益规模效应费用率优化、榨菜大幅减少品宣和市场费用。 ✓ 啤酒：高基数及天气影响下销量承压，结构升级持续。23Q3 啤酒行业规上企业产量同比-5.5%，主要受去年同期高基数及今年多地极端天气影响。青啤单 Q3 销量同比-11.3%，结构上看，销量下滑更多影响低价位带产品，中高价位带产品增长持续，青啤中高档以上产品销量同比+10.6%，重啤受乌苏、1664 承压影响吨价提升较缓。成本端表现相对平稳，青啤千升酒成本增速环比 Q2 持平，重啤控费增效抵消毛利率下滑。 ✓ 休闲食品：新兴渠道延续高景气，成本端利好显现。积极拥抱新渠道业态的零食企业如甘源、盐津、劲仔等普遍增长超市场预期，甘源单 Q3 收入同比+37.3%，洽洽亦在新渠道取得一定增量贡献，坚果屋顶盒渠道下沉顺利保持高增。连锁业态延续弱复苏，绝味主业同比+3.8%，巴比开店目标超额完成，但单店仍有缺口。成本端甘源受益棕榈油继续回落，洽洽积极调整带动净利率环比改善超预期，绝味受益鸭副价格高点下跌超过 50%，毛利率明显改善。 ✓ 速冻食品：B 端复苏较强，C 端仍有制约。速冻食品延续 B 端好于 C 端的复苏态势，其中大 B 端表现更好。千味 Q3 收入增长超过 25%，主要系大B 渠道高速增长所致。立高餐饮、茶饮及新零售等渠道同比增速超过 60%，受益于酱料大客户渠道放量以及新客户开拓。C 端来看仍有一定的压力，受短期预制菜肴类 C 端需求回落等影响，味知香 Q3 净开加盟店 25 家，环比 Q2 略有放缓，开店进度略低于预期。 ❑