汽车行业：心无旁骛做主业，重卡股有望迎来价值重估

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 26 [Table_Page] 深度分析|汽车 证券研究报告 [Table_Title]汽车行业 心无旁骛做主业，重卡股有望迎来价值重估 [Table_Summary]重卡行业供需格局已明显改善，但估值处于低位从国际公司及历史估值对比来看，重卡龙头股 PE TTM 估值目前处于低位，主因在于市场认为利润增速见顶，景气繁荣不可持续。但本轮景气繁荣与 09-10 年最大的区别恰恰在于可持续性更强，重卡行业的保有量不再过剩，更新需求占比更高、资产负债表和现金流改善，国内龙头公司心无旁骛做主业，产品不仅是国内重卡的绝对主流，也已具备国际竞争力。 景气维持的时间越长，估值则越有望逐渐向正常水平回归16-19 年的重卡股估值走势可能类似于 13-17 年的华域汽车、福耀玻璃，通过复盘，我们不难发现：14 年在福耀玻璃、华域汽车业绩增速放缓以后估值较低，公司隐含的稳健增长与市场的悲观预期形成了预期差，而当公司盈利能力的稳定性在业绩上持续兑现、持续超市场预期后，股价迎来了戴维斯双击，14 年年中至 17 年年底股价分别实现 304%、265%增长，远高于同期沪深 300、wind 汽车指数的 87%、111%的涨幅，福耀玻璃、华域汽车 PE TTM 估值分别上升 186%、119%，估值朝国际龙头公司靠拢。 重卡股 19 年业绩有望继续超预期重卡股业绩有望超预期： 1）库存：由于吸取了上一轮去库存周期的教训，目前我国重卡行业库存健康；2）订单：春节后我们草根调研的情况表明，年初至 3 月中旬经销商提报给整车厂商的订单在极高的基数下依然保持正增长；3）价格：大排量重卡渗透率仍在快速提升，17、18、19 年 1 月份，重卡排量 12 升以上的渗透率分别 11.5%、13.1%、14.7%，单价和净利润率有较大向上弹性；4）改革降税：19 年 4 月 1 日增值税税率下调 3%对于净利润率较低、供需格局较好的重卡整车企业有积极影响。 根据中汽协数据，19 年 2 月份我国销售重卡 7.8 万辆，同比增长 4.3%，1-2 月累计销售 17.7 万辆，同比下降 4.2%，考虑到 18 年 1 季度占全年销量比例高于正常年份 23%带来的高基数影响，1-2 月剔除基数扰动后的增速或近 20%。 投资建议重卡板块估值较低，预期差在于市场将重卡行业供需改善带来的盈利提升理解为周期性的繁荣，同时市场忽视了排量和功率升级带来的单价和净利润率提高带来的弹性，此外市场低估了重卡龙头公司心无旁骛做主业的决心。我们估计 2019 年重卡行业销量的稳定性及相关个股业绩的业绩弹性有望超预期，重卡股或迎戴维斯双击。我们推荐依靠新产品周期，未来份额或持续提升的中国重汽，受益大排量重卡渗透率提升，国际化领先的潍柴动力（A/H）及低估值高壁垒、业绩稳健、高分红率的威孚高科（A/B）。 风险提示重卡景气度不及预期；调研覆盖面或偏窄；供需测算系数准确性风险。 [Table_Grade]行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-03-17 [Table_PicQuote]相对市场表现 [Table_Author]分析师： 张乐 SAC 执证号：S0260512030010 021-60750618 gfzhangle@gf.com.cn 分析师： 闫俊刚 SAC 执证号：S0260516010001 021-60750621 yanjungang@gf.com.cn 分析师： 唐晢 SAC 执证号：S0260516090003 SFC CE No. BMV323 021-60750621 tangzhe@gf.com.cn 分析师： 刘智琪 SAC 执证号：S0260518080002 021-60750604 liuzhiqi@gf.com.cn 请注意，张乐,闫俊刚,刘智琪并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport]相关研究： 19 年度策略：至暗即至明，19 年将迎未来三年最好布局期 2018-11-24 19 年数据点评系列之九：19 年 1-2 月重卡数据较为强劲 2019-03-12 [Table_Contacts]联系人： 李爽 021-60750604 fzlishuang@gf.com.cn -35%-27%-20%-12%-5%3%03/1805/1807/1809/1811/1801/19汽车沪深30019896813/36139/20190318 09:16 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 26 [Table_PageText] 深度分析|汽车 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 评级 货币 股价 合理价值 （元/股） EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 2019/3/17 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 中国重汽 000951.SZ 买入 CNY 15.96 1.42 1.65 11.2 9.7 6.7 6.0 15.7 17.0 潍柴动力 000338.SZ 买入 CNY 10.67 1.01 1.09 10.6 9.8 3.3 2.7 18.5 17.1 威孚高科 000581.SZ 买入 CNY 22.23 2.73 2.94 8.1 7.6 12.6 11.1 17.0 16.7 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 可比公司表 股票简称 股票代码 货币 股价 EPS(元) PE(x) 2019/3/17 2018E 2019E 2018E 2019E 中国重汽 03808.HK HKD 14.94 1.56 1.57 9.6 9.5 潍柴动力 02338.HK HKD 11.20 1.15 1.11 9.7 10.1 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心；备注：公司盈利预测取 Wind 一致预测数据，股价、EPS 为港元 19896813/36139/20190318 09:16 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 26 [Table_PageText] 深度分析|汽车 目录索引 重卡行业供需格局已明显改善，但估值处于低位 ............................................................... 6 供需或已较为匹配，销量稳定性有望超市场预期 ....................................................... 6 重卡行业供给端已显著改善 ...................................................................................... 10 纵向及横向对比来看，重卡龙头股 PE