“东升西落”系列报告(一)：中美循环重启

策 略 研 究 2023.10.31 1 敬请关注文后特别声明与免责条款 专题策略报告 中美循环重启 ——“东升西落”系列报告（一） 分析师 曹柳龙 登记编号：S1220523060003 联系人 徐嘉奇 相 关 研 究 《东升西落——A 股 23 四季度 & 24 年度策略展望》2023.10.21 《智能驾驶：开辟第二增长曲线！——“新扩表黎明”系列报告（二）》2023.10.19 《“十问”中美库存周期——行业比较“新视界”系列报告（三）》2023.10.06 报告摘要： ⚫ 我们在 7.2《顺风，转舵——2023 年 A 股中期策略》预判下半年中美关系将迎来“缓和小周期”，在 7.9《中美“缓和小周期”，新能车链“再出发”》持续强调中美关系缓和可能受益的方向，并在 10.22《东升西落——24 年度策略展望》再次重申中美缓和有望加速—— 近期，我们关注到中美缓和进程加速的迹象越来越明晰——（1）中美高层超预期频繁会谈，习主席会晤美国加州州长，王毅部长应邀赴美会晤布林肯、拜登等；（2）中美在经贸合作议题上逐步取得突破，戴琪表示“希望在今年内完成对华 301 关税的审核”。 ⚫ 为什么“中美循环重启”是必然趋势？三个原因—— 原因一：美国亟待中国商品输入通缩。我们测算：如果中美关税取消，将带动贸易平均关税下降 2%，进而驱动美国通胀下降约 1.3%。 原因二：贸易战对中国的影响已经大幅削弱，美国已无必要全面贸易战。从结果来看，美国意图通过贸易战打压中国的想法基本已经落空，中国受关税影响的行业，实际通过贸易转移向美国输出商品。 原因三：美债已经面临流动性危机，而中国拥有大量美债储备，美国对华态度至少在短期有缓和的必要。 ⚫ 美国对华制裁，都影响了哪些行业？四个视角—— 视角一（加征关税清单）：机械、电子、电力设备等制造业为主； 视角二（对美出口结构）：电子、通信对美出口占比下降明显； 视角三（海外业务依赖度）：电子、家电、商贸零售等； 视角四（美国关键核心技术清单）：AI、半导体、电动车、航空等。 ⚫ 中美缓和小周期，出口链会有超额收益吗？参考 18 年底 19 年初—— （1）18 年底至 19 年初，中美贸易战“暂缓”，带来出口链 5 个月的超额收益，其中，电子、军工、家电、电力设备等依赖海外业务&高关税行业更受益；（2）一级行业和二级行业，同时表现出高海外业务依赖以及高关税占比的行业在贸易战“暂缓”阶段内表现占优。 ⚫ 本轮中美缓和，如何布局？三个方向—— （1）方向一：低价值量，易输出通缩的产品——通用机械、运输设备、化学原料、纺织服饰等； （2）方向二：高关税+高海外业务依赖的细分行业——半导体、汽车零部件、白电、光学光电子等； （3）方向三：情绪推动早期超跌，而本轮恰逢复苏周期的半导体相关公司。 ⚫ 风险提示：宏观经济加速下行；地缘风险超预期；盈利环境出现较大变化等。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 专题策略报告 2 敬请关注文后特别声明与免责条款 正文目录 1 “中美缓和小周期”——Q4 后半程的关键变量 ........................................................ 4 2 为什么“中美循环”重启是必然趋势？——三个原因 .................................................. 5 2.1 原因一：美国亟待中国商品输入通缩（若关税全部取消，美国通胀将下降 1.3%） ................... 5 2.2 原因二：贸易战对中国的影响已经大幅削弱，美国已无必要全面贸易战 ........................... 6 2.3 原因三：美债流动性风险外溢，中美关系缓和有助于防控流动性风险 ............................. 7 3 美国对华制裁，影响了哪些行业？——四个视角 ...................................................... 9 3.1 视角一（加征关税清单）：集中于机械设备、电子、电气设备等中游制造 .......................... 9 3.2 视角二（中国对美出口结构）：电子、通信占比下降明显 ....................................... 10 3.3 视角三（海外业务依赖度）：电子、家电、商贸零售对外业务依赖程度较高 ....................... 11 3.4 视角四（美国关键核心技术清单）：人工智能、半导体、电动车、航空等 ......................... 12 4 中美缓和小周期，出口链会有超额收益吗？——一个案例 ............................................. 14 4.1 市场特征：中美贸易战“暂缓”，带来出口链 4 个月的超额收益 ................................ 14 4.2 行业特征：电子、军工、家电、电力设备等依赖海外业务&高关税行业更受益 ..................... 15 5 本轮中美缓和，如何布局？——三个方向 ........................................................... 17 5.1 方向一：低价值量，易输出通缩的产品——通用机械、运输设备、化学原料、纺织服饰等 .......... 17 5.2 方向二：高关税+高海外业务依赖的细分行业——半导体、汽车零部件、白电、光学光电子等 ....... 18 5.3 方向三：情绪推动早期超跌，而本轮恰逢复苏周期的半导体相关公司 ............................ 19 专题策略报告 3 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表目录 图表 1: 近期关税限制持续松动 .................................................................. 4 图表 2: 今年初以来，中美脱钩已出现反弹迹象 ..................................................... 4 图表 3: 疫情以来，美国进口数量和价格均在走高 ................................................... 5 图表 4: 美国进口价格与 CPI 显著正相关 ........................................................... 5 图表 5: 中国出口美国关税达 19.3% ............................................................... 5 图表 6: 中国出口美国商品中，66.4%受到关税影响 .........