日本央行10月货币政策决议点评：怎么看日本央行微调YCC？

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 宏观点评报告 2023 年 10 月 31 日 ——日本央行 10 月货币政策决议点评 事件：当地时间 10 月 30 日-31 日，日本央行召开金融政策决策会议，会后发布政策声明和每 3 个月更新一次的经济展望报告。 ❑ 日本央行维持宽松立场和购债计划不变、微调 YCC 政策、上调通胀预期。 1）维持宽松立场不变。日本央行将基准利率维持在-0.1%、将 10 年期国债收益率目标维持在 0%附近不变。发布 11 月份债券购买计划，保持购债规模和频率不变。 2）微调收益率曲线控制（YCC）政策措辞，调整力度不及市场预期。本次的政策声明中日本央行表示“10 年期国债收益率上限以 1%作为参考，继续大规模购债并做出灵活反应”。上一次 7 月份调整 YCC 政策时的措辞为“将±0.5%作为 10 年期国债收益率波动的参考区间。日本央行将以1%的固定利率进行购债操作。”也就是说，本次政策会议将 10 年期日债收益率曲线的控制从 7 月份的“0.5%的参考上限、1%的刚性上限”改成了当前的“1%的参考上限”。（见图 1） 日本央行表示“如果收益率上限保持刚性，副作用将变得更大。改善 YCC政策的灵活性是合适的。”政策决议发布前，市场期待 YCC 政策或有明显调整，导致日元连续两日大涨。政策决议发布后，日本央行立场比市场预期鸽派，日元回落。 3）调高通胀和经济预测。对于经济增长，上调 2023 年、2024 年、2025年实际 GDP 增速的预期中值分别为 2.0%、1.0%、1.0%（7 月份的预期中值分别为 1.3%、1.2%、1.0%）。对于通胀，上调 2023 年核心 CPI（剔除新鲜食品）增速预期中值至 2.8%（7 月预期 2.5%），大幅上调 2024 年核心 CPI 增速预期中值至 2.8%（7 月预期 1.9%）。 ❑ 此次微调 YCC 政策的背景：1）日本通胀形势较好且 GDP 维持增长。日本受低通胀困扰，核心通胀增速（日本核心 CPI 的口径为剔除新鲜食品）常年在 2%的目标以下。2022 年 4 月在能源价格的推动下核心 CPI 同比增速突破 2%，今年 9 月录得 2.8%，已连续 18 个月位于目标以上。截至今年 6 月，私营部门薪资同比增速亦在 2%以上。日本今年一、二季度 GDP当季同比分别为 4.0%和 5.1%。2）美日利差扩大和日元汇率持续承压。市场美联储将在利率高位维持更长时间，推动美债利率升破 5%，在此背景下，10 年期美日国债利差从今年 Q1 末的 300BP 左右持续扩大，10 月份达到 410BP 以上。日元汇率 Q1 末位于 132，10 月份跌破 150。 ❑ 展望：日本央行正在谨慎向市场传递政策转向的预期。植田和男在发布会上强调通胀和经济前景的不确定性，表示保持政策调整的灵活性。此外，植田和男还表示“在物价出现足够的正循环之前，我们与目标仍存在距离” “明年春季的薪资谈判是一个重要事件”。总的来看，日本央行正在谨慎地向市场传达政策转向预期。预计日央行逐步取消 YCC 政策甚至负利率的时间表不再遥远。 BOJ 退出 YCC 甚至负利率将是未来一年全球金融市场的核心矛盾之一。 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 张一平 S1090513080007 zhangyiping@cmschina.com.cn 张岸天 S1090522070002 zhangantian@cmschina.com.cn 裴明楠 S1090523040004 peimingnan@cmschina.com.cn 怎么看日本央行微调 YCC？ 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观点评报告 从 2012 年 QQE 到 2016 年负利率与 YCC，伴随着日债收益率骤降，日本金融机构大量增持海外资产。进而，BOJ 政策反转或将带来两点短期冲击：1）日资或将减持海外股票市场；2）套利交易易于出现反转，也会给海外流动性造成一定“抽水”效果。 从中长期资本流动来看，日本金融机构的配置行为也将逆转。实际上日本金融机构长期海外配置资金自 2022 年以来已经在逐步削减国际头寸。如果日央行结束 YCC 甚至负利率政策，存量资金回流日本本土，尤其美债可能将遭受减持压力。 ❑ 风险提示：日本央行货币政策超预期，日本经济基本面超预期。 图 1：日本央行取消对长期收益率的“刚性上限”，改成“参考上限” 资料来源：BOJ，招商证券 图 2：日元在政策决议公布前大涨，公布后日元回落 图 3：今年 4 月以来，10 年期美日国债利差扩大 资料来源：Wind，招商证券 资料来源：Wind，招商证券 148.8149.1149.4149.7150150.3150.6150.90:000:411:222:032:443:254:064:475:286:096:507:318:128:539:3410:1510:5611:3712:1812:5913:4014:2115:0215:4316:2417:0517:4618:2719:0819:4920:3021:1121:5222:3323:1423:550:361:171:582:393:204:014:425:236:046:457:268:078:489:2910:1010:5111:3212:1312:5413:3514:1614:5715:3816:1917:0017:4118:2219:0319:4420:2521:0621:4722:2823:0923:500:311:121:532:343:153:564:375:185:596:407:218:028:439:2410:0510:4611:2712:0812:4913:3014:1114:5215:3316:1416:5517:3618:1718:5819:3920:2021:0121:4222:2323:0423:450:261:071:482:293:103:514:325:135:546:357:167:578:389:1910:0010:4111:2212:0312:4413:2514:0614:4715:2816:0916:5017:3118:1218:5319:3420:1520:5621:3722:1822:5923:400:211:021:432:243:053:464:275:085:496:307:117:528:339:149:5510:3611:1711:5812:3913:2014:0114:4215:2316:0416:4517:2618:0718:4819:2920:1020:5121:3222:1322:5423:350:160:571:382:193:003:414:2210/2410/2510/2610/2710/3010/31美元兑日元10/2410/2510/2610/2710/30 10/312.502.702.903.103.303.503.703.904.104.300.001.0