2023年三季报点评：收入持续增长，盈利能力提升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 10 月 30 日 证 券研究报告•2023 年 三季报点评 持有 （ 首次） 当前价： 11.03 元 盾安环境（002011） 家 用电器 目标价： ——元（6 个月） 收入持续增长，盈利能力提升 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn 分析师：夏勤 执业证号：S1250522080003 电话：023-63786049 邮箱：xiaqin@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 10.57 流通 A 股(亿股) 9.15 52 周内股价区间(元) 10.03-16.26 总市值(亿元) 116.55 总资产(亿元) 100.87 每股净资产(元) 3.98 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  事件：公司发布 2023年第三季度报告，2023年前三季度实现营收 84.5亿元，同比增长 15.5%；实现归母净利润 5.4亿元，同比下降 22.4%。Q3单季度实现营收 28.7亿元，同比增长 18.6%；实现归母净利润 2.1亿元，同比增长 98.3%; 实现扣非后归母净利润 2.0 亿元，同比增长 85.9%。  多元业务协同发展，主业营收稳健增长。报告期内，公司收入端整体呈现稳步上升趋势。制冷配件方面，随着空调销售旺季结束，预期制冷配件销售增速有所回落。制冷设备方面，我国中央空调市场整体呈现增长态势。受益于国家政策及行业发展趋势，公司在制冷设备表现稳定良好。在汽车热管理方面，公司与已成为比亚迪、吉利、理想等主流汽车品牌建立了可靠的合作关系，随着汽车消费稳步复苏，预计公司未来营收将持续增长。  盈利能力持续提升。公司 Q3毛利率为 19.4%，同比提升 1.4PP。我们推测公司毛利率持续改善的原因如下：1）盈利能力较好的外销收入占比提升；2）原材料价格回落成本优化。费用端来看，公司销售费用率为 3.1%，同比提升 0.4pp；管理费用率为 2.8%，同比提升 0.2pp；财务费用率为 0.6%，同比提升 0.1pp，公司费用率保持相对稳定。综合来看，公司 Q3 单季度净利率为 7.3%，同比提升 3pp。  精准战略定位，升级核心技术。公司采取聚焦制冷主业和协同发展多业务单元的战略，取得显著成功。在制冷配件、制冷设备、换热器和新能源汽车热管理领域实现了协同发展，夯实家用空调配件市场的地位，拓展了商用空调领域和战略新品市场。此外，公司在智能制造领域投入巨资，实施自动化和信息化融合，提高生产效率和客户满意度。此外，公司注重研发，申请和获得大量专利，并不断推陈出新的产品，如超静音电子膨胀阀和高效换热器。2023年前三季度公司研发费用率为 3.6%，同比提升 0.1pp。在制冷设备领域的创新也带来了高度认可，例如高效冷水机组和核级冷水机组。在新能源汽车热管理领域，公司领先开发大口径电子膨胀阀，进入量产阶段。公司产品革新速度加快，市场认可度大力提升。  盈利预测与投资建议。公司作为制冷零部件龙头企业，外延拓展到汽车热管理业务。我们预计公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.67/0.83/0.96元，2024-2025归母净利润保持 19.1%的复合增速，首次覆盖，给予“持有”评级。  风险提示：经济大幅下滑风险，新冠疫情反复风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 10143.66 11686.31 13158.00 14893.18 增长率 3.12% 15.21% 12.59% 13.19% 归属母公司净利润（百万元） 839.01 711.07 880.04 1009.36 增长率 106.98% -15.25% 23.76% 14.70% 每股收益 EPS（元） 0.79 0.67 0.83 0.96 净资产收益率 ROE 23.60% 17.46% 18.26% 17.97% PE 14 16 13 12 PB 3.20 2.80 2.38 2.03 数据来源：Wind，西南证券 -22%-12%-3%7%17%26%22/1022/1223/223/423/623/823/10盾安环境 沪深300 盾 安环境（002011） 2023 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 制冷配件龙头重振旗鼓，汽车热管理放量增长 公司前身是 1987 年成立的诸暨振兴弹簧厂，201 年完成股份制改造，2004 年于深交所上市。经过多年的经营发展，目前公司的经营业务已经包含制冷配件、制冷空调设备和新能源汽车热管理核心零部件的研发、制造和销售。产品包括电子膨胀阀、四通阀、截止阀、电磁阀等制冷配件，以及冷水机组、单元机、核电暖通、车载/站台空调等制冷空调设备。2016年公司外拓到新能源汽车热管理业务。2018 年公司启动战略调整，逐步剥离非核心业务业务，聚焦制冷、汽车热管理等核心业务。 图 1：公司发展历程 数据来源：公司官网，西南证券整理 收入整体呈现增长趋势，归母净利润收到业务剥离等因素影响有所波动。2010年至 2022年，公司营业收入整体呈现增长趋势，从 2010 年的 37 亿元增长至 2022 年的 101.4 亿元。受到新冠疫情影响，公司制冷空调业务增速放缓，叠加公司非核心业务经营不善，2020 年公司全年收入同比减少 18.9%至 73.8 亿元。随着公司陆续剥离非核心业务，制冷业务逐步回暖叠加公司新开拓的汽零业务稳步放量，2021 年公司全年收入同比增长 33.3%至 98.4 亿元。2023 年前三季度实现营收 84.5 亿元，同比增长 15.5% 业绩方面，2010 年至 2022 年公司归母净利润有所波动。公司实施战略收缩、聚焦主业，对非核心业务与资产进行有序处置和剥离，并且计提对外担保损失，2018 年和 2020 年公司业绩出现亏损，分别亏损 21.7 亿元和 10 亿元。随着公司战略调整到位，非核心业务剥离逐步见效，核心业务收入持续放量，公司业绩逐步进入改善通道。2022 年公司全年实现归母净利润 8.4亿元，同比增长 107%。2023年前三季度公司实现营收 84.5亿元，同比增长 15.5%；实现归母净利润 5.4 亿元，同比下降 22.4%。 盾 安环境（002011） 2023 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 图 2：2010 至今公司营收及增速 图 3：2010 至今公司归母净利润及增速 数据来源：Choice，西南证券整理 数据来源：Choice，西南证券整理 毛利率保持相对稳定，效率优化下费率改善。2018-2022 年，公司毛利率保持了相对稳定的态势。随着公司剥离