集采反内卷来临，看好估值修复

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 07 月 29 日 证 券研究报告•公司动态跟踪报告 当前价： 22.09 元 人福医药（600079） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 集采反内卷来临，看好估值修复 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 联系人：雷瑞 电话：021-68416017 邮箱：leir@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 16.32 流通 A 股(亿股) 15.43 52 周内股价区间(元) 16.06-25.26 总市值(亿元) 360.56 总资产(亿元) 371.67 每股净资产(元) 11.11 相 关研究 [Table_Report] 1. 人福医药（600079）：麻醉药稳健增长，归核聚焦持续推进 (2024-07-31) [Table_Summary]  事件：7月 24日，国新办新闻发布会上，国家医疗保障局副局长施子海在回应记者提问时表示，近期第十一批集采工作已经启动，国家医保局研究优化具体规则，在中选规则方面，优化价差的计算“锚点”，不再简单的以最低报价作为参考，同时，对于报价最低的中选企业，要公开说明报价的合理性，并承诺不低于成本报价。  央企入主，管理层完成换届。2024年 9月，原控股股东当代科技因无力偿债被申请重整，其持有的公司股份被司法轮候冻结。2025年 1月，招商局集团全资控股的招商创科以 118 亿元获得人福医药 23.7%股权，多位高管人员相继重组完成换届，招商局集团入主有望为公司发展带来新动力。  25Q1利润端回暖，看好集采反内卷带来的价值重估。2024年公司实现营收 254亿元（+3.7%），归母净利润 13.3亿元（-37.7%），利润端承压主要因公司营销体系建设、物业资产转固、汇率变动等导致费用增加，以及进行大额计提信用减值损失。25Q1实现营收 61亿元（-3.6%），归母净利润 5.4亿元（+11%），25Q1 利润端显著回暖。2025年 7月 24日，医保局提出集采反内卷策略，优化集采中选规则。公司商业化产品如维库溴铵、吡拉西坦等均在第十一批国采公示的 55 种药品目录中，有望受益于药品反内卷。  研发管线进展顺利。2024 年子公司获批约 20 个新产品，包括神经系统药物新产品如注射用盐酸瑞芬太尼（增加适应症）、盐酸羟考酮缓释片（新增规格）、氨酚羟考酮片、盐酸氢吗啡酮缓释片等。治疗用生物制品 1 类新药重组质粒-肝细胞生长因子注射液、化学药品 3 类首仿药枸橼酸芬太尼口腔贴片进入申报注册上市审评阶段，中药 1 类新药复方薏薢颗粒进入 II 期临床试验；中药 1 类玉蚕颗粒和化药 1类注射用 RFUS-250、HW071021片、HW211026软膏等研发项目获批临床。  盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年归母净利润分别 21.5 亿元、24.1 亿元、26.7 亿元。公司为麻醉药龙头，药品集采反内卷叠加新药放量趋势，建议继续关注。  风险提示：在研管线研发进展或不及预期；海外上市进度或不及预期；集采政策不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 25435.48 27377.50 29424.80 31676.10 增长率 3.71% 7.64% 7.48% 7.65% 归属母公司净利润（百万元） 1329.74 2148.42 2406.62 2667.14 增长率 -37.70% 61.57% 12.02% 10.83% 每股收益 EPS（元） 0.81 1.32 1.47 1.63 净资产收益率 ROE 8.59% 11.35% 11.63% 11.46% PE 27 17 15 14 PB 2.05 1.86 1.69 1.53 数据来源：Wind，西南证券 -16%-6%4%14%24%34%24/724/924/1125/125/325/525/7人福医药 沪深300 公 司动态跟踪报告 / 人 福医药（600079） 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：医院手术量复苏，带动麻醉药使用量增长，假设 2025-2027 年宜昌人福销量同比增速分别为 7.5%、7%、7%，价格稳定； 假设 2：受益于政策支持和市场规模扩大，疆内疆外市场同时发力，假设 2025-2027 年新疆维药销量同比增速分别为 15%、13%、13%，价格稳定； 假设 3：持续提升产品建设、终端服务能力，构建现代医药供应链体系，加强精细化管理，业绩有望保持稳定增长，假设 2025-2027 年医药流通子公司湖北人福销售终端覆盖数量稳步增长，单个终端平均销量同比增长均为 5%。 基于以上假设，我们预测公司 2025-2027 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入 单 位 ： 百 万 元 2024A 2025E 2026E 2027E 宜昌人福 收入 8702 9354 10009 10710 增速 8.0% 7.5% 7.0% 7.0% 武汉人福 收入 433 450 473 496 增速 -37.2% 4.0% 5.0% 5.0% 葛店人福 收入 1322 1454 1599 1759 增速 10.7% 10.0% 10.0% 10.0% 新疆维药 收入 1125 1293 1461 1651 增速 12.1% 15.0% 13.0% 13.0% Epic Pharma 收入 1353 1623 1948 2338 增速 27.8% 20.0% 20.0% 20.0% 三峡制药 收入 459 550 633 728 增速 23.4% 20.0% 15.0% 15.0% 北京医疗 收入 1975 2172 2390 2629 增速 14.0% 10.0% 10.0% 10.0% 湖北人福 收入 8229 8640 9072 9526 增速 -3.9% 5.0% 5.0% 5.0% 其他 收入 1839 1839 1839 1839 增速 -0.7% 0.0% 0.0% 0.0% 合计 收入 25435 27377 29425 31676 增速 3.7% 7.6% 7.5% 7.7% 毛利率 44.6% 44.9% 45.3% 45.6% 数据来源：Wind，西南证券 公 司动态跟踪报告 / 人 福医药（600079） 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现 金 流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 25