2025年中报点评：火电盈利延续，风光建设加速

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 07 月 30 日 证 券研究报告•2025 年 中报点评 买入 （ 维持） 当前价： 7.03 元 华能国际（600011） 公 用事业 目标价： ——元（6 个月） 火电盈利延续，风光建设加速 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：巢语欢 执业证号：S1250524090002 电话：021-58351923 邮箱：cyh@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 156.98 流通 A 股(亿股) 109.98 52 周内股价区间(元) 6.23-8.35 总市值(亿元) 1,103.58 总资产(亿元) 5,946.12 每股净资产(元) 3.95 相 关研究 [Table_Report] 1. 华能国际（600011）：火电盈利稳步上扬，分红比例提升 (2025-03-31) 2. 华能国际（600011）：煤价下降支撑火电业绩，风电盈利承压 (2024-08-03) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年中报，上半年实现营收 1120.3亿元，同比下降 5.7%；实现归母净利润 92.6亿元，同比增长 24.3%；实现扣非归母净利润 88.1亿元，同比增长 22.6%；2Q25 单季度实现营收 517.0 亿元，同比下降 3.3%；实现归母净利润 42.9 亿元，同比增长 50.1%。  煤价低位对冲电价下降风险，煤电盈利稳步攀升。1H25公司煤电机组实现上网电量 1583.6 亿千瓦时，同比下滑 7.1%，受益于煤价下行，上半年公司境内除税发电耗用标煤单价人民币 917.1元/吨，同比下降 9.2%，对应上半年公司煤电度电利润为 4.6 分/千瓦时，同比增长 2.3 分/千瓦时，其中 1Q25/2Q25 煤电度电利润分别为 4.8 分/千瓦时、4.4 分/千瓦时。  风光建设加速，上网电量高增。1H25 公司新增并网风光装机容量 6.1GW，其中风电/光伏分别新增 1.9/4.2GW；1H25 风电/光伏板块上网电量 210.3/122.4亿千瓦时，同比分别+11.4%/+49.3%，实现税前利润 39.1/18.2亿元，经测算，风电/光伏度电利润同比分别达 0.186/0.149元/千瓦时，同比分别下滑 0.028元/千瓦时、0.003 元/千瓦时；2Q25 风电/光伏度电利润分别为 0.164/0.170 元/千瓦时，同比分别下滑 0.019 元/千瓦时、0.005 元/千瓦时。  新加坡/巴基斯坦业绩同比分别-20.9%/+1.6%。1H25新加坡/巴基斯坦业务分别实现利润总额 13.6/4.4亿元，同比分别-20.9%/+1.6%，新加坡大士能源利润下降主要系电价回落至正常水平。  盈利预测与投资建议。预计公司 25-27 年归母净利润分别为 122.9 亿元/130.4亿元/137.9亿元，对应 EPS 分别为 0.78/0.83/0.88 元，维持“买入”评级。  风险提示：煤价电价波动风险，新能源发展不及预期风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 245550.92 246816.14 249699.46 252441.79 增长率 -3.48% 0.52% 1.17% 1.10% 归属母公司净利润（百万元） 10135.49 12286.87 13044.68 13788.78 增长率 20.01% 21.23% 6.17% 5.70% 每股收益 EPS（元） 0.65 0.78 0.83 0.88 净资产收益率 ROE 6.95% 7.95% 8.00% 8.01% PE 10.9 9.0 8.5 8.0 PB 0.54 0.51 0.49 0.46 数据来源：Wind，西南证券 -25%-15%-5%5%15%26%24/724/924/1125/125/325/525/7华能国际 沪深300 华 能国际（600011） 2025 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 现金流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 245550.92 246816.14 249699.46 252441.79 净利润 14109.55 17104.46 18159.41 19195.26 营业成本 208363.18 202580.08 202856.99 202381.55 折旧与摊销 25290.69 45764.56 49680.21 54408.50 营业税金及附加 2008.69 2019.04 2042.62 2065.06 财务费用 7440.78 12371.81 13519.33 15307.89 销售费用 267.18 268.55 271.69 274.67 资产减值损失 -1714.14 -1500.00 -1500.00 -1500.00 管理费用 6805.38 6840.45 6920.36 6996.36 经营营运资本变动 1515.66 -7411.76 -754.52 -841.12 财务费用 7440.78 12371.81 13519.33 15307.89 其他 3887.73 87.56 248.70 198.70 资产减值损失 -1714.14 -1500.00 -1500.00 -1500.00 经营活动现金流净额 50530.26 66416.63 79353.13 86769.22 投资收益 1242.97 1300.00 1300.00 1300.00 资本支出 -35702.90 -45000.00 -65000.00 -95000.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -27893.68 638.31 103.86 98.71 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -63596.58 -44361.69 -64896.14 -94901.29 营业利润 18743.38 22536.21 23888.47 25216.26 短期借款 3933.18 -12793.48 -4934.47 7646.47 其他非经营损益 -657.27 -611.