凯盛新能(1108.HK)量利齐升推动3季度业绩大增，重申买入

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 新能源 2023 年 10 月 30 日 凯盛新能 (1108 HK)量利齐升推动 3 季度业绩大增，重申买入 量利齐升推动 3 季度扣非净利环比大增：3 季度公司实现收入/归母净利/扣非净利 19.5/0.69/0.63 亿元，同比增长 92%/428%/7139%，环比+44%/-41%/+158%，符合我们预期，净利环比下降是由于政府补助大幅减少。3季度公司 5 月点火的宜兴 650 吨产能逐渐释放，且由 2 季度的产大于销变为销大于产，共同推动销量环比大增。我们测算 3 季度公司主要产品 2.0毫米光伏玻璃均价 18 元/平米，环比下跌 1%，但纯碱价格下跌及内部降本则推动成本下降更多，毛利率因此同比/环比提高 2.1/1.2 个百分点至12.7%。由于收入增长的规模效应，3 季度销售/管理/研发/财务费用率0.4%/1.9%/3.5%/1.2%，同比下降 0.2/1.0/0.7/0.3 个百分点。毛利率上升、费用率下降推动扣非净利率同比/环比提高 3.1/1.4 个百分点至 3.2%。行业竞争激烈，但显著降本下明年毛利率仍有望同比略升：据卓创资讯，9 月 2.0 毫米玻璃价格上涨 2 元/平米，由于组件减产和玻璃供应增加，10月下跌 0.5 元，11 月或将继续下跌 0.5 元，但我们预计 4 季度均价仍将环比上涨 0.6 元，并超出纯碱和天然气价格上涨导致的成本上升，推动毛利率环比小幅提升约 1 个百分点。我们预计光伏玻璃毛利率下半年将环比提高 2.8 个百分点至 14%，全年将达 12.8%，尽管年底前较多的新点火产能将导致 1 季度玻璃价格承压，明年行业仍将竞争激烈，但产能预警机制将防止长期严重产能过剩，由于低成本的大量新产能投产和规模效应推动公司显著降本，光伏玻璃毛利率明年仍有望小幅提升至 13%，待落后产能逐渐出清后后年则将提高至 15%。重申买入：由于行业竞争激烈程度超预期，我们下调2023/24/25年盈利预测 2%/27%/24%。基于 2024 年预测市盈率 6.5 倍（相比两家一线企业目前平均 8.6 倍折让 25%），将目标价下调至 5.71 港元（原 7.84 港元）。公司目前光伏玻璃总产能 5300 吨，我们预计 2025 年底有望增至 15340 吨，将推动公司业绩快速增长，同时公司近两年和一线企业的成本差距已明显缩小并将继续缩小，且有母公司中建材集团的资金支持，即使行业出现短期极端不利状况，仍可顺利度过本轮周期底部并提高市占率，无需过度悲观，重申买入。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元 4.12港元 5.71↓+38.6%财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入 (百万人民币)3,6265,0306,35810,40513,308同比增长 (%)7.238.726.463.627.9净利润 (百万人民币)256409328527827每股盈利 (人民币)0.400.630.510.821.28同比增长 (%)-41.759.9-19.860.956.8前EPS预测值 (人民币)0.521.111.68调整幅度 (%)-2.1-26.6-23.9市盈率 (倍)9.76.17.64.73.0每股账面净值 (人民币)5.946.567.067.889.16市账率 (倍)0.650.590.550.490.42股息率 (%)0.00.00.00.00.0个股评级买入10/222/236/2310/23-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%1108 HK恒生指数股份资料52周高位 (港元)10.2652周低位 (港元)3.96市值 (百万港元)1,030.00日均成交量 (百万)1.47年初至今变化 (%)(49.76)200天平均价 (港元)5.86文昊, CPAbob.wen@bocomgroup.com(86) 21 6065 3667郑民康wallace.cheng@bocomgroup.com(852) 3766 18102023 年 10 月 30 日凯盛新能 (1108 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 3 季度业绩概要年结 12 月 31 日3Q222Q233Q23同比环比（人民币百万元）(%)(%)营业收入 1,016.5 1,352.4 1,952.4 92.144.4营业成本 -908.2 -1,196.3 -1,704.2 87.642.4毛利 108.3 156.0 248.3 129.359.1税金及附加 -9.5 -11.6 -9.1 -3.7-21.2销售费用 -6.3 -4.5 -7.6 21.170.9管理费用 -29.4 -36.0 -37.5 27.84.3研发费用 -42.7 -49.0 -67.9 59.038.4财务费用 -15.3 -18.9 -24.3 58.528.4其他收益 15.1 95.9 11.0 -27.4-88.6投资收益 -3.1 8.5 -16.1 416.3-288.5资产减值损失 - 0.4 -3.0 NA-790.7信用减值损失 5.1 -2.2 1.9 -63.1-186.2资产处置收益 0.0 0.0 11.3 29619.537151.6营业外收支 1.0 0.5 0.0 -98.9-97.7税前利润 23.2 139.2 106.9 361.7-23.2所得税 -3.0 -6.7 -15.9 432.7137.2净利润 20.2 132.5 91.0 351.2-31.3少数股东损益 -7.1 -16.2 -21.9 209.635.1归母净利润 13.1 116.3 69.1 427.7-40.6扣非归母净利润 0.9 24.2 62.5 7139.2158.2资料来源: 公司资料，交银国际图表 2: 公司光伏玻璃业务数据预测年结 12 月 31 日202120222023E2024E2025E销量（亿平米）1.262.293.496.187.92单位售价（人民币元/平米）21.920.417.416.616.7单位成本（人民币元/平米）17.618.015.214.414.2毛利率（%）19.611.512.813.015.0资料来源: 公司资料，交银国际预测2023 年 10 月 30 日凯盛新能 (1108 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表 3: 凯盛新能 (1108 HK)目标价及评级资料来