快手W(01024.HK)用户基本盘稳固，降本增效成果显著

1 公司报告│港股-公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 快手-W(01024) 用户基本盘稳固，降本增效成果显著 投资要点： 快手是国内领先的短视频平台，拥有十分稳固的用户基本盘。在团队组织架构的优化调整后，公司业绩尤其是电商业务的增长较为强劲。同时，降本增效的成果逐步显现，公司盈利能力持续提升，在 2023 年二季度已实现集团层面的单季度盈利。  快手是国内领先的短视频平台，用户规模为市场第二 快手目前是国内用户规模第二大的短视频平台，2023 年二季度快手应用平均 DAU 为 3.76 亿，单 DAU 日均使用时长达 117 分钟，拥有十分稳定的用户基本盘。2023 年二季度实现营业收入 277 亿元，同比增长 28%，并实现集团层面首次盈利，净利润为 14.8 亿元。  短视频行业发展迅速，互联网广告收入持续提升 近年来，短视频行业发展迅速，截至 2022 年 12 月底的短视频用户规模为10.12 亿，在整体网民的渗透率达 95%，内容、社交等领域均呈现短视频化趋势；从行业竞争格局来看头部效应显著，用户规模较大的头部产品绝大多数为抖快系产品；短视频平台的发展也带来互联网广告收入的提升，短视频平台的互联网广告收入在 2022 年为 858.5 亿元，同比增长 5.86%。  公司通过广告、直播、电商等方式变现，各业务板块增长强劲 公司营业收入主要来自在线营销服务、直播业务和以电商业务为主的其他业务收入。线上营销服务收入在 2023Q2 达到 143 亿，同比增长 30.4%，主要得益于电商业务内循环广告的增长；直播业务在 2023Q2 实现近 100 亿收入，考虑到直播打赏行业监管的日益趋严，增速或将放缓；电商业务的增长较为强劲，2023 年二季度电商交易规模 2655 亿元，同比增幅达 39%。  盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 1154/1347/1537 亿元，同比增速分别为 23%/17%/14%，归母净利润分别为 48/115/155 亿元，经调整净利润分别为 93/165/211 亿元。DCF 绝对估值法测得公司每股价值为 77.28 元/84.21 港元；相对估值法下，可比公司 2024 年平均 PS 为 2.19 倍，考虑到公司电商业务及在线营销业务的持续增长潜力，集团层面扭亏为盈后相对强劲的业绩释放能力，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 2024年 2.4 倍 PS，目标价 80.93 港元，给予“买入”评级。 风险提示：电商业务增长不及预期；直播业务的政策风险高于预期；互联网增速降低的风险； 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 81082 94183 115419 134745 153721 增长率（%） 37.95% 16.16% 22.55% 16.74% 14.08% EBITDA（百万元） -12953 1815 17377 26421 33224 经调整净利润（百万元） -18852 -5751 9289 16480 21150 增长率（%） - - - 77.41% 28.34% EPS（元/股） -4.92 -1.35 2.14 3.73 4.69 市盈率（P/E） - - 21.5 12.1 9.4 市净率（P/B） 4.5 5.2 4.2 3.1 2.4 EV/EBITDA - 98.2 9.7 5.7 3.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 10 月 30 日收盘价 证券研究报告 2023 年 10 月 31 日 行 业： 传媒/数字媒体 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 50.00 港元 目标价格： 80.93 港元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 4,354.04/4,354.04 流通市值(百万港元) 217,701.78 每股净资产(元) 9.94 资产负债率(%) 53.27 一年内最高/最低(港元) 80.85/32.00 股价相对走势 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn 联系人：周砺灵 邮箱：zhoull@glsc.com.cn 联系人：楼静波 邮箱：loujb@glsc.com.cn 相关报告 0%50%100%150%2022/102023/32023/62023/10快手-W恒生指数请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│港股-公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 快手是目前国内用户规模第二大的短视频平台，在竞争激烈的市场环境下始终保持行业领先的活跃用户规模及用户黏性；商业化方面，在组织架构的多次优化调整后，各业务模块表现较好，尤其是电商业务在 2023 年二季度实现了较为强劲的增长态势；同时，公司降本增效的成果逐步展现， 2023 年二季度实现集团层面首次盈利。 创新之处 我们通过对比快手及其竞争对手在流量变现效率上的现状，判断快手的商业化仍有较大增长潜力，随着组织架构的优化及产品能力的持续补齐，公司有望将稳固的流量基本盘进一步变现，释放更多业绩；同时，降本增效的各项举措效果显著，公司盈利能力或将持续提升。 核心假设  在线营销服务业务：公司的在线营销服务业务包括内循环广告和外循环广告，我们预计 2023-2025 年内循环广告分别为 347/445/538 亿元，主要由电商业务规模增长驱动；预计 2023-2025 年外循环广告收入分别 268/289/309 亿元，主要由广告流量占比和转化效率的提升共同驱动；  电商业务：我们预计 2023-2025 年电商 GMV 分别为 11901/15089/17930 亿元，同比增速分别为 32%/27%/19%，三年 CAGR 为 25.8%；预计 2023-2025 年以电商业 务 为 主 的 其 他 业 务 收 入 分 别 为 144/192/245 亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为48%/33%/27%，三年 CAGR 为 35.9%；  直播业务：考虑到直播打赏行业日益趋严的行业监管，我们判断快手直播业务的收入增速会持续放缓，预计 2023-2025 年直播业务收入分别为 395/422/446 亿元，同比增速分别为 12%/7%/6%，三年 CAGR 为 8%； 盈利预测、估值与评级 我们预计快手 2023-2025 年的营业收入分别为 1154/1347/1537 亿元，三年 CAGR为 17.7%；预计 2023-2025 年归母净利润分别为 48/115/155 亿元；2023-2025 年经调整利润分别为 93/165/211 亿元；我们采用 DCF 绝对估值法和相对估值法来给公司估值，DCF 绝对估值法测得的公司每股价值为 77.28 元/84.21 港元（汇率取 0.91769）；相对估值法下，可比公司 2024 年平均 PS 为 2.19