非银金融行业：信托业态、行业展望与估值探讨

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 20 [Table_Page] 深度分析|非银金融 证券研究报告 [Table_Title]非银金融行业 信托业态、行业展望与估值探讨 [Table_Summary]信托：管理规模大、牌照功能丰富的金融业态“受人之托，代人理财”是信托行业诞生理念，本质为资产管理业务。在大资管主体中信托行业受托资管规模仅次于银行理财，截至 2018 年末，行业受托资产规模约22.7万亿元，2013-2017 年资产规模复合增速为24%，整体保持大体量与高增速。信托牌照由银监会发放及统一管理，存量牌照为 72 张，正常经营为 68 家，1 家为 2015 年成立信托业保障基金公司。 信托业务收入（即手续费及佣金收入）是信托公司收入的主要来源，在营业收入中占比平均为 70%。信托行业规模近十年经历较快增长，主要是低费率大规模的被动管理业务即通道业务在政信合作、银信合作等历史契机下快速增长所致。从资金投向看，信托资产主要投向工商企业、地产及基建项目。 行业展望：服务实体，回归本源信托是服务实体经济的重要载体，近年通道业务经历了三个阶段：1）2016 年下半年-2017 年，通道业务从券商资管和基金子公司回流信托行业；2）2017 下半年-2018 年，全面严监管去通道去杠杆，单季净增加信托余额连续四季度负增长；3）2018 年 7 月资管新规细则落地，非标投资由严控压缩转为有序恢复支持实体经济，过渡期内存量业务灵活处置。 资管新规下，信托正提升主动管理能力，回归资管本源。1）非标投资受约束下，发展资产证券化是转型方向之一。信托参与银行间市场资产证券化发行具有强竞争优势，且本身具备破产隔离的天然属性。2）回归资产管理与信托主业，探索消费信托、慈善信托、家族信托等创新信托业务。3、资金信托管理办法等文件修订，有望试点公募信托，打开行业创新窗口。 行业景气度回升有望带动公司 ROE 提升以安信信托、陕国投、爱建集团、经纬纺机为例，统计 2016-2018 年末数据，四家上市公司 PB 估值区间在 1.0-3.9x，PE 估值区间集中在13-40x。2014 下半年至 2018 上半年信托公司股权转让案例中，PE 估值集中在 10-34x 区间，PB 估值集中在 0.8-4.0x 区间。按 2019 年 3 月 12 日收盘价计算爱建集团与经纬纺机 PE（TTM）分别为 19x 与 22x，PB（LF）分别为 2.07x 与 1.22x。我们保持对行业短期传统业务恢复与中长期质量化转型的判断，行业景气度回升有望带动公司 ROE 提升，建议持续关注。 风险提示经济增速放缓，流动性转弱；监管趋严，行业竞争加剧；公司经营业绩不达预期，爆发重大风险及违约事件等。 [Table_Grade]行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-03-13 [Table_PicQuote]相对市场表现 [Table_Author]分析师： 陈福 SAC 执证号：S0260517050001 SFC CE No. BOB667 0755-82535901 chenfu@gf.com.cn [Table_DocReport]相关研究： 非银金融行业:信托：传统业务有序恢复，创新产品打开业务增量空间 2019-02-27 非银金融行业:信托：全面严监管，再催行业加快转型 2018-02-01 [Table_Contacts]联系人： 陈韵杨 0755-82984511 chenyunyang@gf.com.cn -28%-20%-12%-4%4%11%03/1805/1807/1809/1811/1801/19非银金融沪深30019822272/36139/20190313 14:59 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 20 [Table_PageText] 深度分析|非银金融 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 评级 货币 股价 合理价值 （元/股） EPS(元) PE(x) ROE(%) 2019/3/12 2018E 2019E 2018E 2019E 2018E 2019E 爱建集团 600643.SH 买入 人民币 11.94 - 0.66 0.78 18.1 15.3 11.9% 10.9% 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 19822272/36139/20190313 14:59 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 20 [Table_PageText] 深度分析|非银金融 目录索引 信托：管理规模大、牌照功能丰富的金融业态 ................................................................... 5 信托规模：体量仅次于银行理财 ................................................................................ 5 信托牌照 ..................................................................................................................... 5 信托资产投向与运用 ................................................................................................... 6 行业展望：服务实体、回归本源 ......................................................................................... 9 服务实体经济：合规开展通道业务 ............................................................................. 9 资管新规下：破刚兑回归资管本源 ........................................................................... 11 资金信托管理办法等文件修订：打开信托行业新窗口 .............................................. 12 信托公司估值探讨 ............................................................................................................. 13 信托公司的历史估值区间 ...........................................................