经营承压，静待改善

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：36.9 元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@ zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 E-mail：xiongxw@ zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 138 流通股本(百万股) 37 市价(元) 36.90 市值(百万元) 5,092 流通市值(百万元) 1,349 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 765 798 851 1,011 1,187 增长率 yoy% 23% 4% 7% 19% 17% 净利润（百万元） 133 143 162 185 211 增长率 yoy% 6% 8% 13% 14% 14% 每股收益（元） 0.96 1.04 1.17 1.34 1.53 每股现金流量 0.93 1.14 1.00 1.24 1.42 净资产收益率 11% 12% 12% 12% 12% P/E 38.4 35.6 31.4 27.6 24.2 P/B 4.4 4.2 3.8 3.3 3.0 备注：股价选取 2023 年 10 月 27 日收盘价 投资要点 ◼ 事件：公司发布 2023 年三季报。2023 年前 3 季度，公司实现营收 6.19 亿元，同比+1.92%；归母净利润 1.07 亿元，同比-2.90%；扣非归母净利润 1.04 亿元，同比+4.75%。2023 年三季度，公司实现营收 2.02 亿元，同比-11.89%；归母净利润 0.33亿元，同比-18.76%；扣非归母净利润 0.32 亿元，同比-16.93%。 ◼ 需求弱复苏，新渠道稳步开拓。分产品看，2023Q3 肉禽类/水产类/其他营收分别为1.38/0.52/0.10 亿元，分别同比-14%/-12%/+26%。肉禽类中，牛肉类/家禽类/猪肉类/羊肉类营收分别为 0.81/0.37/0.16/0.04 亿元，分别同比-23%/+3%/+9%/+2%，牛肉类产品三季度销售明显承压。水产类中，鱼类/虾类营收分别为 0.29/0.23 亿元，分别同比-11%/-14%。分渠道看，2023Q3 加盟店/经销店/批发/直销及其他/电商客户营收分别为 1.09/0.24/0.53/0.03/0.004 亿元，分别同比-6%/-27%/25%/-5%/-82%，今年公司开拓商超新业务，三季度实现收入 0.09 亿元。分区域看，2023Q3 华东/华中/华北/华南/西南/东北地区营收分别为 1.87/0.06/0.02/0.001/0.04/0.001 亿元，分别同比-13%/16%/-20%/-63%/+65%/-23%。招商方面，2023 年 Q3，公司净开加盟店/经销店/商超客户/批发客户 25/10/9/23 家至 1798/726/60/519 家。 ◼ 费用投放加大，盈利能力承压。公司 23Q3 毛利率 26.25%，同比提升 2.39pct，预计主要系牛肉等原材料价格回落。费用率方面，23Q3 销售费用率 5.85%，同比增加 2.30pct；毛销差 20.40%，同比+0.10%，预计主要系公司为新渠道拓展增加团队人才储备和营销活动支出。23Q3 管理费用率 6.15%，同比+2.57pct，费用投放进一步加大。综上，23Q3，公司净利率 16.34%，同比-1.13pct，预计伴随费用投放加大，公司盈利能力有所承压。 ◼ 背靠朝阳赛道，公司产销两头稳步推进。预制菜是强确定性的朝阳赛道，未来渗透率提升逻辑顺畅、趋势明显。味知香在产品方面具备先发优势和在渠道方面具备独占性。生产端来看，伴随新增 5 万吨产能陆续投产以及新品研发，产能的“量”与“质”有望进一步提升；销售端，公司积极推进多渠道布局。C 端方面，加盟渠道除在农贸市场稳步渗透外，街边店也成功投入运营并进行推广，同时经销渠道进一步推进与商超合作；B 端方面，销售团队持续扩充，批发渠道深耕，团餐、小餐饮有望贡献新增量。 ◼ 投资建议：维持“买入”评级。根据三季报，考虑需求弱修复、费用投放加大与原材料价格波动等影响，我们预计公司 23-25 年营业收入分别为 8.51/10.11/11.87亿元（前次为 9.42/11.62/14.62 亿元），净利润分别为 1.62/1.85/2.11 亿元（前次为 1.77/2.08/2.54 元），维持“买入”评级 ◼ 风险提示：渠道拓展不及预期；原材料价格波动；食品安全事件。 经营承压，静待改善 味知香（605089.SH）/食品饮料 证券研究报告/公司点评 2023 年 10 月 28 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：味知香三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金8059351,1021,293营业收入7988511,0111,187应收票据0000营业成本606625754886应收账款5567税金及附加2233预付账款53556678销售费用31374047存货33344048管理费用31313744合同资产0000研发费用3344其他流动资产205205205205财务费用-16-22-25-24流动资产合计1,1001,2331,4191,630信用减值损失-100-1其他长期投资0000资产减值损失0000长期股权投资0000公允价值变动收益0000固定资产11837670投资收益16567在建工程172112112112其他收益4333无形资产9987营业利润160181206235其他非流动资产12121212营业外收入0000非流动资产合计204216208202营业外支出0000资产合计1,3051,4491,6271,832利润总额160181206235短期借款0000所得税17192124应付票据30313744净利润143162185211应付账款17182125少数股东损益0000预收款项0000归属母公司净利润143162185211合同负债77810NOPLAT128142162189其他应付款9999EPS（按最新股本摊薄）1.041.171.341.53一年内到期的非流动负债2222其他流动负债20202224主要财务比率流动负债合计8587100115会计年度20222023E2024E2025E长期借款0000成长能