主业增长稳健，盈利能力持续优化

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月29日买 入安井食品（603345.SH）主业增长稳健，盈利能力持续优化核心观点公司研究·财报点评食品饮料·食品加工证券分析师：张向伟证券分析师：刘匀召0755-81981072zhangxiangwei@guosen.com.cn liuyunzhao@guosen.com.cnS0980523090001S0980523070005基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价126.43 元总市值/流通市值37081/37081 百万元52 周最高价/最低价176.54/112.00 元近 3 个月日均成交额329.36 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《安井食品（603345.SH）-股权激励落地激发团队活力，中长期发展定位清晰》 ——2023-10-17《安井食品（603345.SH）-三季度净利润同比增长 62%，成本压力持续改善》 ——2022-10-19《安井食品（603345.SH）-21 年年报及 22 年一季报点评：短期扰动下经营稳健，菜肴制品有望打开成长空间》——2022-04-28公司公布 2023 年三季报，前三季度公司实现营业总收入 102.71 亿元，同比增长 25.93%；实现归母净利润 11.22 亿元，同比增长 62.69%；实现扣非归母净利润10.26 亿元，同比增长 69.79%。公司第三季度实现营业总收入 33.77亿元，同比增长 17.21%；实现归母净利润 3.86 亿元，同比增长 63.75%；实现扣非归母净利润 3.31 亿元，同比增长 47.95%。主业经营韧性强，经销渠道保持稳健。2023 年第三季度安井主业（含安井小厨）收入超过 28 亿元，同比增长 15.5%，体现了较强的经营韧性。分产品看，米 面 制 品 / 鱼 糜 制 品 / 肉 制 品 / 菜 肴 制 品 收 入 分 别 同 比 增 长6.2%/18.1%/13.6%/26.7%。米面制品受到 C 端消费疲软、商超流量下滑影响犹在，火锅料产品中锁鲜装收入保持高成长。分渠道看，第三季度经销商/商超/特通/电商/新零售渠道收入同比+19%/-18%/+11%/+137%/+16%，经销商渠道收入增长延续稳健态势，电商渠道增速明显源于抖音平台增量明显。规模效应不断显现，盈利能力持续优化。2023 年第三季度公司毛利率同比/环比+2.4/+2.1pcts 至 22.0%，主要源于原材料价格回落，鱼浆、油脂、肉类等采购价格均同比下降。公司持续优化渠道结构，同时受益于规模效应，期间费用率稳中有降，2023 年第三季度公司销售/管理/研发费用率6.1%/2.1%/0.8%，同比-0.2/-0.2/-0.02pcts。在此基础上 2023 年第三季度公司归母净利润率同比+3.3pcts 至11.4%，为近年来单季度归母利润率最高。期待旺季表现，全年利润展望积极。随气温下降，速冻食品逐渐进入旺季，但是受到今年消费环境较弱、渠道表现分化影响，中低端产品和串烤类产品表现有待旺季检验。我们认为公司原料把控能力强劲，受益于成本价格下降、高毛利产品占比提升，毛利端改善或将延续，叠加公司公告股份支付费用下调亦将对利润有所贡献，全年盈利水平展望积极。风险提示：下游餐饮需求恢复不及预期，行业竞争加剧，成本大幅上行。投资建议：考虑到公司盈利能力持续提升及股权激励费用摊销减少，我们上调此前盈利预测，预计 2023/24 收入为 151.6/181.4 亿元（同前次），同比+24.4%/+19.7%，预计 2023/24 年归母净利润为 16.3/18.7 亿元（此前为14.9/17.3 亿元），同比+48.4%/+14.5%，当前股价对应 2023/2024 年 21/18倍 P/E，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)9,27212,18315,15918,14521,316(+/-%)33.1%31.4%24.4%19.7%17.5%净利润(百万元)6821101163318712237(+/-%)13.0%61.4%48.3%14.5%19.6%每股收益（元）2.793.755.576.387.63EBITMargin7.9%10.5%12.9%12.4%12.9%净资产收益率（ROE）13.4%9.4%12.6%12.9%13.7%市盈率（PE）41.731.020.918.215.3EV/EBITDA32.923.816.614.612.4市净率（PB）5.612.922.632.362.10资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司公布 2023 年三季报，前三季度实现营业总收入 102.71 亿元，同比增长 25.93%；实现归母净利润 11.22 亿元，同比增长 62.69%；实现扣非归母净利润 10.26 亿元，同比增长 69.79%。公司第三季度实现营业总收入 33.77 亿元，同比增长 17.21%；实现归母净利润 3.86 亿元，同比增长 63.75%；实现扣非归母净利润 3.31 亿元，同比增长47.95%。主业延续强韧增长，经销渠道保持稳健。2023 年第三季度安井主业（含安井小厨）收入超过 28 亿元，同比增长 15.5%，延续较高韧性。分产品看，米面制品/鱼糜制品/肉制品/菜肴制品收入分别同比增长 6.2%/18.1%/13.6%/26.7%。米面制品受到 C 端消费疲软、商超流量下滑影响犹在，火锅料产品中锁鲜装收入保持高成长。分渠道看，第三季度经销商/商超/特通/电商/新零售渠道收入同比+19%/-18%/+11%/+137%/+16%，经销商渠道收入增长延续稳健态势，电商渠道增速明显源于抖音平台增量明显。规模效应不断显现，盈利能力改善明显。2023 年第三季度公司毛利率同比/环比+2.4/+2.1pcts 至 22.0%，主要源于原材料价格回落，鱼浆、油脂、肉类等采购价格均同比下降。公司持续优化渠道结构，同时受益于规模效应，期间费用率稳中有降，2023年第三季度公司销售/管理/研发费用率 6.1%/2.1%/0.8%，同比-0.2/-0.2/-0.02pcts。在此基础上 3Q23 公司归母净利润率同比+3.3pcts 至 11.4%，为近年来单季度归母利润率最高点。期待旺季表现，全年利润展望积极。随气温下降，速冻食品逐渐进入旺季，但是受到今年消费环境较弱、渠道表现分化影响，中低端产品和串烤类产品表现有待旺季检验。我们认为公司原料把控能力强劲，受益于成本价格下降、高毛利产品占比提升，毛利端改善或将延续，叠加公司公告股份支付费用下调亦将对利润有所贡献，全年盈利水平展望积极。图1：安井食品分季度营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：安井食品分季度归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及