主要消费产业行业研究：企稳信号显现，可以转向乐观

敬请参阅最后一页特别声明 1 国金证券研究所 分析师：龚轶之（执业 S1130523050001） gongyizhi＠gjzq.com.cn 企稳信号显现，可以转向乐观 投资建议 ◼ 增速中枢切换，企稳渐行渐近。中长期视角看消费近两年面临核心问题是加杠杆增长模式见顶、经济发展成熟后需求增速中枢换挡，从过去 10%以上增速回落至 5%左右。跟踪月度社零 2 年复合增速，看到 2023 年初至今先经历 1-2 月复苏，此后 3-7 月消费持续承压，8 月政策落地后企稳信号出现，9 月尽管社零复合增速下滑至 4.0%但仍优于二季度。预计未来社零增速中枢或在 5%及以上，随着月度增速不断接近该水平，企稳或已渐行渐近。 ◼ 居民杠杆仍高，进入震荡阶段。逐季跟踪变化，2023 年一季度开始居民杠杆率上升至 63%左右，此后则维持相似水平，据我们测算三季度约为 63.2%。尽管信贷扩张速度放缓，但经济增速下行更快，反而推升了居民杠杆率。从边际上看，2023 年 9 月居民中长期贷款同比多增 2014 亿元，逆转了前两个月持续下滑的态势，也是今年除 3月小阳春外再次高于历史平均水平，说明刺激政策的效果已经出现。综合来看，当前杠杆率依然偏高，但已经进入高位震荡阶段，居民继续加杠杆的动力不足，但刺激政策出台后可以“以时间换空间”，逐步化解债务问题。 ◼ 切换接近完成，可以乐观一点。8 月起刺激政策落地，基本面的改善已经呈现积极信号，9 月数据继续验证企稳，影响行情的关键在于情绪与估值。随着居民杠杆率开始在 63%高位震荡，消费增速回落至 5%左右，中证消费指数 9-10 月最低也已降至 25X，从去年年底至今我们所判断的消费大周期切换的第一阶段或已接近完成。 ◼ 当估值进入底部区间，大消费板块的长期价值风险已经得到有效释放。站在当前时点，我们认为应明确当前的底部位置，理性看待涨跌，真正的向上拐点需要等待：1）社零持续甚至超预期修复；2）新房销售企稳 的信号。行业配置上，业绩确定性仍是第一位，建议关注高端白酒、乳制品、家电龙头、体育服饰。 行情回顾 ◼ 涨跌幅：上周各行业多数上涨，农林牧渔（5.1%）、食品饮料（4.3%）、纺织服饰（4.0%）板块涨幅居前。 ◼ 成交额：大消费行业整体日均成交额 1150.8 亿元，周环比上涨 13.2%，占 A 股整体日均成交额的 13.7%。 交易动态 ◼ A 股流动性跟踪：资金流出增大。股权融资-71.5 亿元；股东减持-39.6 亿元; 新发基金+7.6 亿元; 融资资金+24.1亿元; 陆港通资金-73.6 亿元。 ◼ 主力资金流动：上周多数行业呈现主力资金净流出状态，家用电器、传媒、农林牧渔板块主力资金净流出金额居前；上周五粮液（食品饮料）、昆仑万维（传媒）、翠微股份（商贸零售）主力资金净流入金额居前。 ◼ 北向资金流动：上周北向资金大多呈净流入，其中农林牧渔、商贸零售、纺织服饰净流出额居前；五粮液（食品饮料）、贵州茅台（食品饮料）、海天味业（食品饮料）北向资金净流入金额居前。 ◼ 南向资金流动：上周社会服务、商贸零售、家用电器行业南向资金净流入居前；美团-W（社会服务）、东方甄选（社会服务）、名创优品（商贸零售）南向资金净流入金额居前。 ◼ 市场情绪：融资交易占比 7.7%（上期为 7.9%）；沪市换手率 0.8%（上期为 0.7%），深市换手率 2.0%（上期为 1.7%）。 ◼ 基金仓位：偏股混合型基金估算仓位 81.2%（上周 80.3%），灵活配置型基金估算仓位 65.6%（上周 64.1%）。 ◼ 热点题材：食品加工、饮料制造、饲料、黄金珠宝、猪产业。 风险提示 ◼ 疫情反复风险、居民消费意愿不足风险、市场波动风险。 证券研究报告 主要消费产业行业研究 2023 年 10 月 29 日 （维持评级） 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1、市场观点：企稳信号显现，可以转向乐观 ........................................................ 4 2、行情回顾 .................................................................................... 5 2.1、板块涨跌幅 ............................................................................ 5 2.2、板块成交额 ............................................................................ 6 3、板块估值 .................................................................................... 7 3.1、A 股大盘估值 .......................................................................... 7 3.2、大消费行业估值 ........................................................................ 9 4、资金流动 .................................................................................... 9 4.1、A 股流动性跟踪 ........................................................................ 9 4.2、主力资金流动 ......................................................................... 10 4.3、南北向资金流动 ....................................................................... 10 4.3.1、北向资金 ........................................................................... 10 4.3.2、南向资金 ........................................................................... 13 5、交易动态 ................................................................................... 14 5.1、市场情绪 ............................................................................. 14 5.2、热