监管与债券市场专题之一：2018年监管框架与机构资产配置选择

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_MainInfo] [Table_Title] 监管政策报告 监管与债券市场专题之一：2018 年监管框架与机构资产配臵选择 报告摘要 [Table_Summary] 本轮债市收益率的上升走至目前已有 17 个月，这一轮熊市中，与以往不同的最大变量，就是金融监管。本篇报告将纵览本轮监管前世之因，继而探讨近期监管政策中的细节，并从新监管框架中，探讨未来各类金融机构可能的发展方向。 1、金融监管的源头是 2008 年金融危机与经济发展模式的转变，随后银信合作开启了同业创新，2012 年的金融创新带来了大资管时代。随后我们进入了 2017-2018 统一监管阶段。2017 年至今的监管浪潮有两个重要的节点：一是 2017 年 3-4 月开启的“三三四十”专项治理活动；二是 2017 年底至 2018 年初以《资管新规》为代表的一系列监管政策密集发布。 2、监管政策对债市影响的再讨论。以《资管新规》征求意见稿为代表的一系列监管政策的出台，其内容上是“三三四十”检查的文件表述形式，即以明文规范“三三四十”检查中的问题。上述文件将调整银行资产负债配臵行为、债券市场资金供给及债券市场投资需求结构。流动性管理办法（修订征求意见稿）、302 号文&89 号文、大额风险暴露管理办法及商业银行委托贷款管理办法仍然对债市存在不容忽视的影响。 3、监管对债市影响可能尚未结束，但监管对债市的负面冲击正在逐步减弱，监管出清可能已经不远。债市的监管出清，要关注几个信号：（1）待定监管细则（如估值规则、银行理财管理办法、非标和标准资产认定）已出台；（2）银行的主动负债需求减少，如同业存单和同业理财发行量和发行利率均有所下滑；（3）银行资产负债结构的调整，更需要关注的节点有 2018 年 6 月底和 2018 年底。 4 从监管思路看利率债配臵：（1）资管新规等政策影响下，广义基金（主要是银行理财）规模缩减，债券资金来源减少；（2）相对非标、信用债、权益类资产，银行持有利率债有一定的监管指标优势；（3）信用风险上行期间，利率债风险更小。 从监管思路看信用债配臵：（1）打破刚兑、净值化后，信用债违约风险加大，估值波动率较大，理财、委外之前的“信用下沉+杠杆+期限错配”策略恐不能满足投资者要求；（2）资管新规、委贷新规抑制非标融资，企业再融资风险增加；（3）广义基金是信用债投资重要力量，广义基金收缩对信用债冲击更大；（4）从改善商业银行流动性方面监管指标角度，信用债弱于利率债，而诸多流动性指标中小银行仍需要通过资产负债调整以达标；（5）近期的监管打击非标的同时，事实上削弱了非标主要融资方城投公司的再融资能力，进一步加剧城投公司再融资风险。 [Table_Invest] [Table_Report] 相关报告 东北固收监管及重大经济金融政策双周报：从两会看财政金融政策的方向（2.26-3.13） 2018-3-14 东北固收监管及重大经济金融政策月报：系统梳理点评超级监管月的政策 2018-1-22 东北固收监管及重大经济金融政策双周报：中央经济工作会议召开，规范银信类业务的通知发布 2017-12-26 《东北证券中央经济工作会议点评及债市分析：高质量发展、超预期的财政与“稳健”的货币政策》 2017-12-21 《东北证券固收监管及重大经济金融政策双周报：监管层频繁发声，商行流动性办法修订》 2017-12-10 [Table_Author] 证券分析师：李勇 执业证书编号：S0550517090001 证券分析师：刘辰涵 执业证书编号：S0550517100001 010-58034582 liuchenhan@nesc.cn 研究助理：付昊 执业证书编号：S0550118020005 010-58034578 fuhao@nesc.cn 联系人：邹坤 执业证书编号：S0550518010025 010-58034586 zoukun@nesc.cn 证券研究报告 发布时间：2018-3-25 债券研究报告 请务必阅读正文后的声明及说明 2/27 目录 1. “三三四十”检查与金融统一监管框架逐步清晰 ............. 3 1.1. 金融监管的源头：2008 年金融危机与经济发展模式的转变...............3 1.2. 银信合作开启同业创新 .............................................3 1.3. 金融创新助推大资管时代来临 .......................................4 1.4. 2017-2018 统一监管大幕徐徐拉开....................................6 1.5. 2017-2018 金融监管时间轴及重要监管文件梳理........................7 1.6. 新监管框架已然成型——金稳会统筹下的一行两会 .....................9 2. 新一轮金融监管政策影响的再探讨 ....................... 10 2.1. 资管新规（征求意见稿） ..........................................10 2.2. 对商业银行流动性管理办法（修订征求意见稿）的再探讨 ..............12 2.3. 302 号文&89 号文：严控债券杠杆后金融机构将如何调整？ .............14 2.4. 大额风险暴露管理办法（征求意见稿） ..............................17 2.5. 委贷新规——砍向非标的一把刀 ....................................18 3. 新监管框架下，金融机构和监管向何处去？ ................ 20 3.1. 新监管框架下，金融机构的未来和选择 ..............................20 3.2. 新监管框架下，监管的选择及影响 ..................................21 4. 结论：监管出清未结束，但可能已不远 ................... 22 5. 附件 ............................................. 23 5.1. 银监会 2017 年计划完成立法项目 ...................................23 5.2. 银监会 2017 年待条件成熟提出的立法项目 ...........................24 债券研究报告 请务必阅读正文后的声明及说明 3/27 前言：本轮债市收益率的上升走至目前已有 17 个月，如果我们假设目前债市已在 2018 年 1 月跨过本轮债熊的高点，这一轮的调整也有 15 个月，从调整的时间长度来看，本轮熊市的时间（按目前情况