中国国航(601111)2023年三季报点评：Q3扭亏盈利42.4亿，历史单季度第三，票价弹性初显，继续看好行业步入盈利大周期

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 航空 2023 年 10 月 27 日 中国国航（601111）2023 年三季报点评 强推 （维持） Q3 扭亏盈利 42.4 亿，历史单季度第三，票 价弹性初显，继续看好行业步入盈利大周期 目标价：11.11 元 当前价：7.52 元  公司公告 2023 年三季报：Q3 盈利 42.4 亿，历史单季度第三。1）2023Q3：营收 458.6 亿，同比+152.9%，较 19 年+21.4%，盈利 42.4 亿（22 年同期亏损 86.7亿），为历史单季度第三，仅次于 10 年 Q3 的 51.7 亿、17 年 Q3 的 49.5 亿；扣非后盈利 40.7 亿，Q3 人民币升值 0.6%，测算汇兑收益 2.5 亿，Q3 汇兑影响较小，利润主要由航空主业贡献。2）23Q1-Q3：营收 1054.8 亿，同比+150.6%，较 19 年+2.3%，前三季度整体扭亏盈利 7.9 亿（22 年同期亏损 281.0 亿），扣非亏损 8.7 亿。前三季度人民币贬值 3.1%，测算汇兑损失 13.1 亿。3）其他收益：Q3 其他收益 12.2 亿元，同比+60.0%，前三季度实现 32.1 亿，同比+49.0%。4）投资收益：Q3 投资收益 8.5 亿，同比+487.6%，前三季度投资收益 22.4 亿，22 年同期-6.4 亿。  经营数据（回溯山航)：23Q3：ASK 同比+131.6%，较 19 年+0.2%，RPK 同比+164.3%，较 19 年-8.2%，客座率 75.4%，同比+9.3pct，较 19 年-6.9pct。前三季度：ASK 同比+151.8%，较 19 年-9.7%，RPK 同比+189.1%，较 19 年-19.8%，客座率 72.5%，同比+9.4pct，较 19 年-9.2pct。  收益水平：Q3 客公里收益 0.67 元，超 19 年 18%。1）测算 23Q3 客公里客运收益（含燃油附加费）0.67 元，同比-2.8%，较 19 年同期+18.4%，座公里收益0.51 元，同比+11.1%，较 19 年+8.8%，旺季票价弹性显现。2）前三季度客公里客运收益 0.64 元，同比+2.6%，较 19 同期增长 18.1%，座公里收益 0.46 元，同比+18.5%，较 19 年同期 +5.1%。  成本费用：1）23Q3 营业成本 381 亿，同比+65.1%。其中航油成本 134 亿，同比增长 68.5%，期内国内油价综采成本同比-24.9%。扣油成本 247 亿，同比+63.3%。座公里成本 0.45 元，同比-38.9%，较 19 年增长 15.9%；座公里扣油成本 0.29 元，同比-39.6%，较 19 年+11.0%，随业务量及利用率回升，单位成本较 19 年逐步收敛。2）前三季度营业成本 974 亿，同比+58.5%，测算航油成本 327 亿，同比+78.9%，座公里成本 0.45 元，同比-43.8%，较 19 年+17.3%，座公里扣油成本 0.30 元，同比-46.9%，较 19 年+14.8%。3）费用：23Q3 年三费合计（扣汇）为 46.1 亿，同比+25.0%，扣汇三费率 10.0%。前三季度扣汇三费合计 127.8 亿，同比+20.4%，扣汇三费率 12.1%（注：不含研发费用）。  投资建议：1）盈利预测：考虑三季度以来油价大幅上涨以及国际线恢复进展，我们调整 23-25 年盈利预测分别为预计实现归母净利 0.84 亿、180 亿和 213 亿（原预测为 31 亿、204 亿和 241 亿）。对应 23-25 年 EPS 分别为 0.01、1.11 和1.31 元，24-25 年 PE 分别为 7、6 倍。2）强调 23Q3 起，我国航空业步入真正盈利大周期。Q3 公司实现历史单季度第三盈利 42.4 亿，仅次于 10 年 Q3 的51.7 亿、17 年 Q3 的 49.5 亿，根据公司月度经营数据，Q3 国航国际 ASK 平均恢复仅 55%。按照最新冬春时刻计划，23 冬春国际航线计划增班至 19 年 7成，宽体机逐步飞向海外，过剩运力回归国际，价格端将更具支撑。继续强调Q3 起我国航空业预计步入真正盈利大周期，24 年 Q1 春运旺季或更值得期待。参考公司历史平均 PE 及周期股传统定价方式，给予 24 年景气期间利润10 倍 PE，对应市值 1800 亿，目标价 11.11 元，预期较当前 48%空间，维持“强推”评级。  风险提示：经济大幅下滑、油价大幅上涨、汇率大幅贬值。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 52,898 128,731 165,173 180,244 同比增速(%) -29.0% 143.4% 28.3% 9.1% 归母净利润(百万) -38,620 84 18,003 21,285 同比增速(%) -132.1% 100.2% 21,500.0% 18.2% 每股盈利(元) -2.38 0.01 1.11 1.31 市盈率(倍) -3 1,462 7 6 市净率(倍) 5.2 4.8 2.8 1.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2023 年 10 月 26 日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 执业编号：S0360523070001 证券分析师：黄文鹤 电话：010-63214633 邮箱：huangwenhe@hcyjs.com 执业编号：S0360523070004 证券分析师：梁婉怡 邮箱：liangwanyi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080001 公司基本数据 总股本(万股) 1,620,079.28 已上市流通股(万股) 1,102,358.43 总市值(亿元) 1,218.30 流通市值(亿元) 828.97 资产负债率(%) 88.78 每股净资产(元) 2.41 12 个月内最高/最低价 11.80/7.05 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《中国国航（601111）2023 年半年报点评：Q2 扣汇盈利，看好三季度盈利周期起点，强调“强推”评级》 2023-09-04 《中国国航（601111）2022 年报点评：全年亏损386 亿，看好行业复苏周期下，载 旗航司荣耀归来》 2023-03-31 《中国国航（601111）深度研究报告：载旗航空的荣耀、周期价值的跃升——中国特色估值体系下如何理解中国国航》 2023-03-01 -33%-17%-1%15%22/1023/0123/0323/0623/0823/102022-10-26~2023