非银行金融行业资管观察系列报告（四）：Partners_Group，12年10倍的PE资管平台

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 Partners Group：12 年 10 倍的 PE 资管平台 非银行金融行业资管观察系列报告（四）｜2019.2.19 中信证券研究部 核心观点 邵子钦 首席非银分析师 S1010513110004 童成墩 非银分析师 S1010513110006 田良 非银分析师 S1010513110005 薛姣 非银分析师 S1010518110002 2018 年股市巨幅波动加速了资本市场机构化的进程，对全球资管行业商业模式进行深入研究、总结、借鉴的时候到了。基于此，我们将历史上做过的一些研究，以案例的形式呈现给大家。今天介绍的 Partners Group 是诺亚财富旗下的歌斐资产对标学习的 PE 资管公司，也是在瑞士上市的 12 年市值增长 10 倍的大牛股。以下分别从发展历史、商业模式、核心竞争力三个角度来分析。 ▍成立 23 年，上市 12 年，实现 10 倍的市值增长。Partners Group（PGHN.SIX）是全球最大的私募市场管理人之一。资产管理规模（AUM）从 1998 年 6 亿瑞士法郎增至 2018 年 778 亿瑞士法郎，20 年的 CAGR 高达 27.47%。自 2006 年 3月 24 日上市以来，公司市值实现了近 10 倍的增长。公司创造了多个行业第一：第一个上市的私募资管公司、第一个设立二级私募基金的公司、以及第一个为欧洲机构投资者服务的私募资管公司。 ▍公司历年 ROE 在 32%以上，源于拥有价值创造的多元产品平台。通过多次战略调整，逐步形成了包含私募股权、债券、地产、基建的一站式平台，截至 2018H1上述各类别资产分别占比 50%、17%、20%和 13%。2018 上半年总交易量中，直投占比 60%、二级私募占比 24%、母基金占比 16%。多元的资产类别创造了协同效应。AUM 增长和直投占比提升，确保公司获得稳定的管理费。执行 IFRS和共享项目资源，使业绩报酬平滑，实现业绩稳步增长。 ▍公司核心竞争力：人才、投资能力、文化。1996 年公司由三位曾供职于高盛的投资银行家于瑞士创立。公司历史可以分成两个阶段：1）1996-2006 合伙人制。公司在三位合伙人的基础上，以平台吸引优秀人才。2）2006 至今“合伙人制+上市”。一方面上市为合伙人股份提供流动性，另一方面通过股份回购为新人提供股权激励。公司还将业绩表现提成的 40%用来激励项目团队。多层次的长效激励机制确保人才队伍的稳定和“客户第一”、“落实客户需求”的企业文化传承。通过数十年的行业积累，公司形成了包含 34,000 未上市公司的“私募市场的彭博终端”，具备精选投资项目、持续提升投资能力的基础。 ▍歌斐对标 Partners Group，过去 4 年 AUM 复合增长 47%。歌斐资产成立于2010 年，是诺亚财富旗下的全资资管子公司。AUM 从 2013 年的 313 亿增长至2017 年的 1,483 亿人民币。2018Q3 AUM 中私募股权、房地产、二级市场、信贷类、其他类分别占比 59.11%、10.11%、2.98%、24.55%和 3.29%。其中私募股权和二级市场以 FOF 和 MOM 为主。歌斐资产统一的服务体系和多元产品平台吸引优秀的合伙人加盟。公司从房地产信托起家，从房地产到私募股权，从FOF 到直投再到 S 基金，不断拓展业务范围。公司目前聚焦高端客户和机构客户，通过全委实现综合配置。由于私募股权投资在中国方兴未艾，歌斐资产值得长期跟踪观察。 ▍风险因素：经济周期下行、资产回报率下降、风控失当。 19500310/36139/20190219 14:39 非银行金融行业资管观察系列报告（四）｜2019.2.19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 发展历程：专注私募股权，从欧洲到全球......................................................................... 1 概况：12 年 10 倍市值增长的私募资管平台 ..................................................................... 1 公司发展大事记 ................................................................................................................. 2 商业模式：以 AUM 带动的轻资产高 ROE 模型 ................................................................ 4 资产端：搭建多元产品平台............................................................................................... 4 资金端：稳定的全球机构投资者网络 ................................................................................ 6 稳定的管理费和业绩提成 .................................................................................................. 7 以 AUM 带动的轻资产高 ROE 商业模型 ........................................................................... 8 核心竞争力：人才、投资能力、文化 ................................................................................ 9 重视人才、合理激励吸引优秀合伙人加入 ......................................................................... 9 文化传承是公司可持续发展的基础 .................................................................................. 11 投资能力为未来提供想象空间 ......................................................................................... 12 歌斐资产的对标实践 ....................................................................................................... 13 统一的服务体系吸引优秀 LP 加盟 ..............................