商业贸易行业：唯品会，加入“京腾战营”流量增速显著改善，高端消费低迷有助折扣电商发展

研究源于数据1研究创造价值 [Table_Summary]唯品会：加入“京腾战营”流量增速显著改善，高端消费低迷有助折扣电商发展 方正证券研究所证券研究报告 行业专题报告 行业研究 商业贸易行业 2019.02.11 [TABLE_ANALYSISINFO]商贸零售首席分析师 倪华 执业证书编号： S1220517070003 TEL: E-mail： nihua@foundersc.com [Table_Author]联系人： 于畅 TEL： E-mail： yuchang@foundersc.com 重要数据： [Table_IndustryInfo]上市公司总家数 102 总股本(亿股) 1179.18 销售收入(亿元) 11949.63 利润总额(亿元) 490.18 行业平均 PE 44.85 平均股价(元) 8.46 行业相对指数表现： [TABLE_QUOTEINFO]-30%-22%-14%-6%2%2018/22018/52018/82018/1102000400060008000100001200014000160001800020000成交金额(百万)商业贸易沪深300数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 [TABLE_REPORTINFO]《【方正零售】步步高（002251）：收购湖南老牌超市家润多，深耕长沙市场》2019.01.28 《苏宁易购：联合阿里投资国内领先体检机构爱康国宾，金服、物流板块布局深化》2019.01.17 《天虹股份：发布第二期股票增持计划，绑定员工利益彰显长期发展决心》2019.01.16 《永辉超市：集群合并，中后台改造，推广自有品牌，新一轮变革为云超带来第二轮利润率提升红利》2019.01.08 《方正零售人口系列报告之四：日本人口老龄化及相关企业研究》2018.12.11 唯品会是国内时尚电商中唯一采用纯自营模式的企业。公司自2008 年成立以来，坚持“正品保障、深度折扣、限时特卖”模式。公司的发展可分为三大阶段：（1）初期：规模快速增长，融资用于物流仓储、买手团队的建设。（2）转折期：在双 11、618 等电商大促的巨大冲击下，进行了拓品类等一系列尝试。（3）2017 年末加入“京东+腾讯”战营，重新梳理战略，聚焦时尚品类、启动 SUPERVIP 深挖会员价值，上线唯品仓（2B）业务。 目前唯品会收入基本来自零售（2C），跟踪收入增长须跟踪三个要素：（1）活跃用户。2018Q1 活跃用户增速下滑到历史低点（YoY +2%）。在京东、腾讯给予流量支持后，2018Q3 增速回升至 11%。（2）复购频次。推进 SUPERVIP 计划深挖会员价值，活跃用户平均订单数多年保持 10%左右增长。（3）客单价，停留在 200元左右水平，品类较为集中所致。长期来看，2B 业务（唯品仓）将成为新的增长极，该业务服务以微商为代表的小 B 企业，为小 B 提供了商品、仓储、配送等供应链方面的全方位支持，而微商则为唯品会打开更多的流量入口。 盈利预测和投资建议：（1）唯品会多年围绕着物流仓储进行投入，优质资产价值高并且升值空间大，投资安全边际较高。2017年末京东、腾讯的战略投资 8.63 亿美元，对应投后估值为 69亿美元（对应约 465 亿元人民币）。在互联网行业整合加速的大背景下，具备重要的战略投资价值。（2）国内消费环境低迷为折扣电商创造了良好的发展机会。2018 年国内高端消费品的增速均有明显下滑，上游品牌商更容易面临库存压力。唯品会作为处理库存的重要渠道，更容易获得品牌商的支持，为消费者提供更具竞争力的价格。在京东、腾讯的助力下，流量端增速显著改善，2018Q3 活跃用户增速回升到+11%，2018 双 11 交易额 102 亿元（YoY+27%）。 我们预测 2018-2020 年公司收入分别为 801 亿元（+10%）、978亿元（+22%）、1172 亿元（+20%），营业利润分别为 20 亿元、26 亿元、32 亿元，当前估值对应 2019 年仅 0.33x PS，12.5x PE。建议投资者密切关注公司基本面的积极变化，以及大股东京东、腾讯的战略动作，同时关注折扣、高性价比的商业模式，推荐标的包括拼多多、小米集团。 风险提示：活跃用户和收入增速放缓，京东和腾讯的引流效果不达预期；竞争加剧，小红书、拼多多、网易严选等电商平台对唯品会带来分流压力；新业务唯品仓的进展不达预期；国内经济增速持续下行，消费环境低迷导致公司收入增速放缓。 股票报告网整理http://www.nxny.com 研究源于数据2研究创造价值 [Table_Page] 商业贸易-行业专题报告 目录 1 公司概况：发展历程和股权梳理 ............................................................................................... 4 1.1 发展历程和大事记 ................................................................................................................................... 4 1.1.1 2008-2011 年：国内首家正品折扣电商，大力投入仓储建设 ..................................................... 4 1.1.2 2012-2014 年：流量指数增长，实现盈利 ..................................................................................... 4 1.1.3 2014-2017 年：竞争加剧，执行四大战略寻求突围 ..................................................................... 4 1.1.4 2017 年加入“京腾战营”，重新梳理战略 ....................................................................................... 5 1.2 核心高管及股权梳理 ............................................................................................................................... 6 2 收入增长来自用户数、复购频次，以及战略新业务唯品仓 ................................................... 7 2.1 2C 业务：消费低迷的大环境下更具优势，受益于京东腾讯引流，用户数量、复购率有所增加 ... 7 2.1.1 京东腾讯引流，活跃用户增