2023年三季报点评：正极销量环比提升，盈利能力表现稳定

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年10月25日增 持厦钨新能（688778.SH）-2023 年三季报点评正极销量环比提升，盈利能力表现稳定核心观点公司研究·财报点评电力设备·电池证券分析师：王蔚祺联系人：李全010-88005313021-60375434wangweiqi2@guosen.com.cnliquan2@guosen.com.cnS0980520080003基础数据投资评级增持(下调)合理估值收盘价40.32 元总市值/流通市值16965/5467 百万元52 周最高价/最低价99.40/39.03 元近 3 个月日均成交额40.86 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《厦钨新能（688778.SH）-2022 年报及 2023 年一季报点评-三元销量快速提升，多元业务协同发展》 ——2023-04-25《厦钨新能（688778.SH）-2022 年三季度业绩点评-正极出货稳步提升，盈利能力表现稳定》 ——2022-10-30《厦钨新能（688778.SH）-2022 年中报业绩点评-三元正极出货高速增长，产品结构优化增厚利润》 ——2022-08-08《厦钨新能-688778-深度报告：钴酸锂正极龙头，迈向三元和铁锂市场》 ——2021-11-08公司 2023Q3 实现净利润 1.58 亿元，同比-54%，环比+14%。公司 2023 年前三季度实现营收 131.22 亿元，同比-42%；实现归母净利润 4.12 亿元，同比-54%。公司 2023Q3 实现营收 50.01 亿元，同比-37%、环比+10%；实现归母净利润 1.58 亿元，同比-54%，环比+14%；毛利率为 8.49%，同比-0.18pct、环比+0.61pct；净利率为 3.16%，同比-1.10pct、环比+0.09pct。公司 Q3 正极销量环比小幅提升。伴随新能源车需求进入旺季以及消费电子产业链的持续复苏，公司三元正极和钴酸锂的需求 Q3 稳步回暖。我们估计公司 2023Q3 正极销量约为 2.1 万吨，环比+20%左右；其中钴酸锂销量占比在一半左右。展望全年，公司正极出货量有望达到 7 万吨以上。公司 Q3 正极盈利能力环比略有下滑。我们估计公司 2023Q3 正极吨净利在0.76 万元左右，环比下滑 0.05-0.1 万元。盈利能力环比下滑或受到人民币汇率波动下 Q3 财务费用增加等因素影响。展望 2023Q4，公司产能利用率有望稳中有升，正极盈利能力或维持相对稳定。公司产品性能持续提升、产品种类持续丰富。三元正极方面，公司在高镍、高电压、高功率等多个方向持续努力，Ni9 系三元超高镍材料通过多家电池客户测试，进入到海外车厂体系认证，已实现百吨级交付。钴酸锂正极方面，公司以 4.45V、4.5V 以上高电压产品为主，并且继续开发 4.53V 以上产品。磷酸盐系材料方面，公司液相法开发的新款材料低温、循环优势明显，与自产固相法或市场高压实材料掺混后，在压实、低温方面均有明显提升。风险提示：电动车销量不及预期；投产进度不及预期；原材料价格大幅波动。投资建议：下调盈利预测，评级由“买入”下调至“增持”。基于三元动力电池占比低迷造成的三元正极需求增速较缓，我们下调盈利预测，预计 2023-2025 年 归 母 净 利 润 为 6.20/8.61/9.93 亿 元 （ 原 预 测 为13.68/18.16/22.21 亿 元 ） ， 同 比 -45/+39/+15% ， EPS 分 别 为1.47/2.05/2.36 元，当前 PE 为 27/20/17 倍。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)15,56628,75117,60116,53817,505(+/-%)94.8%84.7%-38.8%-6.0%5.9%净利润(百万元)5551121620861993(+/-%)121.7%101.8%-44.6%38.8%15.3%每股收益（元）1.853.731.472.052.36EBITMargin5.5%5.2%4.4%5.9%6.4%净资产收益率（ROE）14.6%13.4%7.0%9.0%9.6%市盈率（PE）21.810.827.419.717.1EV/EBITDA17.310.619.015.113.5市净率（PB）3.201.451.921.771.63资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司 2023 年前三季度实现营收 131.22 亿元，同比-42%；实现归母净利润 4.12亿元，同比-54%。公司 2023Q3 实现营收 50.01 亿元，同比-37%、环比+10%；实现归母净利润 1.58 亿元，同比-54%，环比+14%；毛利率为 8.49%，同比-0.18pct、环比+0.61pct；净利率为 3.16%，同比-1.10pct、环比+0.09pct。图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司 2023 年前三季度期间费用率同比小幅提升。公司 2023 年前三季度期间费用率为 4.30%，同比+0.57pct；2023Q3 期间费用率为 3.71%，同比+0.43pct、环比-0.01pct 。 公 司 2023Q3 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 率 分 别 为 0.19%/1.04%/2.04%/0.45% ； 同 比 +0.12/+0.43/-0.08/-0.04pct ， 环 比 +0.02/-0.09/-0.40/+0.46pct。公司 2023Q3 末存货为 21.34 亿元，较 Q2 末增加 1.74 亿元。公司 2023Q3 计提资产减值损失 0.38 亿元、计提信用减值损失 0.29 亿元。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司毛利率、净利率变化情况图6：公司费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司 Q3 正极销量环比小幅提升。伴随新能源车需求进入旺季以及消费电子产业链的持续复苏，公司三元正极和钴酸锂的需求 Q3 稳步回暖。我们估计公司 2023Q3正极销量约为 2.1 万吨，环比+20%左右；其中钴酸锂销量占比在一半左右。展望全年，公司正极出货量有望达到 7 万吨以上。公司 Q3 正极盈利能力环比略有下滑。我们估计公司 2023Q3 正极吨净利在 0.76万元左右，环比下滑 0.05-0.1 万元。盈利能力环比下滑或受到人民币汇率波动下Q3 财务费用增加等因素影响。展望