宏观动态点评：9月财政扩张加速

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 9 月财政扩张加速 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 联系人 吴宛忆 SAC No. S0570122090215 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2023 年 10 月 24 日│中国内地 动态点评 2023 年 9 月财政数据点评 1. 9 月政府性基金赤字扩张推动财政进一步宽松 整体而言，三季度“一般公共预算+政府性基金”赤字同比多增 3353 亿元，较 2 季度（同比少增 1.9 万亿元）而言呈现边际扩张、扩张程度与 1 季度（同比多增 3320 亿元）基本相当。9 月一般公共预算+政府性基金合并赤字为1.6 万亿元，同比多增 4660 亿元，较 8 月（同比多增 2240 亿元）扩张加速。“一般公共预算+政府性基金”收入同比降幅从 8 月的 9.2%收窄至 6.7%，支出同比则从 8 月的 1.6%进一步加速至 9.9%，但收入和支出端改善部分受到基数效应提振，2 年复合增速来看，“一般公共预算+政府性基金”收入和支出的增速分别从 8 月的-3.4%/1%小幅回落至-3.9%/-0.6%。 拆分看：9 月一般公共预算录得赤字 1.2 万亿元，较去年 9 月赤字 1 万亿元同比小幅多增，而 9 月政府性基金赤字的扩张力度有所提升，从去年 9 月的1340 亿元扩张至 4440 亿元。此外，9 月财政存款环比回落 2123 亿元、同比多增 2673 亿元，财政存款同比增速从 8 月的 1.6%上行至 6.8%。 2. 收入端：税收收入持续改善，政府性基金收入承压 9 月一般公共预算财政收入同比降幅有所收窄，从 8 月的-4.6%回升至-1.3%（剔除留抵退税影响后同比从-7.8%回升至-1.2%）。其中税收收入同比增速从 8 月的-2.2%回正至 0.9%（剔除留抵退税影响后同比从 8 月的-6.8%明显回升至 1.5%）。分项中，增值税、消费税、企业所得税等均有明显改善、但印花税、个人所得税收入同比有所回落。 ➢ 剔除留抵退税影响后，9 月增值税收入同比增速较 8 月的-7.5%上行至1%，两年复合增速亦从 8 月的-1.1%上行至 3.8%；企业所得税同比增速亦从 8 月的-16.8%上行至 3.2%，可能受 PPI 上行背景下企业盈利的改善驱动。 ➢ 9 月消费税同比从 8 月的 4.2%大幅上行至 35.3%，两年复合增速亦从8 月额度 4.7%回升至 13.8%，与 9 月社会消费品零售额同比增速的回升相印证，尤其是烟酒、金银珠宝等品类消费较强。 ➢ 另一方面，个人所得税 9 月同比从 8 月的 3.8%回落至-3.3%，两年复合增速亦从 8 月的 6.3%回落至 3.7%，个人收入的改善或仍待观察。此外，印花税同比增速从 8 月的-15.8%继续回落至-42.6%。 政府性基金收入降幅仍在走扩，同比降幅从 8 月的 18.5%回落至 20.4%，9月土地出让收入同比降幅从 8 月的 22.2%略收窄至 21.3%，主要是基数变化提振、2 年复合增速回落，或体现地产周期仍有所承压。随着基数下行，成交土地总价同比或有所提振，仍需重点关注后续稳地产政策能否有效托举地产需求。 3. 支出端：政府性基金支出大幅回升、主要受低基数提振 一般公共预算支出同比回落，低基数下政府性基金支出同比改善：9 月一般公共支出同比从 8 月的 7.2%回落至 5.2%，其中，科学技术、农林水事务、债务付息支出的同比增速分别从 8 月的-17.2%/4.8%/-3.1%明显上行至35.5%/10.1%/15.6%，22-23 年复合增速亦明显上行。政府性基金支出同比在低基数提振下从 8 月的-10.1%大幅上行至 26.1%，但两年复合降幅从 8月的 9.5%走扩至 13.3%。 股票报告网整理http://www.nxny.com 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 3 季度财政政策呈现边际宽松态势，对经济环比增长带来提振，9 月财政赤字进一步加速扩张，或表明稳增长政策的效果有所显现，仍需要观察财政扩张的持续性，以确认短期总需求回升的趋势。基本面而言，9 月经济数据延续 8 月的环比修复趋势，地产周期仍待企稳（参见《三季度增长边际回升》，2023/10/18）。往前看，在政府及准政府融资领域，继 2023 年地方政府债的额度用罄后，关注地方再融资债和政策性金融工具是否“接力”地方政府债，支持政府和准政府融资增长。 风险提示：化债政策力度不及预期、地产周期持续下行。 图表1： 9 月一般预算+政府性基金合并财政赤字同比持续上行 图表2： 9 月一般预算+政府性基金合并财政支出有所回升 资料来源：CEIC，Wind，华泰研究 资料来源：CEIC，Wind，华泰研究 图表3： 9 月财政扩张加速 图表4： 9 月财政存款同比增长 6.8% 资料来源：CEIC，Wind，华泰研究 资料来源：CEIC，Wind，华泰研究 460-800-40004008001,2002018-092019-092020-092021-092022-092023-09（十亿元）单月一般公共预算+政府性基金合并财政赤字较去年同期增长（广义口径）-6.79.9-400-20002004006008001000-40-200204060801002017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-09（百亿元）(%)一般预算+政府性基金合并财政赤字累积“一般预算+政府性基金”收入同比“一般预算+政府性基金”支出同比-1,000-50005001,0001,5002,0002,5001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月(十亿元)一般公共预算+政府性基金（支出-收入）的差额2022年2023年年同比赤字差额财政边际宽松(30)(20)(10)0102030403.03.54.04.55.05.56.06.57.018-09 19-03 19-09 20-03 20-09 21-03 21-09 22-03 22-09 23-03 23-09（%）（万亿元）财政存款同比增速（右）6.85.7股票报告网整理http://www.nxny.com 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 宏观研究 图表5： 剔除留抵退税因素影响后，9 月一般公共预算收入同比降幅有所收窄 图表6： 9 月消费税收入同比增长 35.3% 资料来源：CEIC，Wind，华泰研究 资料来源：CEIC，Wind，华泰研究 图表7： 1-9 月土地出让收入累计同比降幅略走阔至 19.8% 图表8： 9 月交通运输/农林水事务支出