新股盈利模式的嬗变系列专题之三：科创板制度重磅落地，八大特征全面梳理

本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。1新股研究 策略研究 证券研究报告 新股申购策略专题 2019 年 1 月 31 日 科创板制度重磅落地，八大特征全面梳理 ——新股盈利模式的嬗变系列专题之三 相关研究 《首日涨跌停如果取消会如何？——新股 盈 利 模 式 的 嬗变 系 列 专 题之 一 》20190122 《A 类 1000 万市值门槛成主流，网下收益影响几何？——新股盈利模式的嬗变系列专题之二》20190129 《科创板差异化安排，注册制稳妥试点——对拟在上交所设立科创板并试点注册制的点评》20181106 证券分析师 彭文玉 A0230517080001 pengwy@swsresearch.com 研究支持 胡巧云 A0230118080003 huqy@swsresearch.com 联系人 庄杨 (8621)23297818×7586 zhuangyang@swsresearch.com 本期投资提示： 科创板落地制度整体比较符合市场此前的预期，新的制度下，我们认为未来 A 股新股申购收益将呈现三大特征：其一、科创板新股申购收益的确定性相比于主板、中小创将明显减弱，主要缘于定价、上市交易机制等的突破性设置；其二、科创板新股的申购收益的分配将更倾向网下，而且是机构投资者，其直接归因于回拨机制、网下初始发行量的调整以及个人投资者不得参与网下申购。其三、新股发行及交易双轨制并行下，科创板新股上市股价表现将与现有主板和中小创形成估值比对效应，比对效应的强弱，取决于当时的市场风险偏好。在市场风险偏好较低时，估值高的一方将向低的一方看起，反之亦然。上市门槛集中体现包容性：接受符合条件的红筹企业及 VIE 架构、有条件接受同股不同权、五套市值标准。与国际通行做法相似，科创板试点注册制，审核主体下放至交易所。上市企业定位上，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。具体上市要求上更具有包容性：允许符合条件的红筹企业以 CDR 形式在科创板上市、有条件接受同股不同权，此外设置 5 套市值指标：由市值、营收、净利等多项指标组合而成，并允许满足一定要求的尚未盈利的企业在科创板上市。 回拨及网下初始比例安排更偏向网下，网下最终份额最低 60%或 70%。科创板首发企业网上有效申购倍数超过 50 倍且不超过 100 倍的，网下向网上回拨比例由 A 股现行的 20%下调为 5%、超过 100 倍的，回拨比例由之前的 40%下调为 10%; 取消“网上有效申购倍数超过 150 倍，回拨后网下最终发行比例不超 10%”的规定，改为“回拨后无限售期的网下发行数量不超过本次公开发行股票数量的 80%”。再结合首发后总股本不超过 4 亿股和超 4 亿股的网下初始发行比例由现行的分别不超 60%、70%，各提高 10%至 70%和80%。这意味者：如果科创板新股网上申购倍数超过 100 倍（我们认为是大概率），则最终网下发行比例将最低可以达到 60%或 70%，远高于目前的 10%。涨跌停限制作出重大突破，上市初期股价波动将加剧、申购收益确定性减弱。《交易特别规定》明确：科创板采取“竞价+盘后固定价格+大宗”的交易方式；首发上市、增发上市后的前 5 个交易日不设价格涨跌幅限制，其他交易日的竞价交易涨跌停限制为 20%。这意味着新股上市后股价波动将明显加剧、上市初期股价表现将更加分化，新股申购收益的确定性将有所减弱，投资风险上升。个人投资者无缘网下申购，二级市场和网上投资门槛显著提高。首先，个人投资者无缘科创板新股网下申购，科创板网下申购将主要是合格机构投资者的天下，机构投资者的网下申购市值要求最低 1000 万元。其次，科创板对个人投资者的二级市场投资和网上申购也设置了较高门槛，要求拥有 50 万元股票市值和 24 个月证券交易经验，同时鼓励个人投资者通过购买公募基金等方式参与科创板投资。A 股最严退市规则：重大违法“一退到底”，取消暂停上市。主要聚焦两类退市情形，第一类为重大违法强制退市，与主板规定相一致；第二类为丧失持续经营能力且恢复无望的主业“空心化”公司。另外，科创板不设置重新上市环节，已退市企业若符合科创板上市条件需重新走 IPO 通道，但针对重大违法强制退市的公司，则实施严格的永久退市制度。此外，科创板取消了暂停上市环节，退市效率大幅提升。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。2 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 10 页 简单金融 成就梦想 1. 上市门槛集中体现包容性 ............................................... 4 2. 定价放松事前监管，同一网下投资者最多 3 档报价 ........ 5 3. 配售自主性提高，强调发行利益“绑定” ....................... 5 4. 回拨及网下初始比例安排更偏向网下，网下最终份额最低60%或 70% ....................................................................... 5 5. 涨跌停限制重大突破，申购收益确定性减弱 ................... 6 6. 个人无缘网下申购，二级市场和网上投资门槛显著提高 . 6 7. 强化信披质量审核和监管，商誉要求足额计提减值损失 . 7 8. A 股最严退市规则：重大违法“一退到底”，取消暂停上市 ...................................................................................... 7 目录 本研究报告仅通过邮件提供给 国投瑞银 国投瑞银基金管理有限公司(res@ubssdic.com) 使用。3 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 10 页 简单金融 成就梦想 ................................................................................................................................. 图表目录 表 1：科创板细则八大特征梳理 ............................................................................ 7 表 2：科创板同股同权、同股不同权及红筹企业上市标准 ..................................... 8 表 3：主板、创业板、中小板和科创