贵金属行业研究：掘“金”系列（三）-巴以冲突推涨金价，黄金股右侧配置时点渐进

敬请参阅最后一页特别声明 1 本月（9.20~10.20）黄金价格下跌后快速上行。伦敦现货黄金+2.32%至 1988.50 美元/盎司，COMEX 黄金价格+2.40%至 1976.40 美元/盎司，SHFE 黄金价格+0.99%至 475.46 元/克。伦敦现货白银-0.26%至 23.22 美元/盎司，COMEX 白银价格+2.09%至 23.73 美元/盎司，SHFE 白银价格-1.30%至 5826 元/千克。 名义金价仍有上行空间。2023 年 9 月实际金价约为 622.82 美元/盎司/CPI，相对历史高点的 880/780/760 美元/盎司/CPI 分别还有 40%/25%/22%左右的上涨空间，如果按此计算相对 2023 年 9 月名义金价（1916.96 美元/盎司）的上涨空间，在美国 CPI 指数不变的假设下，本轮名义金价最高或可达 2340-2700 美元/盎司。 （1）核心通胀顺畅回落，美联储官员态度转鸽，停止加息预期再度强化 核心通胀及预期走弱支持停止加息。美国 9 月核心 CPI 同比 4.1%，低于前值，核心通胀回落较为顺畅。医疗服务分项同比增速下降，二手车和卡车同比环比增速均走弱。雇佣成本指数 ECI 显示的劳动力市场薪资增速放缓，对于核心通胀的拖累减弱。核心通胀持续回落及领先指标的走弱支持美联储货币政策停止加息。 停止加息预期强化。10 月中旬开始美联储多位官员发言偏鸽，倾向于支持停止加息，9 月 FOMC 会后上移的 OIS 隐含利率曲线显著回摆。10 月 19 日美联储主席鲍威尔讲话表示预计 11 月 FOMC 会议将按兵不动，美债收益率上升让美联储货币政策更为谨慎。当前 Fed Watch 工具显示 2023 年 11 月、12 月 FOMC 会议不加息的概率分别为 99.9%和 80.1%，均较此前有所提升，降息预期提前至 2024 年 5 月，降息 25BP 概率为 43.3%。整体来看，市场认为 7 月为最后一次加息，美联储本轮加息周期已经进入尾声。 （2）全球央行购金热度持续，实物需求支撑黄金价格 央行购金热度不减。8 月全球央行购金量 76.67 吨，售金量 0.09 吨，净购金 76.58 吨。土耳其央行 8 月购金 15 吨，为连续第三个月净购金。中国、波兰等国央行均持续购金，波兰央行 8 月购金 14.9 吨，为连续第 5 个月购入黄金，2023 年以来增持黄金 88 吨。因全球央行购金的支撑，黄金实物端需求较为强劲。 全球黄金 ETF 持仓持续流出。截至 9 月底，全球黄金 ETF 持仓量 3281.7 吨，9 月黄金 ETF 持仓净流出 58.93 吨。9 月亚洲地区黄金 ETF 基金连续第七个月流入，中国由于基金供应商加大促销力度、国内金价飙升及内盘资产持续疲软的共同作用，主导亚洲地区黄金 ETF 流入。9 月北美地区由于美债收益率抬升和美元走强，双重因素影响下投资者持有黄金的机会成本提升，造成黄金 ETF 基金连续第四个月流出。 （3）货币政策预期波动，巴以冲突导致避险情绪升温，金价走出“V”形走势 近一个月黄金价格走出“V”形走势。短期内黄金价格的大幅涨跌一方面由于市场对于美联储货币政策预期的波动，另一方面来源于巴以冲突持续升级催生的避险情绪。 货币政策预期波动压制金价。美联储持续加息、美债实际收益率震荡上行，美联储 9 月 FOMC 会议声明导致市场推迟美联储降息预期，叠加美联储主要官员支持利率高位，黄金价格在货币政策预期波动及美债收益率压制下快速下跌。 巴以冲突爆发、金价反弹，美联储官员态度转鸽加速金价上行。10 月 7 日新一轮巴以冲突爆发，10 月 9 日开盘后，外盘黄金在避险情绪的推动下结束连续半个月的下跌，开始反弹。随着巴以冲突持续升级，同时美联储官员发言态度转鸽，双重因素下黄金价格加速上涨。 美联储实际降息前为黄金权益资产相对收益最明显的时间段，目前黄金和黄金股更多为择时问题，而美联储大概率降息时点至实际降息时点为黄金和黄金股涨幅最明显阶段，可提前逐步布局。建议关注银泰黄金、中金黄金、山东黄金、招金矿业、赤峰黄金等标的。 美联储加息超预期风险，实际利率上行风险，央行购金需求降低风险。 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、市场行情回顾................................................................................ 5 二、美联储官员态度偏鸽强化停止加息预期.......................................................... 6 2.1 实际利率提升，避险情绪推升金价.......................................................... 6 2.2 美联储持续缩表.......................................................................... 6 2.3 美国核心通胀及前瞻指标走弱.............................................................. 7 2.4 美联储官员发言偏鸽驱动 OIS 隐含利率曲线回摆............................................. 10 2.5 中国制造业 PMI 重回扩张区间............................................................. 11 2.6 全球黄金去库........................................................................... 12 三、央行购金热度不减，黄金 ETF 持续流出......................................................... 13 3.1 全球央行购金热度不减................................................................... 13 3.2 9 月黄金 ETF 持仓持续流出 ............................................................... 15 3.3 黄金相对比价未达历史高位............................................................... 15 3.4 央行购金支撑上半年实物黄金需求......................................................... 17 3.5 世界白银协会预测 2023 年白银短缺 4420 吨................................................. 18 四、货币政