汽车行业中国汽车产业展望报告之一：汽车销量见顶了吗？

最近一年行业指数走势 -43%-34%-26%-17%-9%0%9%2018-012018-052018-092019-01汽车 上证指数 深证成指 行业专题报告 投资评级:增持(维持) 2019 年 01 月 09 日 中国汽车产业展望报告之一 汽车 投 资要点：  年度销量首次负增长，但言顶尚早 2018 年汽车行业景气度总体低迷，自 7 月开始连续 5 个月销量同比负增长，全年销量同比下滑 3%。21 世纪初汽车开始进入中国家庭，中国汽车行业经历两个发展阶段：1）2001-2010 年行业复合增速高达 25.3%的高速增长期；2）SUV 需求爆发推动的 2011-2017 年复合增速 7.7%的中速增长期。结合中国汽车普及率和海外成熟市场发展历程，我们认为中国汽车产销规模仍有较大增长空间，以年度销量首次负增长来推断中国汽车销量见顶的观点过于武断。当然，首次年度销量负增长的到来也预示着行业进入第三发展阶段，即进入年复合增速 2%-3%的低速增长期。  年度销量负增长：增速降档是大背景，刺激政策退出是直接原因 我们认为，行业销量增速快速下行原因包括：1）回溯历史，当前行业正处于主驱动力 SUV 增长乏力，整体增速中枢再次降档阶段，这是行业销量增速下行的大背景；2）2018 年购置税优惠政策退出与行业增速降档的大背景叠加在一起，进而放大了下行幅度，这在 2018 年下半年体现得尤为明显，月度销量同比出现两位数的下滑；3）汽车的可选消费品属性决定了其早周期性，汽车消费可作为经济走势的领先指标，同时经济走势又可通过传导至居民财富变化从更为长期的维度影响汽车行业的增速中枢，汽车行业增速再降档与近年来 GDP 增速放缓不无关系。  行业空间：保有量空间约 6 亿辆，销量峰值或不低于 4000 万辆 我们通过对标海外较为成熟的汽车市场来测算中国汽车行业空间：1）与日本相比，当前中国汽车市场所处阶段相当于日本的 1971 年，也是首次出现年度销量负增长，两者千人保有量基本相当。若中国未来社会发展水平能达到日本水平，汽车保有量有望达到 8.2 亿辆，销量峰值可达5600 万辆（约为现在的两倍）。2）由于日本是世界一流发达国家与汽车强国，达到日本水平难度非较大。我们选择与中国大陆在文化、风俗习惯等相近的中国台湾对标，据此推算中国汽车保有量有可能达到 5.8 亿辆，销量峰值约为 4000 万辆（约为现在的 1.4 倍）。中国汽车行业自 21世纪初爆发以来仅发展不到 20 年，纵观海外成熟汽车市场，从成长初期到走向饱和至少用时 60 余年。我们认为，行业自有周期，蛰伏之后将走向更广阔的空间。  投资建议：可选消费品和耐用品的属性决定了汽车销量及增速总是呈现周期性波动的特点。保有车寿命、换车周期和消费者对经济的预期都会带来这些波动。虽然未来几年汽车年复合增速可能只有 2%-3%，但年度增速波动仍会不小。由于研发周期长和消费者“喜新厌旧”，汽车制造企业销量会随着自身产品周期波动，若推出的新产品比较匹配消费者有望获得更多市场份额。若企业自身新产品周期与行业景气度复苏周期同步，将会带来“共振”，业绩增长幅度将会较为可观。我们预计 4Q18行业触底后将会回升，处在强有力新产品周期的整车企业业绩弹性和确定性更高，建议重点关注长安汽车、上汽集团、比亚迪等。  风险提示：国内宏观经济运行不及预期；国内居民收入增长不及预期；居民消费需求不及预期；汽车行业景气度不及预期。 行业研究 财通证券研究所 汽车销量见顶了吗？ 请阅读最后一页的重要声明 以才聚财，财通天下 证券研究报告 联系信息 彭勇 分析师 SAC 证书编号：S0160517110001 pengy@ctsec.com 吴鹏 分析师 SAC 证书编号：S0160518110001 wupeng@ctsec.com 相关报告 表 1：重点公司投资评级 代码 公司 总市值（亿元） 收盘价（01.08） EPS（元） PE 投资评级 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 000625 长安汽车 344.4 7.17 1.49 0.27 0.78 4.8 26.6 9.2 买入 600104 上汽集团 2,839.1 24.30 2.95 3.33 3.57 8.2 7.3 6.8 买入 002594 比 亚 迪 1,442.6 52.88 1.49 1.11 1.43 35.5 47.6 37.0 买入 数据来源：Wind，财通证券研究所 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 行业专题报告 内容目录 1、 汽车行业跌势未止，2018 年将首现年度负增长 ............................. 5 2、 为何此轮汽车行业增速快速下行？ ...................................... 5 2.1 行业增速中枢降档是此轮行业增速快速下行的大背景 ......................... 5 2.2 政策退出是此轮行业增速快速下行的主要因素 ............................... 9 2.3 经济趋弱导致汽车消费趋弱 or 汽车消费趋弱预示经济趋弱？ .................. 10 2.4 房价涨跌对汽车消费的影响几何？ ........................................ 14 3、 中国汽车行业未来空间有多大？——基于国际对比视角 ..................... 18 3.1 美国汽车市场：保有量维持稳定，销量周期波动 ............................ 18 3.2 日本汽车市场：周期性显著，已处存量市场阶段 ............................ 19 3.3 中国汽车市场处于国外成熟市场哪一阶段？ ................................ 20 3.4 中国汽车市场空间预测——基于对标日本的情景假设 ........................ 23 3.5 中国汽车市场空间预测——基于对标台湾的情景假设 ........................ 25 3.6 小结：中国汽车市场仍有巨大空间，何须过早悲观 .......................... 27 4、 投资建议 ........................................................ 28 5、 风险提示 ........................................................ 32 图表目录 图 1：2018 年 7 月份开始汽车销量连续负增长 ...................................... 5