巨子生物(02367.HK)公司深度报告：重组胶原龙头，赛道公司强势能共驱成长

公 司 研 究 2023.10.10 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 巨 子 生 物 （ 02367） 公 司 深 度 报 告 重组胶原龙头，赛道公司强势能共驱成长 分析师 刘章明 登记编号：S1220523050001 联系人 谷寒婷 强 烈 推 荐 ( 维 持 ) 公 司 信 息 行业 品牌化妆品 最新收盘价(港元) 33.4 总市值(亿)(港元) 335.81 52 周最高/最低价(港元) 58.15/24.80 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 《巨子生物(02367)：收入业绩均大超预期，赛道势能+单品渠道拓展动力+针剂第二曲线多维度驱动高增延续》2023.08.29 巨子生物为全球重组胶原龙头，基于两大旗舰品牌可复美和可丽金打入专业皮肤护理高势能赛道，以线下专业渠道建立强修复产品心智，线上 C 端平台打开空间破圈放量，可复美+线上 DTC 直销为核心营收驱动力。长期逻辑看好赛道势能β+单品渠道拓展动力 α+针剂第二曲线增量+合成生物平台长期赋能多重驱动。1）重组胶原赛道下游 6 年 10 倍，坐拥千亿容量，新原料渗透期高景气强 β 穿越化妆品周期扰动。2）公司作为首家拓展重组胶原技术的产业链龙头，研发赋能下产品及营销端与重组胶原赛道强绑定，有望直接承接赛道增长红利。从增长驱动维度看，龙头地位稳固，专业护肤产品端（大单品转向多元矩阵驱动）+渠道端（线上占比仍低，天猫抖音持续高增）均存显著空间，24 年 2 款植入剂获批有望打造第二曲线，长期来看合成生物平台有望持续赋能下游。 行业：胶原蛋白下游运用空间广阔，随颜值经济崛起有望迎爆发期。 1）原料优势突出有望突破供给端瓶颈：重组胶原蛋白具备修护/抗衰/美白多重强功效，我们认为借鉴玻尿酸成长路径，未来重组胶原蛋白有望通过技术进步实现产能突破和成本下探，直击动物胶原蛋白免疫原性、病毒隐患及产能受限等痛点，凭借轻医美+专业护理双重红利进一步打开下游空间。 2）下游千亿空间大有可为：预计功效护肤、肌肤焕活、医用敷料 2022E 至2027E 年复合增长率分别为 55%、36.5%和 28.8%，市场规模将分别达 645、121、255 亿元，填充类产品若迎突破则医美天花板将大大提高。 核心竞争力：强研发为始+扩品类为终，全渠道布局打通产销链路，线下专业渠道筑牢壁垒，线上加大投入 C 端放量。 1）研发：公司着力完善建设研发体系，以范博士带领的研发团队为核心，对外联动西北大学、公立医院，形成产学研医专业化体系，对内持续深耕，建立国内领先的合成生物技术平台和储备最全面、技术最前沿的胶原蛋白分子库，依托完备研发体系构筑公司底层实力，为公司原料量产推进商业化打下坚实基础。 2）商业化：依托强大研发力和产品力，公司已完成高势能功效赛道商业化布局，两大旗舰品牌可复美及可丽金构成营收支柱，超 10 年品牌化摸索形成差异化打法。1）可复美凭前期敷料开拓专业心智拿下强有力医生背书，线下护城河壁垒高筑，后转型线上抓住渠道红利快速放量；2）可丽金私域流量形成产销良性闭环，后产品矩阵推陈出新+渠道自主改革，由私域放量向公域电商布局，渠道结构改良下成效初显。3）多款针剂亟待落地，产品进展顺利下公司商业化布局有望再下一城，针剂蓝海市场或再迎突破。 展望未来：向内精耕细作强研发，向外线上再拓空间+妆品推新放量+针剂第二增长曲线，我们预计公司将稳定专业皮肤护理基本盘，同时开拓针剂市场，营收有望持续高增；远期展望来看，公司以合成生物平台为基础打造合成生物平台，有望横向（拓展成分）、纵向（拓展终端应用）持续拓展赋能全应用场景，打开公司长期增长空间。 盈利预测及投资评级：综上所述，中短期看好功效赛道强势能下公司专业皮肤护理 C 端放量及针剂落地构建营收第二增长引擎，长期看合成生物平台方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -7%18%43%68%93%22/11/423/1/2823/4/2323/7/17巨子生物恒生指数巨子生物(02367) 公司深度报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 赋能未来。我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 33.97、45.32、60.67 亿元，同比增加 43.04%、33.41%、33.87%；2023E-2025E 归母净利润预计为13.34、17.31、22.64 亿元，分别同比增加 33.16%、29.76%、30.79%。对应2023 年 PE 为 23 倍。在赛道强势能+渠道拓展+新品放量+针剂落地多重利好叠加下，看好公司业绩高增的确定性，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：针剂获批进度不及预期的风险、原料扩产不及预期的风险、重组胶原赛道竞争加剧的风险、渠道开拓边际效用递减的风险、技术突破不及预期的风险。 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 (人民币) 单位/百万 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 2375 3397 4532 6067 (+/-)% 52.70 43.04 33.41 33.87 归母净利润 1002 1334 1731 2264 (+/-)% 21.00 33.16 29.76 30.79 EPS (元) 0.99 1.34 1.74 2.28 ROE(%) 35.36 31.90 29.20 27.59 PE 31.67 23.24 17.91 13.69 PB 11.01 7.41 5.23 3.78 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 巨子生物(02367) 公司深度报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 基本情况：国内重组胶原蛋白产业化领军者 .......................................................... 6 1.1 发展历程：立足科技美学，研发创新驱动产业化进程 ........................................... 6 1.2 品牌矩阵：依托合成生物技术，构造差异化品牌矩阵 ........................................... 6 1.3 财务分析：业务放量下营收高增，毛利率保持高水平 ........................................... 7 1.4 公司架构：股权结构集中，团队人员结构稳定 ................................................. 8 2 行业：重组胶原优质赛道，下游应用迎千亿空间 ..................................................... 10 2.1 重组胶原蛋白：修护/抗衰/美白多重强功效，下游应用迎千亿空间 ...................