固收年度策略：房地产篇，渐入寒冬，待政策博弈

规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 1 华鑫证券·固收专题 证券研究报告·年度策略 华鑫证券 研究发展部 证券分析师： 吴笛 执业证书编号：S1050518070002 电话：021-54967707 邮箱：wudi@cfsc.com.cn 联系人： 池钟辉 Tel：021-54967801 E-mail：chizh@cfsc.com.cn 华鑫证券有限责任公司 研究发展部 地址：上海市徐汇区肇嘉浜路 750 号 邮编：200030 电话：（86 21）64339000 网址：http://www.cfsc.com.cn 摘要： 2018 年销售增速下行，2019 年仍不乐观。如果后续限贷、首付比例等贷款政策不放松，未来销量仍难以见到显著回升。2019 年棚改力度较去年下降，货币化安置的比例退坡，三四线城市房地产需求支持减弱。 今年房地产投资或较去年回落。一系列数据反映出的现象，销售下行，房地产库存快速回升，拿地热情明显减弱，融资趋紧。新开工和期房库存的回升显示房企加速推盘以提高周转速度。但销售回落，又导致了竣工较低和施工面积的上升。限贷和首套房利率等政策不放松的情况下，需求难起，供给增大。购地支出和房地产建安支出都难见上行，预计房地产投资较去年有明显的回落。 房地产政策存在博弈的空间。今年政策产难见全面性的放松，但可能出现一城一策的灵活调整。如果需求政策不放松的情况下，库存的回升会给今年部分城市一手房市场带来供给压力，价格波动幅度加大，而地方政府的土地出让收入也会面临较大的挑战，基建补短板的资金来源目前也没有完全脱离土地财政。因此我们不排除今年房地产政策出现部分松动的可能。  风险提示：房地产调控政策难以放松，投资与土地出让不及预期2019 年 01 月 08 日 固收专题 固收年度策略：房地产篇——渐入寒冬，待政策博弈 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 2 固收报告·年度策略 目录 一、全年房地产销售下行，今年仍不乐观 ..............................................................................................................3 二、狭义库存下行明显，但广义库存快速回升 ......................................................................................................4 （一）期房与现房销售背离 ········································································································································ 4 （二）狭义库存下降 ···················································································································································· 4 （三）广义库存快速上升 ············································································································································ 5 三、土地市场开始降温 ............................................................................................................................................6 四、从修正的资金来源数据看房企的融资难 ..........................................................................................................7 五、今年房地产投资或弱于去年 .............................................................................................................................8 六、风险提示 ...........................................................................................................................................................9 规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 3 固收报告·年度策略 一、全年房地产销售下行，今年仍不乐观 去年 1-11 月全国商品房销售面积累计同比仅为 1.4%，上年同期为 7.9%，2016年更是高达 24.3%，销售下滑明显。从 40 大中城市来看，一线城市增速-9.56%，二线城市为-0.13%，三线城市为 4.15%。尤其是下半年以来，过去相对平稳的二三线城市，销售增速也出现了下滑。 居民中长期贷款与房地产销售增速为同步指标，前 11 个月房贷增速为-6.95%，较上年有较为明显的回落，如果后续限贷、首付比例等贷款政策不放松，未来销量仍难以见到显著回升。棚改货币化的退坡也会导致房地产需求的减弱，一方面总量缩减，按照三年 1500 万套的目标，2018 年完成 580 万套后，2019 年、2020 年年均460 万套，棚改力度较去年下降，另一方面货币化安置的比例也会有所降低，三四线城市房地产需求支持力度进一步减弱。 图表 1 2018 年商品房销售增速下行（%） 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 图表 2 房贷不放松房地产销量难以回升（%） 资料来源：Wind，华鑫证券研发部 -40.00 -30.00 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 40大中城市:一线城市:商品房销售面积:累计同比40大中城市:二线城市:商品房销售面积:累计同比40大中城市:三线城市:商品房销售面积:累计同比商品房销售面积:累计同比-100.00 -50.00 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 2010-102011-012011-042011-072011-102012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-0120