2月流动性月报：央行呵护春节前流动性仍宽松，关注未来资管新规正式稿落地影响

请务必阅读正文后的声明及说明[Table_MainInfo][Table_Title] 东北证券 2 月流动性月报： 央行呵护春节前流动性仍宽松，关注未来资管新规正式稿落地影响 报告摘要： 1、税期或与月底财政支出同步，节前 M0 季节性大幅增长。我们认为 2月份政府支出大于政府收入，政府存款减少。2018 年春节在 2 月中旬，财政收入和支出影响时间预计在同一时段（根据国税总局信息，2月申报纳税期限顺延至 2 月 22 日），因此对于节后流动性的影响将体现为收支相抵后的净影响。由于春节前企业和居民现金需求增加，预计 2月 M0 变动规模也达 7000 亿以上。 2、外汇占款零上下浮动，对流动性影响有限。1 月以来，人民币对一篮子货币和对美元，均有较为强劲的升值，汇率角度看有利于外汇占款。我们认为央行可能会采取进一步措施防止人民币过快升值，但直接通过释放人民币回收美元干预可能性较小。预计 2018 年 2 月份人民币汇率延续双向波动趋势，外汇占款项目在 0 上下浮动，对流动性支持力度有限。 3、“临时准备金动用安排”叠加“定向降准”补充流动性，春节期间流动性无忧。从到期量来看，2 月共有 6335 亿元到期，到期压力相比 1月大幅减少 8960 亿元 。1 月末和 2 月初全国性商业银行可能即开始动用“临时准备金”，据测算最高可向市场投放 2 万亿流动性；从影响范围来看，此次安排对全国性的商业银行均有益；此外，临时准备金安排叠加 2 月起生效的定向降准（预计投放 3000 亿），春节期间流动性充裕，资金面或现宽松，DR 与 R 利差在春节前这一阶段应较为平稳。 4、金融监管：2018 年开年即密集出台多项监管政策，处罚力度远超以往，显示监管依然尚未出清，近期市场的谨慎情绪需要消化，监管政策的发布代表整改调整的开始，也需要时间完成，短期来看，监管出清仍需要等待。市场关注的资管新规的正式稿可能并不会如市场此前预期的放松和乐观，未来债市的机会，有一部分有赖于市场预期与监管落地的预期差。金融机构对监管解读和反应的速度，会成为未来不同债券资产的机会，我们认为利率债无论在流动性还是信用风险上，都符合目前监管防风险的态度，相较其他固收品种，更具有一定的安全性。 5. 债券供给：从重点债券的供给角度来看，2 月债券供给压力小，我们预计国债、政策性金融债、同业存单净融资量分别为 600 亿、800 亿和小额负值，对流动性压力不大。2 月仍然是供给小月，如果把目光放长远，3 月两会召开后，将会迎来国债、地方政府债发行高峰期，我们认为 3、4、5 月债券供给压力相对较大。 6、总结：综合来看，我们预计 2018 年春节前流动性总体无忧，临近春节时可能面临一波小幅资金利率抬升，但幅度有限。我们认为资金面不是 2 月债市的主要矛盾。短期内，全球和中国股市都迎来了一波大跌，部分的避险情绪叠加相对宽松的资金面，使得债市收益率有所回落，10年国债稳在 3.9%。但中长期来看，春节后面临“临时准备金动用安排”结束流动性回笼和 3 月两会后利率债发行量较大等不利因素，海外市场 10 年美债突破 2.8%后略回调，但中美利差再创近期新低，3 月美联储加息预期极强，对债市都是负面因素，我们认为在没有其他政策利好下，对于中期债市仍需谨慎。 [Table_Invest] [Table_PicQuote]Table_PicQuote] 相关报告 《东北证券 1 月流动性月报：央行展现稳定春节期资金面态度，2018 年债券供给压力不可小觑》 2018-01-02 《东北证券 12 月流动性月报：监管政策严，供给压力增，年底流动性还可期待什么》 2017-12-03 《东北证券固收监管及重大经济金融政策月报：系统梳理点评超级监管月的政策》 2018-01-23 《东北证券利率债周报：经济提速长端抬升明显，到期尚多短端压力仍存》 2018-01-23 《东北证券利率债周报：利差缩窄资金微缩紧，通胀监管债市小承压》 2018-01-14 《东北证券 2018 年 1 月 16 日公开市场操作点评：63 天逆回购重启、调息，流动性释放抵税、填谷》 2018-01-17 《信用债专题之一：钢铁行业区位优势深度分析与个券筛选》2016-04-11 [Table_Author] 证券分析师：李勇 执业证书编号：S0550517090001 证券分析师：刘辰涵 执业证书编号：S0550517100001 010-58034582 liuchenhan@nesc.cn 证券研究报告 发布时间：2018-02-07 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 19 [Table_PageTop]债券研究报告 1. 税期或与月底财政支出同步，节前 M0 季节性大幅增长 政府收支状况在央行资产负债表政府存款项目中有所反映，从往年数据来看，2014-2016 年 2 月份政府存款呈现不同的变化方向，由于近年来政府支出有整体提前的趋势，因此我们倾向于 2 月份政府存款在零左右。与往年财政收入发生在月度中旬，财政支出发生在月度末不同，考虑到 2018 年春节在 2 月中旬，财政收入和支出将步调一致（根据国税总局办公厅通知，2 月申报纳税期限顺延至 2 月 22 日），均发生在节后，即月度下旬，我们预计节后税期影响和财政支出节奏同步，税期对资金面冲击较小，将很快被财政支出释放流动性抵消。 图 1：财政存款月度变动（2014-2017） 数据来源：东北证券，Wind 请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 19 [Table_PageTop] 债券研究报告 图 2：公共财政支出差额季节性突出 数据来源：东北证券，Wind 今年春节在 2 月 16 日至 22 日，企业和居民为满足春节前及期间的支付需求，会在 2 月初大量支取现金。根据历年 M0 变动数据，春节前的 1 月或 2 月处于全年 M0 最高位。2014、2015、2016、2017 年 2 月 M0 为 62320.95 亿、72896.19 亿、69421.50 亿和 71727.69 亿元，基本上都处于年内次高点或年内高点。考虑到 2018 年春节时间与 2015 年相近，所以预计 2 月份 M0 变化情况也最为接近，预计 2 月 M0 规模也在 72000 亿左右，为年内高点。事实上，以往年份 M0 规模较低的月份，往往春节在 1 月底或者 2 月初，有足够的时间等待春节后现金回流银行体系。2018 年春节在 2 月 16 日，故我们预计至 2 月底，流通中现金量较大仍会对银行体系流动性产生负面冲击。 整体来看，财政存款投放可在一定程度上抵消 MO 季节性增长对流动性的影响，但是春节效应仍是造成流动性缺口的重要因素。考虑到央行对于春节期间流动性的呵护态度，总体来看春节期间的流动性缺口将被弥补，但由于市场情绪