行业比较“新视界”系列报告(三)：“十问”中美库存周期

策 略 研 究 2023.10.05 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 专 题 策 略 报 告 “十问”中美库存周期 ——行业比较“新视界”系列报告（三） 分析师 曹柳龙 登记编号：S1220523060003 联系人 徐嘉奇 相 关 研 究 《央国企重估：“高股息+”的新红利主线 ——“大安全当立”系列报告（八）》2023.09.20 《净利润断层策略：业绩的有效“称重机”——个股优选“新视界”系列报告（一）》2023.09.15 报告摘要： ⚫ 国内库存周期在什么位置？ 8 月 PPI 已连续两月降幅收窄，我们判断：中国工业企业正处于第 7 轮库存周期的“被动去库”阶段。 ⚫ 国内预计什么时候开启补库？我们基于 4 个模型的预测均显示：中国的“主动补库”周期将于 2023 年 10 月-2024 年 1 月之间开启。 ⚫ 哪些行业有可能率先开启补库？（1）历史经验来看，中游加工通常率先进入被动去库和主动补库；（2）本轮中游加工和下游消费已进入被动去库阶段，中游制造将于 9 月开启被动去库，上游开采将于 2023 年12 月开启被动去库；（3）中游加工有望率先于 11 月开启补库，中游制造和下游消费分别预计于 12 月和明年 2 月开启补库，上游开采仍需等待库存进一步回落，预计于明年 4 月开启补库。 ⚫ 率先开启“主动补库”的行业能否获得超额收益？（1）率先开启“主动补库”的行业能够获得 3-5 个月的显著超额收益。（2）本轮水力、电力、热力等行业率先于 23 年 8 月开启“主动补库”，有望在年内获取显著超额回报。 ⚫ 地产走弱是否会制约本轮补库幅度？（1）历史上地产反弹幅度和补库幅度显著相关，地产是补库的主要动力之一；（2）当前经济动能转换，地产反弹动能有限，将制约本轮补库的斜率和幅度。 ⚫ 目前美国库存周期处于什么位置？美国的工业企业正处于“主动去库”的尾声阶段。 ⚫ 美国什么时候开始“主动补库”？我们基于 4 个模型的预测均显示：美国的“主动补库”周期将于 2023 年 12 月以后开启。 ⚫ 美国哪些行业可能率先开启补库？（1）历史经验来看，中游通常率先被动去库，上游通常率先主动补库；（2）本轮上游采矿和中游材料将率先进入被动去库阶段，中游制造和下游消费预计于本年年末开启被动去库；（3）上游矿产率先于 23 年 7 月补库，中游材料预计于 23 年9 月补库，下游消费预计 23 年 12 月开启补库，而中游制造目前库存仍处于高位，是本轮补库最大拖累项，预计 24 年 2 月开启补库。 ⚫ 本轮中美库存周期会共振吗？（1）当前中美库存周期均已接近底部时刻，有望在 2024 年 4 月左右迎来库存共振上行。（2）逆全球化叠加中美需求复苏力度不足，可能制约本次共振上行的幅度。 ⚫ 中美库存周期共振时期哪些风格/行业占优？（1）中美主动去库共振区间内，价值相对占优，周期行业领涨；（2）中美被动去库共振时，成长明显占优，电子、传媒、电力设备等科技类行业领涨；（3）中美主动补库共振时，价值风格占优，周期类行业领涨。 ⚫ 风险提示：政策落地不及预期、宏观经济下行压力超预期、盈利环境发生超预期波动等。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 专题策略报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 国内库存周期在什么位置？ ........................................................................ 5 2 国内预计什么时候开启补库？ ...................................................................... 6 3 哪些行业有可能率先开启补库？ .................................................................... 9 3.1 历史经验来看，中游加工通常率先进入被动去库和主动补库 ..................................... 9 3.2 本轮中游加工和下游消费有望率先开启补库 .................................................. 10 3.3 预计补库开启时间：中游年底，下游明年年初，上游明年 4 月 .................................. 12 4 率先开启“主动补库”的行业能否获得超额收益？ ................................................... 15 5 地产走弱是否会制约本轮补库幅度？ ............................................................... 17 6 目前美国库存处于什么位置？ ..................................................................... 18 7 美国什么时候开始“主动补库”？ ................................................................. 19 8 美国哪些行业可能率先进入补库？ ................................................................. 22 8.1 历史经验来看，中游通常率先被动去库，上游通常率先主动补库 ................................ 22 8.2 本轮上游采矿和中游材料有望率先开启补库 .................................................. 22 8.3 预计补库开启时间：上游&中游材料 3 季度，下游年末，中游制造明年 2 月 ....................... 25 9 本轮中美库存周期会共振吗？ ..................................................................... 28 10 中美库存周期共振时期哪些风格/行业占优？ ....................................................... 30 专题策略报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表目录 图表 1: 中国库存周期 .......................................................................... 5 图表 2: 中国库存周期时间 ...................................................................... 6 图表 3: