美国9月劳动市场数据：新增非农就业超预期尚未改变劳动市场降温趋势

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 宏观动态报告 2023 年 10 月 6 日 新增非农就业超预期尚未改变劳动市场降温趋势 --美国 9 月劳动市场数据 核心要点： ⚫ 新增非农就业大幅超预期，失业率持平，时薪继续边际放缓：单位调查方面，9月新增非农就业33.6万人，远高于17万人的市场预期；7、8月份的新增非农就业分别从18.7万人和15.7万人上修至23.6万人和22.7万人。非农时薪增速缓和，9月同比增长4.15%，环比0.21%，三月均环比放缓至0.28%。家庭调查方面，失业率保持3.8%并与上月持平，略高于预期的3.7%但依然保持低位；劳动参与率保持62.8%。兼职就业继续上升，全职就业小幅回落，累计兼职工作人数同比增速为4.25%，累计全职工作人数同比增速为1.30%。 ⚫ 新增非农就业与失业率和全职就业再度背离，可能夸大劳动市场紧张程度：2023年初非农大超预期就与家庭就业调查的情况产生背离，这可能是由于非农就业可以重复统计同一个人多份兼职的问题，后期就业的大幅下修也印证这一观点，而9月非农超预期的逻辑可能类似。9月兼职数量边际增加和全职的放缓似乎暗示新增非农与之的背离也存在重复统计，可能夸大了劳动市场紧张程度。虽然劳动市场的短期韧性较难质疑，但暂不需要担忧劳动市场降温的趋势发生改变。 ⚫ 失业率和时薪数据继续指向劳动市场缓慢缓和，但再度加息悬念尚存：（1）9月非农数据模糊了此前较为清晰的劳动市场降温信号，虽然失业率和薪资降幅好于预期，但大超预期的新增服务就业增加了美联储进一步紧缩的理由。（2）非农时薪环比增速在9月缓和，前值的降调也使2023年末预计增速在从3.9%降低至3.7%，对核心服务通胀的压力略有减轻，但整体上美联储依然有动力拉长紧缩周期。（3）在薪资缓和的基础上，失业率略高于预期、失业人口的上行和全职就业的继续回落仍反映经济在高利率情况下有降温迹象，但新增非农的边际变化值得警惕；8月职位空缺率也意外升至5.8%，在目前贝弗里奇曲线的框架下，失业率短期不易连续大幅抬升并超过4%，经济年内仍可以承受更高利率。（4）从完全采用劳动数据的费城联储CEI看，其同比增速8月为3.16%，按目前斜率达到衰退阈值约在2024年二季度，需要警惕2024年劳动市场走弱后的经济风险。 ⚫ 服务就业反弹是新增就业超预期的主因，但商品类时薪比服务类更有韧性：9月新增非农就业的结构与美国服务业PMI的降温稍有背离，服务业是非农数据超预期的主因。新增的33.6万人中，商品生产仅增加2.9万人，服务生产多增23.4万人。商品业的同比和环比时薪增速分别为5.32%和0.32%，服务业为3.88%和0.18%，服务业薪资放缓更加明显，而商品业更有韧性。商品生产较弱的新增就业和增速较高的薪资显示其在保留稳定就业者，短期弱化可能性不大，但也难以走强；服务业则仍继续降温，薪资偏弱暗示边际就业的增加难以持续。 ⚫ 市场表现和美元、美债的短期与长期：非农数据超预期使美元指数和美债收益率一度跳升（10年美债短暂达到4.891%的新高，美元指数再度逼近107），但两者随后开始回落，而受压制的股指转涨。CME数据显示11月和12月美联储加息预期小幅提升，但主流预期仍是维持当前利率不变。美债方面，短期关于利率中枢提升的讨论和美债供需格局的恶化形成支撑；从中长期角度考虑，美国经济在2024年依旧存在阶段性进入温和负增长的可能，长端美债收益率也可能明显下行而非在更高的中枢长期保持。美元指数短期也继续受利差和经济差的支持，但随着高利率使经济下行风险增加，2024年美元指数也有更大回落空间。 分析师 章俊 ：010-8092 8096 ：zhangjun_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130523070003 研究助理：于金潼 章俊 ：010-8092 8096 ：zhangjun_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130523070003 研究助理：于金潼 章俊 ：010-8092 8096 ：zhangjun_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130523070003 研究助理：于金潼 [table_marketdata] 非农就业可能夸大劳动市场紧张程度 风险提示： 1.美国经济韧性超预期的风险 2.美国通胀反弹的风险 3.美国出现突发流动性危机的风险 宏观动态报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 美国劳工数据局（BLS）10 月 6 日公布了 2023 年 9 月劳动数据。单位调查（establishment survey）方面，9 月新增非农就业 33.6 万人，远高于 17 万人的市场预期，明显超过 2016-2019 年新增就业均值 18.1 万人；同时，7、8 月份的新增非农就业分别从 18.7 万人和 15.7 万人上修至 23.6 万人和 22.7 万人，使三季度新增就业呈现边际回暖的景象。非农时薪增速出现缓和，9 月同比增长 4.15%，环比 0.21%；同时 7 月时薪环比增速下修至 0.39%，8 月保持不变，三月均环比放缓至 0.28%。 家庭调查（household survey）方面，失业率保持 3.8%并与上月持平，略高于预期的 3.7%但依然保持低位；劳动参与率保持 62.8%，55 岁及以上参与率也为 38.8%不变，其他年龄段参与率基本持平。9 月兼职就业继续上升，全职就业小幅回落，累计兼职工作人数同比增速为 4.25%，累计全职工作人数同比增速为 1.30%。 整体上，本月超预期的新增非农就业和前两个月数据的上修打破了就业市场降温的趋势，但其他劳动数据依然指向美国劳动市场的缓慢缓和。劳动市场保持了韧性并有边际加速的可能，9 月数据单月的变化还不能证明劳动市场缓和的趋势被打破，不过“紧缩周期延长、利率更高更久”的预期短期进一步夯实。结合美联储在重要会议上的态度，我们倾向于：（1）9 月非农数据模糊了此前较为清晰的劳动市场降温信号，虽然失业率和薪资降幅好于预期，但大超预期的新增服务就业无疑增加了美联储进一步紧缩的理由；Jackson Hole 发言中鲍威尔表示如果有证据表明劳动市场紧张程度不再继续缓解，货币政策可能要继续作出反应，这也提高了年内再次加息的可能。（2）从工资增速和通胀压力角度考虑，非农时薪环比增速在 9 月缓和，前值的降调也使 2023 年末预计增速在从 3.9%降低至 3.7%，对核心服务通胀的压力略有减轻，但整体上美联储依然有动力拉长紧缩周期。（3）在薪资缓和的基础上，失业率略高于预期、失业人口的上行和全职就业的继续回落仍反映经济在高利率情况下有降温迹象，但新增非农的边际变化值得警惕；8 月职位空缺率也意外升至 5.8%，在目前贝弗里奇曲线的框架下，失业率短期不易连续大幅抬升并超过4%，经济年内仍可以承受更高利率。（4）从完全采用劳动数据的费城联储 CEI 看，其同比增速 8