公司首次覆盖报告：产品升级-自产+听力扩店卡位驱动公司健康成长

医药生物/医疗器械 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 38 可孚医疗（301087.SZ） 2023 年 09 月 27 日 投资评级：买入（首次） 日期 2023/9/26 当前股价(元) 38.31 一年最高最低(元) 53.09/29.97 总市值(亿元) 79.87 流通市值(亿元) 33.85 总股本(亿股) 2.08 流通股本(亿股) 0.88 近 3 个月换手率(%) 89.26 股价走势图 数据来源：聚源 产品升级&自产+听力扩店卡位驱动公司健康成长 ——公司首次覆盖报告 余汝意（分析师） 司乐致（联系人） yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790523070002 silezhi@kysec.cn 证书编号：S0790121120016  家用医疗器械领军企业，正处快速成长期，首次覆盖，给予“买入”评级 可孚医疗专注家用医疗器械 14 载，经过多年渠道深耕和研发扩品，已形成健康监测、康复辅具、呼吸支持、医疗护理、中医理疗五大核心家用医疗器械板块，以满足客户一站式购物需求。考虑公司目前处于精益管理优化费用支出、横向扩品类别纵向升级迭代、新产能推升自产比例、健耳听力门店扩店卡位阶段，收入利润有望快速增速，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 4.57/5.69/7.15亿元，EPS 分别为 2.19/2.73/3.43 元，当前股价对应 P/E 分别为 17.5/14.0/11.2 倍，与可比公司比较具备估值性价比且成长性较强，首次覆盖，给予“买入”评级。  家用医疗器械为医疗器械第二大赛道，国内龙头在后疫情时代将大有可为 据医械汇测算，中国家用医疗器械市场规模从 2017 年的 750 亿元增长到 2022 年2086 亿元， CAGR 为 23%，目前是第二大医疗器械赛道，此赛道正处于器械生命周期的前期快速发展阶段。同时在后疫情时代，人们对自身健康管理更加重视，及国内老龄化进一步加深，即时家庭健康监控、智能诊断和快速治疗尤显必要，家用检测和康复保健器械需求中长期将持续释放，其中品牌形象好、客户粘性高、全渠道布局早、品类丰单品突出的头部企业有望在β机会中大有可为。  可孚医疗通过产品升级和提升自产有效提高毛利率，立体式渠道为产品赋能 公司具有清晰的产品研发上市规划，通过拓展中高端产品类别，升级迭代老产品，以及长沙和湘阴基地募投项目产能爬坡，自产比例有望不断提升，公司整体毛利率有望持续改善。公司拥有 102 家线上自营门店、20 多万家药店合作和 11家仓储大卖场立体式渠道，可为公司新产品快速导入市场打开销售赋能，同时线上快速一站式购物和线下体验式购物相结合助力品牌力和影响力不断提升。2023年 8 月“可孚”正式亮相央视频道，围绕制氧机、血糖仪、血压计等核心产品开展为期半年的立体化投放，知名度提升也正式进入加速阶段。  健耳听力验配中心正加速扩店卡位，潜在第二成长曲线已露锋芒 健耳听力业务处于助听器赛道，此赛道国产替代空间大（外资五大听力集团占90%市场份额）、国内渗透率低（不足 5%，远低于欧洲 20%、日本 14%）、老龄化加剧助听器需求较大和验配中心集中度不高。公司通过内延并购快速扩店卡位，截止 2022 年底，公司共有助听器验配中心 432 家和 1000 余名专业验配师，正逐步提高区域市场占有率和品牌影响力，且公司正积极研发真耳分析仪、高端数字助听器和定制机等产品，打造测听设备—助听器产品—助听器验配服务的产业链闭环，以满足不同消费需求，未来门店扩张量变有望带来利润释放质变。  风险提示：公司新产品推广不及预期，宏观经济下行致居民消费力大幅下降 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,276 2,977 3,560 4,275 5,128 YOY(%) -4.2 30.8 19.6 20.1 20.0 归母净利润(百万元) 429 302 457 569 715 YOY(%) 1.2 -29.7 51.5 24.6 25.7 毛利率(%) 43.8 39.5 45.9 46.1 46.5 净利率(%) 18.8 10.1 12.8 13.3 14.0 ROE(%) 8.7 6.0 8.7 10.1 11.6 EPS(摊薄/元) 2.06 1.45 2.19 2.73 3.43 P/E(倍) 18.6 26.5 17.5 14.0 11.2 P/B(倍) 1.6 1.6 1.5 1.4 1.3 数据来源：聚源、开源证券研究所 -30%0%30%60%90%2022-092023-012023-052023-09可孚医疗沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 38 目 录 1、 可孚医疗：国内综合性家用医疗器械领先企业 ..................................................................................................................... 4 1.1、 公司介绍：深耕五大产品领域， 满足消费者多品牌、一站式购物的需求 ............................................................ 4 1.2、 股权架构：实际控制人在家用医疗器械赛道深耕多年，股权比例达 48.29% .......................................................... 5 1.3、 核心财务数据：公司收入利润进入规模化阶段 ........................................................................................................... 6 1.4、 股权激励：公司业绩绑定核心人员利益，高业绩目标彰显发展潜力 ....................................................................... 8 2、 中国在老龄化背景下，家用医疗器械市场蓬勃发展 .............................................................................................................. 9 2.1、 中国医疗器械市场市场增长空间广阔 ........................................................................................................................... 9 2.2、 中国家用医疗器械行业发展提速，处于发展黄金期 ...................