盛科通信(688702)国产以太网交换芯片龙头，份额提升空间广阔

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] C 盛科(688702) 电子 [Table_Date] 发布时间：2023-09-27 [Table_Invest] 买入 首次 覆盖 [Table_Market] 股票数据 2023/09/27 6 个月目标价（元） 收盘价（元） 57.38 12 个月股价区间（元） 51.50~62.50 总市值（百万元） 23,525.80 总股本（百万股） 410 A 股（百万股） 410 B 股/H 股（百万股） 0/0 日均成交量（百万股） 5 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 相对收益 [Table_Report] 相关报告 [Table_Author] 证券分析师：李玖 执业证书编号：S0550522030001 17796350403 lijiu1@nesc.cn 证券分析师：王浩然 执业证书编号：S0550522030002 021-20361133 wanghr@nesc.cn 证券分析师：要文强 执业证书编号：S0550523010004 13552769350 yao_wq@nesc.cn 研究助理：刘云坤 执业证书编号：S0550122040030 15611880589 liuyk@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 公司深度报告 国产以太网交换芯片龙头，份额提升空间广阔 报告摘要： [Table_Summary] 盛科通信是国内领先的以太网交换芯片设计企业。2022 年，公司营收 7.7亿元，4 年复合增速 56%，其中以太网交换芯片占 64%。2019 年以来，公司业务逐渐由积累期步入爆发期，后续随公司交换芯片产品线深化，营收有望保持高速增长。公司 IPO 募资拟投向：1）升级现有交换芯片产品，打破境外在大容量交换芯片的垄断。2）研发路由、交换相结合的网络芯片，应用于边界路由、光网络等场景，横向拓展应用市场。募投项目实施后有望提升公司综合竞争力。 需求：中国商用交换芯片 2025 年 171 亿元规模，国产厂商份额提升空间广阔。芯片在以太网交换机成本占比高达 69%（锐捷网络招股书）。其中，以太网交换芯片是以太网交换机国产化率最低的核心零部件之一。根据灼识咨询，2020 年全球商用以太网交换芯片规模为 184 亿元，中国占 49%。受云计算、AI 等需求带动，2020-2025E 中国商用以太网交换芯片 CAGR≈14%，远超全球增速。按应用场景看，数据中心用交换芯片增速最高（18%，灼识咨询）。公司正在研发的 Arctic 系列产品即面向该市场，有望于 2024 年推出，性能对标国外竞品，满足旺盛的下游需求。此外，企业网/运营商/工业场景存量替代空间广阔，公司将持续延展产品线深度，拓宽产品矩阵，提升产品竞争力，以满足客户需求。 供给：博通/美满/瑞昱三足鼎立，公司为国产第一。交换芯片壁垒极高，体现在：高速率芯片涉及先进制程，资金成本高；产品研发周期长，需要持续的现金投入；产品生命周期长达 8-10 年，芯片与下游整机需密切配合，客户粘性强。因此全球仅少量玩家。在中国商用交换芯片市场，国 外 厂 商 博 通 、 美 满 、 瑞 昱 三 足 鼎 立 ， 2020 年 市 占 率 分 别 为62%/20%/16%。盛科通信排名第四，占 1.6%，为国产商用芯片第一。 增长逻辑：顺应自主可控趋势抢占国外大厂份额。虽然公司已经是国内交换芯片龙头，但市占率仅个位数，与国际领先者存在较大差距。随着国内自主可控需求提升，以及公司产品竞争力的加强，公司市占率有较大提升空间。 盈利预测与投资评级：我们预计盛科通信 2023-2025 年营收分别为12/15/18 亿元，对应 PS 为 20/15/13 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品研发进度不及预期；供给不足；国际形势不确定性 [Table_Finance] 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 459 768 1,186 1,527 1,845 (+/-)% 73.91% 67.36% 54.52% 28.78% 20.83% 归属母公司净利润 -3 -29 -34 14 54 (+/-)% 63.93% -751.18% -14.41% — 300.82% 每股收益（元） -0.01 -0.08 -0.08 0.03 0.13 市盈率 0.00 0.00 — 1738.15 433.65 市净率 0.00 0.00 10.04 9.98 9.75 净资产收益率(%) -0.94% -7.80% -1.44% 0.57% 2.25% 股息收益率(%) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 总股本 (百万股) 360 360 410 410 410 -20%-15%-10%-5%0%5%2023/9/142023/9/21盛科通信沪深300股票报告网整理http://www.nxny.com 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 30 [Table_PageTop] C 盛科/公司深度 目 录 1. 国产以太网交换芯片龙头，营收快速增长 ...................................................... 4 1.1. 盛科通信是国内领先的以太网交换芯片设计企业 ............................................................... 4 1.2. 公司无实际控制人，核心技术团队积累深厚 ....................................................................... 7 1.3. 股权激励覆盖接近 80%员工，有效激发团队凝聚力 ........................................................... 9 1.4. 财务状况：营收高速增长，利润逐步改善 ......................................................................... 10 2. 以太网交换芯片是交换机核心零部件，国产化空间广阔 ............................ 13 2.1. 芯片占交换机成本 69%，成本占比与交换机速率正相关 ................................................. 13 2.2. 以太网交换芯片国产化率低，国产替代趋势强劲 ............................................................. 15 2.3. 全球交换芯片市场规