北交所新股申购报告：骑士乳业：内蒙农牧业龙头，营收10年稳增

北交所新股申购报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 30 2023 年 09 月 27 日 《并行科技：超算云服务和算力运营服务龙头，2022年 AI云业务增长 198%—北交所新股申购报告》-2023.9.27 《前进科技 873679.BJ：配套燃气壁炉，Ideal 冷凝式热交换器供应商—北交所新股申购报告》-2023.9.25 《北交所周观察：设立首批 26 家投资者服务 e 站，探索引入私募参与做市—北交所策略专题报告》-2023.9.24 骑士乳业（832786.BJ）：内蒙农牧业龙头，营收 10 年稳增 ——北交所新股申购报告 诸海滨（分析师） zhuhaibin@kysec.cn 证书编号：S0790522080007  公司：践行业务协同循环经济模式，营收保持 10 年连增 骑士乳业聚焦牧草、玉米和甜菜种植、奶牛集约化养殖和有机生鲜乳供销、乳制品及含乳饮料的生产与销售以及白砂糖及其副产品，主要产品为有机生鲜乳、乳制品及含乳饮料、白砂糖及其副产品，可以按营收归为四成的牧业、三成的乳业、三成的糖业和占比较小的农业四个板块，践行业务协同循环经济模式。牧业收入逐年增长率逐渐提升，2022 年营收达 3.71 亿元，+39.68%。其中九成来自有机生鲜乳产品，2022 年产量同比增长 42.97%。乳业 2022 年营收同比提升 24.12%，常温灭菌乳和代加工奶粉 2020-2022 年营收增长最快，CAGR 分别为 149.89%、79.22%。白砂糖类 2021 年增长较快，+23.87%，其中糖蜜营收增速最高，2020-2022年 CAGR36.49%，2022 年毛利率 59.34%。公司乳制品主要为买断式经销模式，其他采用直销模式。公司与蒙牛集团建立长期合作关系，具有稳定的销售渠道。骑士乳业在过去十年内保持逐年增长，2023 年 Q1 营收 2.21 亿元，+30.07%；2023年 H1 营收预计 4.91～4.95 亿元，+32.70%~33.78%。归母净利润呈现波动上升趋势，2022 年达 7162.39 万元，+28.53%；2023 年 H1 为 4,006～4,500 万元，-22.78%~-13.26%，主要原因为牧业板块生鲜乳销售价格下降、成本上涨。  行业：我国 2022 年鲜牛乳产量+6.76%，乳制品零售 2025 年有望达 7385 亿 奶牛养殖行业：全球奶牛数量在近年相对维持稳定，在 1.3 亿头至 1.5 亿头间波动。2022 年我国鲜牛乳总产量 3932 万吨，+6.76%。价格上，我国生鲜乳价格总体呈上涨趋势，2021 年下半年至今呈现一定程度回落。 乳制品制造行业：我国为全球液态乳第四大产区，2021 年产量占全球 5.77%。2020 年中国零售乳制品销量 31.1 百万吨，人均消费量增至 22.1kg，2025 年有望增至人均 28.9kg，中国乳制品市场零售额达 7,385 亿元，2020-2025 年 CAGR8.5%。 制糖行业：制糖业是食品与工业的原料工业，具有较为明显的周期性。我国为2021/22 榨季全球糖产量第五大产区，2021/22 榨季年糖产量占全球 5.30%。2021/22 榨季我国食糖总产量 956 万吨，中国糖业协会预测 2022/23 榨季总产量1,035 万吨，+8.26%。内蒙古是 2021/22 榨季最大的甜菜糖产区，产糖量 49 万吨，占 2020/21 榨季全国甜菜糖产量 56.98%。  估值对比：骑士乳业可比公司均值 29.8X 骑士乳业同行业可比公司的 PE 2022 均值 29.8X。募投项目拟购置并养殖泌乳牛3,500 头，建成后将实现年新增鲜奶产能 4 万吨，年新增收入 2.13 亿元。公司有望通过本次募投项目产品增加奶牛养殖，建设规模化、集约化的奶牛养殖牧场，进一步发展规模化养殖。  风险提示：主要客户销售集中度较高风险、糖价格波动风险、新股破发风险等。 相关研究报告 北交所研究团队 新股研究 北交所新股申购报告 开源证券 证券研究报告 北交所新股申购报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 30 目 录 1、 公司：有机生鲜乳与乳制品为主，2023 年 H1 营收+33% ................................................................................................... 4 1.1、 发展历程：涵盖农+牧+乳+糖四大板块，业务协同循环经济模式 ........................................................................... 4 1.2、 产品梳理：牧业占比提升近四成，牧业与乳业毛利率相对稳定 .............................................................................. 6 1.2.1、 牧业：2022 年营收同比增长 39.68%，九成营收为有机生鲜乳产品 ............................................................. 6 1.2.2、 乳业：2022 年产量规模提升 40.48%，常温灭菌乳+代加工奶粉扩张较快 ................................................... 9 1.2.3、 白砂糖及其副产品：白砂糖营收占比八成，糖蜜产品需求与价格双提升 ................................................. 11 1.3、 经营模式：乳制品经销买断式销售，其他产品为直销模式 .................................................................................... 15 1.4、 财务分析：营收保持十年连增，生鲜乳价格下滑短期盈利承压 ............................................................................ 17 1.5、 募投项目：新增鲜奶产能 4 万吨，对应年新增销售收入 2.13 亿元。 ................................................................... 19 2、 行业：我国 2022 年鲜牛乳产量+7%，乳制品市场增速 8.5% ............................................................................................ 19 2.1、 奶牛养殖行业：2022 年我国鲜牛乳产量提高 6.76%，价格略有下滑 ...................................