前进科技(873679)北交所新股申购报告：配套燃气壁炉，Ideal冷凝式热交换器供应商

北交所新股申购报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 24 2023 年 09 月 25 日 《北交所周观察：设立首批 26 家投资者服务 e 站，探索引入私募参与做市—北交所策略专题报告》-2023.9.24 《纳科诺尔（832522.BJ）：锂电辊压设备市占第一，净利润 CAGR 达 167%—北交所新股申购报告》-2023.9.22 《工程安全监测“小巨人”，能源、水利等行业驱动增长—北交所首次覆盖报告》-2023.9.22 前进科技 873679.BJ：配套燃气壁炉，Ideal 冷凝式热交换器供应商 ——北交所新股申购报告 诸海滨（分析师） zhuhaibin@kysec.cn 证书编号：S0790522080007  公司：95%以上收入来自欧洲市场，2023 年 H1 毛利率和净利率双提升 前进科技坚持致力于铝合金冷凝式热交换器的生产制造，为下游知名燃气壁挂炉品牌厂商提供专业配套。为浙江省“专精特新”中小企业，拥有年产 60 万件的生产线。公司主要向欧洲市场销售家用铝合金冷凝式热交换器盈利，2022 年的家用热交换器产品销售额占比 84.35%。2022 年家用类平均价格提升至 403.73 元/件，商用类 1922.91 元/件；同期销售量分别为 44.82、1.47 万件。财务指标上，前进科技 2022 年的营收规模为 2.19 亿元，95%以上来自境外收入；2022 年归母净利润规模达到 5205.77 万元，同比增速 13.24%，2023 年 H1 增速达 63.86%。毛利率与净利率 2023 年有所修复，上半年分别为 43.02%、29.81%。  行业：欧洲市场较成熟，冷凝式逐步替代常规式，国内冷凝式渗透有待提高 冷凝式热交换器为全预混冷凝式燃气壁挂炉的核心部件之一。国内的主流产品为常规燃气壁挂炉；欧洲市场则为全预混冷凝式燃气壁挂炉。在欧洲比利时、法国、德国、意大利、荷兰、波兰、西班牙、土耳其、英国等国家，冷凝式燃气壁挂炉对常规燃气壁挂炉均呈现明显的替代趋势，冷凝式燃气壁挂炉数量及占比持续上升。英国和欧洲冷凝式燃气壁挂炉行业集中度较高，英国 CR5 92.52%，欧洲 CR5 67.07%。 2011 年至 2020 年，我国燃气壁挂炉销量从 98 万台增长至 420 万台，年复合增长率为 17.55%，已成为全球第一大市场。我国 2022 年冷凝式燃气采暖热水炉全年销量为 28.5 万台，2020 年至 2022 年，国内冷凝式燃气壁挂炉市场占有率从5.24%提升至 10%以上。商用燃气锅炉系国内商用锅炉市场的主流产品，2021 年，国内商用锅炉销售量为 17 万台，其中商用燃气锅炉销量占商用锅炉总销量的比例为 77.40%，即 13.16 万台。前进科技与明志科技前五大客户销售占比都相对较高；同行业可比公司相比，前进科技毛利率表现较好，与明志科技对应品类的外销毛利率类似。  估值对比：可比公司 PE 2022 均值为 40.0X，中值 36.3X 前进科技同行业可比公司的 PE 2022 均值 40.0X，中值为 36.3X。前进科技有望通过本次募投项目引进国内外先进设备和软件，提高生产效率，新增年产能家用热交换器 14 万台，商用热交换器 6 万台，加深欧洲市场优质客户合作，深化行业协作，促进成果转化，满足海外订单增长需求，同时配合贝卡尔特集团在中国市场的布局，借此契机，逐步切入国内全预混冷凝式燃气壁挂炉热交换器市场，紧抓国内市场机遇，扩大公司市场份额。  风险提示：原材料波动的风险、客户集中度较高的风险、新股破发风险等。 相关研究报告 北交所研究团队 新股研究 北交所新股申购报告 开源证券 证券研究报告 北交所新股申购报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 24 目 录 1、 公司：家用热交换器供 Ideal，2023H1 毛利率净利率双升 .................................................................................................. 4 1.1、 发展历程：铝合金冷凝式热交换器专精特新中小企业，年产 60 万件 .................................................................... 4 1.2、 商业模式：家用热交换器销售占比 84.35%，直销境外知名品牌厂商 ..................................................................... 5 1.3、 财务分析：95%+收入来自欧洲市场，2023 年 H1 归母净利润+63.86% .................................................................. 9 1.4、 募投项目：扩产家用热交换器 14 万台，商用热交换器 6 万台 .............................................................................. 11 2、 行业：欧洲下游存替代效应，国内冷凝式渗透度有待提高 ............................................................................................... 12 2.1、 概念解析：冷凝式热交换器为全预混冷凝式燃气壁挂炉核心部件 ........................................................................ 13 2.2、 发展空间：欧洲冷凝式替代常规式，国内冷凝式市占率超 10% ............................................................................ 16 2.3、 竞争格局：英国欧洲下游集中度高，前进科技毛利率表现优秀 ............................................................................ 19 3、 估值对比：可比公司 PE 2022 均值为 40.0X，中值 36.3X ................................................................................................. 22 4、 风险提示 ....................................................................................................................................................................