海外资产观察：从美股调整看新兴市场的或有风险

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 18 宏观经济|专题报告 2018 年 10 月 26 日 证券研究报告 Ugai Tabl e_Title从美股调整看新兴市场的或有风险 海外资产观察 Table_Summary报告摘要： 这一次美股调整的触发因素又是什么？关税隐忧或为主要触发因素。截止本周四收盘，道琼斯、标普 500 及纳斯达克周跌幅分别为 1.8%、2.2%和 1.8%，且周三当晚各自收跌2.4%、3.1%和 4.4%。意大利风险以及美联储经济褐皮书对美国加征关税推升生产成本的担忧或为触发因素。高估值与去 QE 或为根本矛盾。从根本上讲，发达经济体去 QE 过程推动长端美债收益率中枢抬升与美股高估值之间的矛盾或许才是今年美股反复调整的主因。美股调整何时结束？高估值与去 QE 的矛盾还未破局。2019 年欧美日去 QE 进程还将加速。根据今年 4 月报告《怎么看美债？》中的模型结果，2019 年 10 年期美债收益率高点或落在 3.3-3.7%区间，则 10 年期美债收益率倒数（相当于美债估值）或将回落至 27-30.3 区间；截止 10 月 25 日标普 500指数 10 年周期调整市盈率（CAPE）仍有 30.55 倍。未来一段时间，美股估值压力仍在，不过可能有阶段性缓和。我们预计三因素将令 2019 年美国经济增长放缓。税改对经济的边际贡献下降；房地产景气度或下滑；金融资产价格调整对个人收入的掣肘。其中，税改对美国经济贡献度下降以及地产景气度下滑两因素对美国经济的掣肘或在年初就将显现，叠加估值约束，2019 年初美股或仍进一步调整。一旦美股再度调整，2019 年下半年美国个人总收入和消费增速又将受到约束。基于上述逻辑，2019 年美国经济增速大概率下滑，且下半年或将弱于上半年。美联储货币政策边际变化或为美股结束调整的可预见契机。2019 年美国存在经济滞胀（美林时钟定义）风险，因此不排除 2019 年 2H 美联储停止加息的可能性。一旦美联储结束加息，美国长端无风险利率有望暂停中枢上移趋势（或缓和中枢上移速率）。若彼时美股估值也回落至历史中位数甚至偏低水平，则美股或将迎来走势转机。美或有的美股进一步调整等因素或将加剧新兴市场风险。第一、 若美股仍有进一步调整，大概率打压新兴市场的风险偏好； 第二、 未来一段时间发达经济体去 QE 加速将令新兴市场承受更高的无风险利率； 第三、 中美经济增速同时放缓叠加中美贸易摩擦对全球经贸冲击实质影响的显现，新兴经济体经济基本面也将受到制约； 第四、 警惕未来半年新兴市场风险暴露并导致全球避险推升美元的可能性。 核心假设风险：欧美日货币政策超预期；美国经济超预期；中美贸易摩擦超预期；新兴市场经济超预期。美国Table_Aut hor分析师： 张静静 S0260518040001 010-59136616 zhangjingjing@gf.com.cn Table_Report相关研究： 美股：导火索与灰犀牛 2018-10-11 怎么看四季度的美元、美债和美股？ 2018-09-28 从景气指标分化看美国经济前景 2018-09-11 Table_Contacter股票报告网整理http://www.nxny.com 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 18 宏观经济|专题报告 目录索引 这一次美股调整的触发因素又是什么？............................................................................ 4 美股调整何时结束？ ......................................................................................................... 5 高估值与去 QE 的矛盾还未破局 .............................................................................. 5 2019 年美国经济增长放缓为大概率 ........................................................................ 7 美联储货币政策边际变化或为美股结束调整的可预见契机 ................................... 11 或有的美股进一步调整等因素或将加剧新兴市场风险 .................................................... 12 或有的美股进一步调整威胁新兴市场风险偏好 ...................................................... 13 发达经济体去 QE 过程也将推升部分新兴市场（除中国）无风险利率 ................. 13 中美增长放缓叠加 G2 贸易摩擦冲击显现或约束新兴市场经济基本面 .................. 14 警惕新兴风险推动美元走强的可能性 .................................................................... 17 股票报告网整理http://www.nxny.com 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 18 宏观经济|专题报告 图表索引 图 1：10 年期美债收益率倒数与标普 500CAPE（%） ...................................... 5 图 2：意大利北方联盟与五星运动党支持率（%） .............................................. 5 图 3：欧美日央行以美元计价资产总规模（百万美元） ...................................... 6 图 4：2018-2019 年美联储缩表单月规模 ............................................................ 6 图 5：美国企业海外利润回流（单位：亿美元） ................................................. 8 图 6：美国新屋销售折年数（千套） ................................................................... 9 图 7：美国新屋去库存周期（月） ....................................................................... 9 图 8：美国 SP/CS 房价指数同比：20 大中城市（%） ...................