策略周观点：反转的三个阶段

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 反转的三个阶段 ——策略周观点 [Table_ReportDate] 2023 年 9 月 24 日 1 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 策略研究 [Table_ReportType] 策略周报 [Table_Author] 樊继拓 策略首席分析师 执业编号：S1500521060001 联系电话：+86 13585643916 邮 箱： fanjituo@cindasc.com 李畅 策略分析师 执业编号：S1500523070001 联系电话：+86 18817552575 邮 箱： lichang@cindasc.com 张颖锐 联系人 邮 箱： zhangyingrui@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街 9 号院 1 号楼 邮编：100031 [Table_Title] 反转的三个阶段 [Table_ReportDate] 2023 年 9 月 24 日 [Table_Summary] 核心结论：从现在展望未来半年，A 股存在三个反转的力量，（1）政策底&超跌修复：6 月以来，最弱的是成长中的 TMT，背后核心是股价涨幅过大，但业绩兑现一般。但我们认为由于 AI 产业趋势尚未被证伪，互联网监管和疫情对计算机和传媒基本面的影响基本结束，TMT 估值很难跌回原点，季度调整可能已经比较充分，有望逐渐止跌。经济相关类板块受到政策改善、商品企稳等影响，或将还会是较强的方向。（2）库存周期反转：库存周期是经济短周期波动中较为重要的力量之一。我们认为，库存周期不会消失，一旦反转可能会对股市产生半年以上的正面影响。1990-2009 年，日本经济在失去的二十年中，在库存周期下降末期到回升初期，日经 225 指数很容易出现半年以上的反弹。（3）房地产销售企稳改善：目前市场对房地产政策较为乐观的对比是 2014 年 930 政策。从 2014 年的房地产销售数据能看到，政策出台后第一个月数据改善并不很明显，但从 11 月中旬开始，30 个大中城市房地产销售数据超过2013 年。10 月中下旬有望会是这一个较为乐观假设能否兑现的重要验证期。这三个力量先后发力，有望形成反转的三个阶段。根据历史经验，超跌反弹和政策对市场的直接影响大多不会超过一个季度，库存周期对市场的影响较弱的情况下可能只有半年，房地产销售一旦改善，行情级别将会是年度的。 ➢ （1）第一阶段：超跌修复+政策影响延续+商品和利率指向经济预期有所回升。即使不考虑 AI 的产业趋势，计算机和传媒行业估值可能会比 2022 年 10 月低点高一些。我们认为，6 月下旬以来的调整可能已经较为充分，这有望是整体市场企稳较为重要的力量。同时从经济层面来看，6 月以来经济预期逐渐出现小幅改善，商品价格从 6 月份开始反弹，10 年期国债利率也从 8 月底开始反弹，股市表现相对滞后，后续存在补涨的可能。 ➢ （2）第二个阶段：库存周期的反转可能会对股市产生半年以上的正面影响。库存周期是经济短周期波动中较为重要的力量之一，但部分投资者由于长期的经济问题，认为这一次库存周期可能会变弱，甚至消失，对股市的影响可能也会很小。我们认为，库存周期不会消失，一旦反转可能会对股市产生半年以上的正面影响。 ➢ （3）第三个阶段：验证房地产销售何时改善。目前市场对房地产政策比较乐观的对比是 2014 年 930 政策。2014 年 9 月 30 日央行和银监会发布《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》,提出二套房认定标准由“认房又认贷”改为“认贷不认房”;商贷首套最低首付比 30%,利率下限为基准利率 0.7 倍。从 2014 年的房地产销售数据能看到，政策出台后第一个月数据改善并不很明显，但从 11 月中旬开始，30 个大中城市房地产销售数据超过 2013 年。10 月中下旬有望会是这一个较为乐观假设能否兑现的重要验证期。 ➢ 风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 目 录 一、策略观点：反转的三个阶段 ....................................................................................................... 4 二、上周市场变化 ............................................................................................................................... 8 风险因素 ............................................................................................................................................. 11 表 目 录 表 1：配置建议表 ....................................................................................................................7 图 目 录 图 1：传媒板块的 PB-ROE（单位：倍，%） .............................................................................4 图 2：计算机板块的 PB-ROE（单位：倍，%） ..........................................................................4 图 3：利率商品的上行表明经济预期有所企稳（单位：点数，%） .........................................5 图 4：1990-2009 年日经反弹大多是库存见底到回升初期（单位：点数，%）.........................5 图 5：房地产销售尚未表现出超出季节性的表现（单位：万平方米） ....................................6 图 6：14 年 930 房贷政策后 2 个月房地产销售才明显改善（单位：万平方米） .....................6 图 7：大势研判（单位：点数） ...............................................................