广发宏观：美联储进一步弱化明年降息预期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 6 [Table_Page] 宏观经济研究报告 2023 年 9 月 21 日 证券研究报告 [Table_Title] 广发宏观 美联储进一步弱化明年降息预期 [Table_Author] 分析师： 郭磊 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE.no: BNY419 021-38003572 guolei@gf.com.cn [Table_Summary] 报告摘要： ⚫ 在美联储 2023 年 9 月议息会议中，FOMC 全体官员一致投票保持联邦基金利率目标区间在 5.25%-5.5%，符合市场主流预期，这是自 2022 年 7 月加息以来第二次暂停加息。 2022 年 3 月、5 月、6 月、7 月、9 月、11 月、12 月以及 2023 年 2 月，3 月、5 月、7 月美联储先后十一次上调基准利率。其中 2022 年 3 月加息幅度为 25 个 bp，5 月为 50bp，6 月-11 月每次加息 75bp，12 月为 50bp，2023年 2 月、3 月、5 月、7 月为 25bp；6 月为首次暂停加息。 ⚫ 9 月 FOMC 声明延续了偏鹰的姿态。一则对经济增长相对更有信心，声明对增长的理解从温和（“moderate”）转变为稳健（“solid”），并认为就业市场虽有所放缓但保持强劲（“remains strong”），SEP 显著上修 2023 年和2024 年 GDP 增速预测，分别为 2.1%（前值 1%）和 1.5%（前值 1.1%）;二则声明维持了可能继续加息的表态，认为额外紧缩程度将依赖于经济和通胀走势；9 月点阵图显示，有 12 位参会者（共 19 位）认为年内至少还有 1次 25bp 加息空间；缩表规模保持不变；三则美联储官员上调了 2024 年政策利率预期至 5.125%，即降息预期从6 月的 100bp 降至 50bp。 9 月 FOMC 声明延续了美联储鹰派的态度，且点阵图对未来降息预期的下修较市场预期更鹰。一则，声明维持了可能继续加息的表态，认为“额外紧缩程度”（“the extent of additional policy firming”）将依赖于经济和通胀走势。鲍威尔在新闻发布会中亦提到，若情况需要，美联储官员会进一步加息，并且美联储准备将政策利率维持在限制性水平，直到美联储确信通胀可持续地、实质性地朝着目标水平下降（“officials are prepared to raise rates further if appropriate, and we intend to hold policy at a restrictive level until we are confident that inflation is moving down sustainably toward our objective”）。 我们理解，美联储没有改变对通胀的警惕，这对应加息周期仍无法确认结束，至少目前不宜也不会释放周期逆转的信号；目前利率已加到“限制性水平”，会继续维持这种高利率，即让高利率对通胀的作用再发酵一段时间；后续会继续观察、更加相机抉择以避免损伤经济。 二则，9 月声明认可了经济韧性，对经济增长的描述从温和（“moderate”）转变为稳健（“solid”），并认为就业市场虽然有所放缓但保持强劲（“remains strong”）。从 SEP 预测来看，美联储显著上修 2023 年和 2024 年 GDP 预测至 2.1%（前值 1%）和 1.5%（前值 1.1%），此外，对美联储内部普遍对经济偏乐观，19 位官员中只有 3 位官员认为 2024 年经济增速会低于 1%。 三则，9 月点阵图较预期偏鹰。9 月点阵图显示，FOMC 委员会内部总体倾向于认为年内还有一次加息，有 12 位参会者（共 19 位）认为年内至少还有 1 次 25bp 加息空间，7 位参会者认为应保持利率水平不变；而 6 月点阵图 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 6 [Table_PageText] 宏观经济研究报告 显示仅有 4 位参会者认为终端政策利率在 5.25%-5.5%水平，此外，美联储官员下调了 2024 年政策利率预期至4.6%（6 月预期为 5.1%），2024-2025 年累计降息幅度从 6 月的 225bp 降至 175bp，2026 年仍有 100bp 的降息。 对于缩表，声明显示，美联储会按照前期的计划继续减少美债、机构债以及机构抵押贷款支持证券（MBS），即每月缩表规模为 950 亿美元（600 亿美元美债以及 350 亿美元 MBS）。 ⚫ 姿态偏鹰的背景是对于增长和通胀的预期上修。9 月经济预测摘要（Summary of Economic Projections，SEP）中，除上调年度 GDP 预测至 2.1%之外，2023 年失业率预测从 6 月的 4.1%下调至 3.8%；2023 年 PCE 预测从6 月的 3.2%上调至 3.3%；但核心通胀下行趋势不变，核心 PCE 预测从 6 月的 3.9%下调至 3.7%。美联储对经济的理解比较符合对经济的中性预期。在前期报告中我们一直强调，美国本轮制造业去库存已经 7 个季度，已至库存周期尾段，快速去库存的力量减弱导致经济韧性会进一步呈现；这一时段如失业率依旧偏低，则薪资下行缓慢会导致通胀下行缓慢。 9 月 SEP 上调整体经济增速预期，小幅强化了对就业市场韧性的判断。9 月经济预测摘要（Summary of Economic Projections，SEP）显示，2023 年全年实际 GDP 同比增速预测从 6 月的 1%大幅上调至 2.1%；2023 年失业率预测从 6 月的 4.1%下调至 3.8%；2023 年 PCE 预测从 6 月的 3.2%上调至 3.3%，但核心 PCE 预测从 6 月的3.9%下调至 3.7%。 展望来看，美联储将 2024 年 GDP 增速预测从 1.1%上调至 1.5%，维持 2025 年 GDP 增速预测在 1.8%（趋势增长水平）。就业市场韧性背景下，美联储将 2024 和 2025 年失业率分别下调 0.4 个百分点至 4.1%（前值均为4.5%），接近于美联储认为的自然失业率水平（4%）。通胀方面，美联储维持 2024 年 PCE 和核心 PCE 预测在2.5%和 2.6%，上调 2025 年 PCE 和核心 PCE 预测 0.1 个百分点至 2.2%和 2.3%，2026 年 PCE 和核心 PCE 预测与长期通胀目标一致，均在 2%。 ⚫ 9 月点阵图显示的 2023 年利率终点中位数为 5.625%，与 6 月持平，这一数字对应年内美联储可能还有 1 次 25bp的加息。超出市场预期的是点阵图将 2024 年和 2025 年终端政策利率