中国特色债券市场系列报告之三-科创票据：有何不一样？

策略研究 策略研究 证券研究报告 权威报告解读 2023 年 09 月 17 日 科创票据：有何不一样？ ——中国特色债券市场系列报告之三 相关研究 《由“政府信用和银行资金“搭建的中国债券市场-中国特色债券市场系列报告之一》2023/08/06 《解码科创债：国内高收益债市场的起点-中国特色债券市场系列报告之二》2023/08/30 证券分析师 金倩婧 A0230513070004 jinqj@swsresearch.com 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 研究支持 徐亚 A0230122060003 xuya@swsresearch.com 联系人 徐亚 (8621)23297818× xuya@swsresearch.com 本期投资提示：  1. 科创票据对科创企业的认定更加严格，用途更加聚焦  科创票据和科创债于 2022 年 5 月正式落地，均用于支持科技创新领域的债务融资，科创票据和科创债分别由交易商协会和证监会主管，科创票据的债券品种更加多样，此外科创债的发行期限普遍长于科创票据。  （1）与科创债相比，科创票据对于科创企业的认定更加严格。科创企业类主体认证方面，科创票据主体需至少具备一项经有部门认定的科技创新称号，需具备国家企业技术中心、高新技术企业、制造业单项冠军、专精特新“小巨人”、技术创新示范企业等科技创新称号中至少一项。而科创债则仅对企业的财务指标和发明专利等有相关要求，科创票据对于科创企业的认定比科创债更为严格。（2）与科创债相比，科创票据对于资金用途的要求更加具体。科创票据对于资金用途限于四类，并且每类用途规定都较为详细；而科创债对于资金用途的要求宽泛，资金用途方面要广于科创票据。  2. 发行特征：科创票据中民企占比相对较高，科创属性相对突出  （一）科创票据以短融品种为主，多数以公募形式发行。科创债仅指科创公司债，科创票据则涵盖交易商协会旗下的所有债券品种，其中短融占比最高。2022 年到 2023 年 H1 期间，科创票据中的短融、中票、资产支持票据、定向工具品种占比分别为 70%、24%、5%、2%，大部分科创票据为短期融资券。此外和科创债类似，科创票据同样以公募发行为主，2022 年到 2023 年 8 月，以公募形式发行的科创票据占比高达 95%，以私募形式发行的科创票据占比仅为 5%。  （二）科创票据以高评级、短期限为主，期限明显短于科创债。科创票据同样以 AAA 等高评级为主，低评级科创票据较少。2022 年到 2023 年 H1 期间，AAA、AA+、AA 评级科创票据占比分别为 82%、13%、1%，AAA 和 AA+评级合计占比合计为 95%。期限方面，科创票据和科创债有所不同，科创债期限多在 3Y 以上，而科创票据期限多在 3Y 以内。2022 年到2023 年 H1 期间，1Y 及以内、1Y-3Y（含）、3Y 以上期限的科创票据规模占比分为 72%、22%、6%，3Y 及以内科创票据占比合计为 94%，这也以科创票据以短融债券品种的特征对应。  （三）科创票据中民企占比接近20%，并且多集中在制造业。科创票据发行主体虽然以国企和央企为主，但是民营企业占比同样不低。2022 年到 2023 年 H1 期间，中央国有企业、地方国有企业、民营企业、公众企业等发债主体发行的科创票据占比分别为 38%、36%、16%、9%左右，科创票据中民营企业占比接近 20%，明显高于科创债。从发债主体的行业分布来看，科创票据的发债主体分布在各个行业，但行业分布依旧较为集中，2022 年到 2023 年 H1 期间，制造业和建筑业占比分别为41%、26%，制造业企业中不乏科技创新企业，因此科创票据对于科创企业的支持力度较大，科创含量较高、科创属性较强。  （四）科创票据募集资金多用于偿还债务，直接用于科创项目的比例较低。科创票据募集资金多用于偿还债务/补充资金，2022年到 2023 年 H1 期间，科创票据募集资金用于偿还债务/补充资金的比例高达 90%。科创票据募集资金直接用于科创项目投资、科创股权/基金投资的比例较低。2022 年到 2023 年 H1 期间，用于科创项目投资、科创股权/基金投资的比例分别为 3%、3%，合计占比仅为 6%。  （五）科创票据创新特征突出，首推股债混合型科创票据。混合型科创票据的核心特点在于“特殊条款”的设计，根据已发行的混合型票据来看，特殊条款设计主要集中在四个方面：（1）转股选择权；（2）票面利率挂钩估值收益率；（3）票面利率挂钩创投基金分配收益率；（4）票面利率挂钩股权投资收益率。  3. 市场特征：科创票据的高收益特征相对突出，但定价依旧依赖于主体  科创票据以短融品种为主，因此期限普遍较短，对于民企发债融资更加友好，目前有不少民企通过科创票据募集短期资金。根据我们前文的统计，截止到 2023 年 8 月，科创票据中民企发行规模占比接近 20%。由于科创票据中民企含量较高的原因，科创票据发行利率不乏 5%以上的高收益债券品种。截止到 2023 年 8 月，尚无科创票据发生违约。此外由于科创票据期限普遍较短，所以科创票据的换手率要明显高于期限较长的科创债，2022 年、2023 年上半年科创票据换手率分别为 483%、192%，明显高于同期科创债的 132%、76%，科创票据的流动性整体较好。  虽然科创票据由于资金用途的特点区别于其他普通债券，但是国内债券定价仍以主体的偿债能力为核心，因此目前科创票据的收益率与同一主体的其他非科创票据类债券收益率基本相近，目前暂无明显溢价/折价。但由于发行科创票据的主体中民企占比不低，4%以上的相对高收益债券并不少见，我们建议在当时政策环境相对友好的背景下可适当关注。  数据来源：Wind，证监会，上交所，深交所，交易商协会  风险提示：政策不确定性、违约风险超预期等 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 策略研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 11 页 简单金融 成就梦想 在中国特色债券市场系列报告第二篇中，我们详细介绍了目前政策正在大力支持的科创债（全称“科技创新公司债”）。虽然科创债整体处于发展初期，但是央行和证监会均赋予其重要的战略意义，后续重点关注科创债对于建设国内高收益债市场的抓手作用。 本篇文章将走进与科创债有着紧密联系的科创票据，科创票据和科创债同步诞生于 2022 年 5 月。作为交易商协会推出的科创债券品种，科创票据种类繁多，短融、中票、定向工具、资产支持票据 ABN 债券品种等均有相应的科创票据。相比科创债券，科技票据创新特征更加突出，2023 年 7 月首只股债混合型科创票据落地，此类票据可以在募集资金用途和债券条款设计上均实现股债联动，匹配企业全生命周期中的所处阶段，优化产品结构。截止到 2023 年 8 月，科创票据存量 294 只、2304.25亿元，和科创债规模接近。 图 1：2022 年 5 月科创票据正式落地，