合合信息(688615)智能文字识别领军，AI爆发核心受益者

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 计算机 2025 年 12 月 05 日 合合信息 (688615) ——智能文字识别领军，AI 爆发核心受益者 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 合合信息为智能文字识别与商业大数据领军者，B/C 端产品双轮驱动。公司以自研 OCR 和数据挖掘、知识图谱等技术为壁垒，形成以扫描全能王、名片全能王、启信宝为核心的 C 端产品矩阵，拓展 TextIn、启信慧眼等 B 端解决方案。AGI 浪潮下公司构建了算法-算力-数据 3 大底层平台，满足从弹性算力调度、智能存储到高质量数据工程到多模态推理决策的链路需求。 ⚫ 收入、利润多年来稳健增长，智能文字识别为公司核心业务。公司 22-24 年收入、归母净利润在宏观环境波动下依旧保持稳健增长。其中 24 年智能文字识别收入 10.9 亿元，yoy+20.5%，其中 C 端 APP 扫描全能王收入 9.8 亿元，营收占比达 68.5%。商业大数据收入 2.1 亿元，yoy+15.3%，其中 B 端场景收入 1.5 亿元，营收占比达 10.4%。 ⚫ 核心技术具有优势地位，大模型出现并非竞争而是合作。OCR 技术为公司核心壁垒，具备 18年研发经验，平均识别率为行业领先，知识图谱及大数据挖掘为第二曲线。此前市场担心大模型对 OCR 有所替代，然底层技术第一性原理的背离代表公司 OCR 技术壁垒较难被多模态大模型替代，同时顺应大模型发展，公司多项技术优势综合形成多模态推理决策 Agent。 ⚫ B/C 端产品具备稳固地位，大模型拓宽应用边界。1）扫描全能王是核心支柱产品，在 AI 矩阵逐渐丰富的背景下产品付费用户数、月活、付费渗透率、年 VIP 续费率提升。2）名片全能王当前收入占比较低，但具备高粘性属性，微信小程序端月活增长迅速。3）加强 C 端产品海外市场体验，海外仍有较大可探索空间。4） B 端产品逐渐从项目制向标准化转型。5）大模型和 MCP 带来新机会，公司 TextIn MCP 工具能够被 AI 应用自动集成拓宽获客路线。 ⚫ 筹划发行 H 股港交所上市推进全球化战略布局。公司产品在国内已形成商业化基石市场，截止 25H1，公司境内收入占比 67%，境外收入 33%，海外预留大量活跃用户且软件付费习惯更佳，发行 H 股有望转化海量蓄水池。 ⚫ 首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司 25-27 年实现收入 18.0、22.5、28.3 亿元，同比增速分别为 25.1%、25.2%、25.6%；实现归母净利润 5.0、6.3、7.8 亿元，同比增速分别为23.7%、26.5%、25.0%。以 26 年作为估值年份，参考可比公司以平均 PE 为 69 倍，考虑到公司为智能文字识别领域领军，AI 加持、出海等布局有望加大产品付费率的提升，至少应对标行业平均估值，给予 26 年 69 倍 PE，目标市值 434 亿，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：用户拓展不及预期风险、AI 技术变革较快具有不确定性、数据隐私安全风险、市场拓展不及预期风险等。 市场数据： 2025 年 12 月 04 日 收盘价（元） 202.60 一年内最高/最低（元） 318.28/142.52 市净率 10.1 股息率%（分红/股价） 0.99 流通 A 股市值（百万元） 19,585 上证指数/深证成指 3,875.79/13,006.72 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2025 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 20.05 资产负债率% 23.14 总股本/流通 A 股（百万） 140/97 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 洪依真 A0230519060003 hongyz@swsresearch.com 陈晴华 A0230525100001 chenqh@swsresearch.com 研究支持 陈晴华 A0230525100001 chenqh@swsresearch.com 联系人 陈晴华 A0230525100001 chenqh@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2024 2025Q1-3 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 1,438 1,303 1,800 2,254 2,831 同比增长率（%） 21.2 24.2 25.1 25.2 25.6 归母净利润（百万元） 401 351 495 627 783 同比增长率（%） 23.9 14.6 23.7 26.5 25.0 每股收益（元/股） 4.93 2.51 3.54 4.48 5.59 毛利率（%） 84.3 86.4 84.7 84.8 84.9 ROE（%） 15.1 12.5 16.8 18.0 18.9 市盈率 71 57 45 36 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 -50%0%50%12-0401-0402-0403-0404-0405-0406-0407-0408-0409-0410-0411-0412-04(收益率)合合信息沪深300指数 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共29页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 我们预计公司：1）C 端产品 AI 矩阵丰富度增强、出海带来付费渗透率提升；2）B 端产品从技术提供转型标品，受益于 AI Agent 浪潮有望带来业绩增长。预计公司2025-2027 年收入分别为 18.0、22.5、28.3 亿元，同比增速分别为 25.1%、25.2%、25.6%，预计实现归母净利润分别为 5.0、6.3、7.8 亿元，同比增速分别为 23.7%、26.5%、25.0%。 目标市值 434 亿元（69x2026PE），首次覆盖给予“买入”评级。 关键假设点 我们预估重点 C 端产品在 AI 功能提升、出海促进下具备较快增长：1）扫描全能王预计 2025-2027 年收入 12.7、16.2、20.5 亿元，同比增速分别为 29.4%、27.0%、27.1%。2）名片全能王预计 2025-2027 年收入 32.9、39.4、47.3 百万元，同比增速分别为 16.1%、19.8%、19.9%。 我们预估 B 端产品受益于企业 AI Agent 落地需求加速：1）智能文字识别 B 端预计 2025-2027 年收入 84.6、101.5、123.8 百万元，同比增速分别为 13.0%、20.0%、22.0%。2）商业大数据 B 端预计收入分别为 172.2、208.4、252.2 百万元，同比增速分别为