房地产行业2018年11月策略：未来一年可能类似2012年

2018年11月15日证券研究报告证券分析师：区瑞明电话：0755-82130678E-MAIL：ourm@guosen.com.cn证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120051房地产行业2018年11月策略——未来一年可能类似2012年12目录• 摘要3• 前期策略回顾6• 未来一年房地产形势可能类似2012年7• 策略和风险提示273摘要一．我们判断2018年下半年中国房地产基本面重归理性、逐步降温，根据原创的《区瑞明地产A股小周期理论框架》，优势地产股的投资机会将逐步显现。 2018年8月，我们已开始对优势地产股的行情转为乐观；二．回顾2018年8-10月份房地产行业基本面及A股市场表现，我们上述判断基本被印证。在当前位置，我们对未来一年优势地产股的走势仍然较乐观，认为有较大概率走出类似2012年那样的行情，具体而言：1.行业基本面在周期规律和前期调控的双重作用下，即使政策面相机抉择地逐步改善，基本面仍可能先表现为惯性向下寻底，至2019年某个阶段（大概率在二季度之后），销售累计同比增速出现超过-10%以上的下滑，土地市场重挫，从2018年下半年起算，将出现超过一年的低迷，流拍频频；2.行业基本面惯性向下的过程中，一方面政策预期势必改善，另一方面，的确亦倒逼政策真正地、实实在在地改善。政策改善将提升市场信心、防止行业基本面“崩盘”、让行业基本面能4较大概率地在一年内找到底部并企稳；3.在行业基本面寻底过程中，优势地产股因为集中度提升的原因，其2019年合同销售口径大概率仍能保持一定幅度（约20%左右）的惯性增长，合同销售毛利率虽略有下滑，但由于土地增值税是超率累进税率，所以对合同销售净利率影响轻微，而损益表口径由于反映得是2017年的合同销售增长及合同销售净利率，仍将显著增长。优势地产股这样的基本面，再叠加政策改善，在股价变现上，大概率会有比较好的行情；4.通过对2009年“四万亿”引发的地产股行情、2012年稳增长引发的地产股行情及2014年超级宽松引发的地产股行情进行比较研究，我们认为未来一年行业形势可能类似于2012-2013年：①政策面虽然表态严厉，但行动上仍憋不住，不得不适度放松；②基本面先下后稳，很可能也类似于2012-2013年，在稳住之后，热点城市不会太多、房价涨幅也不会像2009年“四万亿”之后的那波行情（发生在2009年-2010摘要5摘要年上半年）以及2014年超级宽松引发的那波行情（发生在2014年3季度-2016年12月）那么大；③反映到优势地产股的股价表现，大概率会走出类似2012年那样的显著相对收益和绝对收益；三．维持行业“超配”评级及保利、万科A、新城控股、华夏幸福、招商蛇口、中南建设、阳光城、荣盛发展、华侨城A、中国恒大、龙光地产、旭辉控股、宝龙地产、世联行等品种的“买入”评级；11月组合：保利、万科A、新城、华夏幸福、招商蛇口；四．风险：1.市场的风险：若房地产行业硬着陆而政策又迟迟不转暖；2.研究框架的风险：上述策略建议所基于的研究框架为《区瑞明地产A股小周期理论框架》，其核心假设在于——商品住宅开发仍是中国的支柱产业。若中短期崛起一个市场容量与商品住宅开发一样巨大、且能替代商品住宅开发对中国宏观经济拉动作用的行业，则上述研究框架失效，相应地策略建议亦失效。6前期策略回顾图1：2018年8月以来优势地产股显著跑赢大盘并录得显著绝对收益资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理0.91.01.11.21.32018/08/062018/08/182018/08/302018/09/112018/09/232018/10/052018/10/172018/10/292018/11/10优势房企指数沪深300《行业回归理性，坚定看多优势地产股》《为什么我们8月以来坚定看多优势地产股》《底部区间，积极布局》区瑞明地产A股小周期理论框架再度被印证——7一．宏观背景相似之处：1.2008年底“四万亿” 催生了2009年至2010年上半年的房地产强劲复苏和大级别繁荣，这波房地产“泡沫”幅度之大、范围之广导致了2010年4月份中国房地产史无前例的调控政策出台。而2014年开启的“超级宽松”辅之以“棚改货币化”催生了2014年三季度至2016年四季度的房地产强劲复苏和超级繁荣（部分地区的繁荣持续至2018年上半年），这波房地产“泡沫”幅度之大、范围之广亦导致了2016年10月份中国房地产开启了新一轮史无前例的调控政策大幕；2.2010年下半年开启的那波调控，除了严控房地产之外，加准、加息等收流动性是标准动作，本质上是对冲2009年“四万亿”后遗症，为“四万亿”埋单。2016年四季度开启的那波调控，目的是防范和化解金融风险，去杠杆收流动性、严厉调控房地产，本质上是对冲2014年开启的“超级宽松”后遗症，为“超级宽松”埋单；3.2010年下半年对房地产严厉调控至2011年底政策边际改善之前，政府为了降低经济对房地产的依赖、对冲房地产调控导致房地产基本面下滑的负面影响，出台了各种扶持其他行业的政策、扶持民营经济的未来一年房地产形势可能类似2012年8政策以及区域振兴政策。虽然这些政策对当时的稳增长、调结构起到了不同程度的效果，但是随着2011年房地产基本面逐步降温、土地流拍逐步增多，导致地方财政以及稳增长、保就业的压力越来越大，2011年底，房地产政策还是憋不住、不得不由“打压”转向了“松动”。从2011年底贯穿整个2012年全年，这种“松动”整体上显得“扭扭捏捏”，从政府表态来看，口风还是很严，虽然货币实实在在地在松，利率也往下走，部分限制性的政策，比如9070政策、比如部分二三线城市限购政策也名存实亡，但“坚持房地产调控不动摇”、“部分城市房价虽已下跌，但远远没有回归到合理水平”等表述，仍是党中央和国务院表态的主基调，在2012年7月，国务院还部署了针对对16个城市房地产调控执行到不到位的督查。4.2016年四季度至今，以防范和化解金融风险为目的而开启的严厉的房地产调控已逾两年，已取得明显的效果，进入2018年三季度，房价已停涨甚至部分地区已开始显著下跌，土地流拍加剧，财政压力和稳增长、保就业的压力再次凸显。与2012年类似的是，政府为了降低经济对房地产的依赖、对冲房地产调控导致房地产基本面下滑对经济的负未来一年房地产形势可能类似2012年9面影响，2018年以来也出台了各种扶持其他行业、扶持民营经济的政策以及区域振兴政策。与此同时，房地产行业的政策虽然出现了边际改善：部分城市限价政策取消了、部份城市以“引进人才”的名义放松限购了、部分按揭利率最紧的城市按揭利率反而在往常资金面最紧的四季度悄然下降了……，但从政府表态上，口风还是挺严的，很像2012年的时候，和2012年略有不同的是，今年四季度官方舆论并没有像2012年那么一致的严厉，在2018年10月24日，新华网还刊登了一篇采访清华大学房地产研究中心主任刘洪玉的专电，主要内容可以概括为“为房地产正名、房地产对国家的贡献巨大且不可替代”；5.2012年房地产政策改善前后，股票二级市场投资者大多数对“稳地产”保经济增长、保就业并不以为然，觉得2005-2007年全国房价普涨一大波、2009年“四万亿