印花税调整：对情绪、流动性、配置的短期及中长期影响

敬请参阅最后一页特别声明 1 一、纵横比较：我国印花税调降空间与时机 A 股证券交易印花税总体偏低，但仍有调降空间。目前，世界上有部分国家和地区仍然征收证券交易印花税，其中英国的税率最高（0.5%），法国和韩国次之（0.3%），中国香港在 2021 年将买卖双方的证券交易印花税均调升 30%至0.13%，合计征收 0.26%。美国、德国和日本等多国均不征收证券交易印花税。我国证券交易印花税仅对卖方征收 0.1%，税率虽较低，但仍有调降空间。 我国历史上印花税调整情况，包括：7 次调降和 2 次调升。其中，印花税调降往往发生在资本市场改革或市场表现欠佳，情绪相对低迷等期间。 二、历次印花税调降影响：呈现周度级别行情及中长期量能趋势 1、印花税调降，利好市场短期表现，中长期影响较弱。直接影响一般为周度行情，最多达到月度行情。2、印花税调降，可推动市场量能趋势性上升。历史上印花税调降，短期内将迅速拉动市场成交量及换手率明显回升（20%以上），中长期来看量能回升往往能够保持。3、印花税调降，券商板块最为受益。历次印花税调降，券商板块均表现出相对上证指数的超额收益。 三、印花税调降利好杠杆资金入市，“盘活”市场流动性 历史上看，证券交易印花税立法对 A 股融资资金有短期提振作用。2008 年至今三次涉及证券交易印花税的重大立法事件发生之后，A 股融资余额均有所攀升，或表明交易成本下降吸引了更多杠杆资金入市。考虑两融保证金比例亦从 100%降至 80%，意味着，市场流动性有望“盘活”。 四、印花税调降，哪些券商更为受益？ 印花税调降将有利于持续推动券商经纪业务占比回升。经纪业务收入占手续费及佣金收入较高的券商，有望充分受益印花税率下调。据 2021-2022 年上市券商财报披露，经纪业务占手续费及佣金收入比例排在前列的依次为中国银河、华林证券和华西证券等。另外，经纪业务相对占优、管理费用率较低甚至边际改善的券商可能更为受益，因其管理费用率控制较佳，盈利增长或更具弹性，推荐：东方财富、中国银河。 风险提示 国内经济复苏不及预期、宏观流动性收缩风险、企业财报修复不及预期 策略专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 前言：.......................................................................................... 4 一、纵横比较：我国印花税调降空间与时机.......................................................... 4 1.1 A 股证券交易印花税仍有调降空间 .......................................................... 4 1.2 我国历史上印花税调降时机................................................................ 5 二、历次印花税调降影响：呈现周度级别行情及中长期量能趋势........................................ 5 2.1 印花税调降，利好市场短期表现，中长期影响较弱............................................ 6 2.2 印花税调降，可推动市场量能趋势性上升.................................................... 9 2.3 印花税调降，券商板块最为受益........................................................... 10 三、印花税调降利好杠杆资金入市，“盘活”市场流动性 ............................................... 11 四、印花税调降，哪些券商更为受益？............................................................. 11 4.1 印花税调降将有利于持续推动券商经纪业务占比回升......................................... 11 4.2 经纪业务相对占优且管理费用率较低的券商亦将受益......................................... 13 五、风险提示................................................................................... 16 图表目录 图表 1： A 股证券交易印花税仍有调降空间.......................................................... 4 图表 2： 历史上我国印花税调整情况和相关内容 ..................................................... 5 图表 3： 历史上印花税调整对市场表现的影响偏短期，调降上涨，调升下跌 ............................. 5 图表 4： 历次印花税调降多数形成周度级别上涨 ..................................................... 6 图表 5： 历史两次印花税调升形成周度级别的调整 ................................................... 6 图表 6： 2001 年 11 月 6 日证券交易印花税由 4‰调降至 2‰........................................... 6 图表 7： 2005 年 1 月 23 日证券交易印花税由 2‰调降至 1‰........................................... 7 图表 8： 2007 年 5 月 30 日证券交易印花税由 1‰调升至 3‰........................................... 7 图表 9： 2008 年 4 月 24 日证券交易印花税由 3‰调降至 1‰........................................... 8 图表 10： 2008 年 9 月 19 日证券交易印花税由 1‰（对双方征收）调至 1‰（对卖方征收）................ 8 图表 11： 近 20 年来印花税调降对成交和换手有明显提升，且有一定长期持续性 ......................... 9 图表 12： 印花税调整对应换手率历史分位拐点，调降换手率短期内历史分位往往会上涨超 20%以上........ 10 图表 13： 印花税调前后各行业相对上证指数超额收益 ............................................... 10 图表 1