建发国际集团(01908.HK)结算利润率略有修复；在手现金实现双位数增长

房地产行业 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 8 月 28 日 01908.HK 买入 原评级：买入 市场价格:港币 19.80 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (13.9) (2.5) (2.9) 41.2 相对恒生指数 (23.5) (2.5) (2.9) 30.7 发行股数 (百万) 1,738.02 流通股 (百万) 1,738.02 总市值 (港币 百万) 34,412.81 3 个月日均交易额 (港币 百万) 42.90 主要股东 益能国际有限公司 59.66 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 8 月 25 日收市价为标准 相关研究报告 《建发国际集团：营收业绩高速增长，在手现金实现双位数增长——2022 年年报点评》20230402 《建发国际集团：区域型国企资源禀赋优越，兼具稳健性与成长潜能》20220708 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 房地产 证券分析师：夏亦丰 yifeng.xia@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521070005 证券分析师：许佳璐 jialu.xu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300521110002 建发国际集团 结算利润率略有修复；在手现金实现双位数增长 摘要：建发国际公布 2023 年中报，2023 年上半年公司实现营业收入 243.6 亿元，同比增长 43.7%；归母净利润 12.8 亿元，同比增长 52.5%。  营收业绩高速增长，结转毛利率与归母净利润率有所修复。上半年公司营收大幅增长43.7%，一方面，公司交付面积 180 万平，同比大幅增加 143.2%，地产业务结算收入（占比 93%）同比大幅增长 45.7%；另一方面，物业管理及其他相关服务收入 16.2 亿元，同比增长 20.3%，主要是由于物业管理在管面积增加，截至 2023 年 6 月末，建发物业在管面积5060 万平，较年初增长了 9.5%。公司盈利能力有所改善。上半年公司毛利率 15.2%，同比提升 0.1 个百分点。上半年公司净利润为 14.2 亿元，同比增长 11.2%，净利率为 5.8%，同比下降了 1.7 个百分点，主要是因为投资收益亏损 0.9 亿元（去年同期为 2.6 亿元）。公司归母净利润同比实现 52.5%的增长，增速高于营收增速，主要原因是少数股东损益占比下降，上半年公司少数股东损益 1.4 亿元，同比下降 68.4%，少数股东损益占比为 9.7%，同比下降了 24.5 个百分点。由于公司归母净利润率同比提升 0.3 个百分点至 5.3%，年化 ROE因此同比提升了 1.4 个百分点至 7.9%。公司未来业绩保障程度仍然较高，截至 2023 年 6 月末，公司预收账款 2361 亿元，同比增长 28.1%，预收账款/上年营业收入仍然高达 2.37X。  在手现金双位数增长；两次配股后资产负债表明显改善。公司在手流动性充裕，总资产结构中存货与现金合计占比高达 75%。截至 2023 年 6 月末，公司持有现金 607 亿元，同比增长 20.8%，其中受限制的现金占比仅 5.4%。公司有息负债 856 亿元，同比增长 3.4%，有息负债规模控制得当。同时短债占比较小，一年内到期的短期有息负债占比仅 5.7%，同比下降了 4.0 个百分点。截至 2023 年 6 月末，公司净负债率为 27.5%，同比下降 18.6 个百分点；剔除预收账款后的资产负债率为 61.3%，同比下降了 5.4 个百分点，现金短债比高达 12.5X，同比提升了 6.2X，公司稳居“绿档”。经过 2022 年下半年的两次配股后，资产负债表与去年同期相比明显优化。  公司上半年销售额与回款均实现大幅增长。根据克而瑞，公司 1-7 月销售金额 1057 亿元，同比增长 44.4%，销售排名第 9，较 2022 年提升了 1 位；销售面积 830 万平，同比增长 55.0%；销售均价 12734 元/平，同比下降 6.8%。从具体城市销量看，上半年上海、苏州、厦门、北京、成都分别贡献了 123、85、74、51、51 亿元的权益销售额，以上五个城市销售额贡献度高达 51.4%。公司上半年实现销售回款 979 亿元，同比增长 45.9%。公司近两年的销售规模的快速增长也带动了结转收入的稳定提升。上半年公司房地产开发业务实现营收 227.4亿元，同比大幅增长 45.7%。  国资背书下，资源、融资等各方面的优势也使得公司对优质地块的选择上，更具主动权，拿地强度与权益比例均有所提升。根据中指院，上半年公司新增土地储备 355 万平，同比增长 97%；拿地金额 429 亿元，同比增长 5%，权益拿地金额 372 亿元，拿地强度（拿地金额/销售金额）为 41%，较 2022 年全年 38%的拿地强度有所提升；拿地权益比例同比提升 3个百分点至 87%。截至 2023 年 6 月末，公司土地储备 1711 万平，其中无锡、长沙、杭州、上海、苏州以上 5 个城市可售面积分别为 109、88、87、84、83 万平，合计占比 26%。 投资建议与盈利预测：  在房地产行业下行期，公司上半年营收业绩仍能保持高速增长。销售与回款均逆势实现了大幅增长。同时，公司在手现金充裕，多元融资工具加持下积极拿地扩储，为未来持续发展奠定坚实的基础。我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 1203 / 1498 / 1894 亿元，同比增速分别为 21%/24%/26%；归母净利润分别为 62 / 83 /112 亿元，同比增速分别为26%/32%/36%；对应 EPS 分别为 3.38 / 4.47 / 6.07 元。当前股价对应的 PE 分别为 5.5X / 4.1X /3.0X。维持买入评级。 评级面临的主要风险：  销售与结算不及预期；房地产调控超预期收紧；融资收紧；多元业务发展不及预期。 投资摘要 年结日: 12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币 百万) 53,467.86 99,651.63 120,315.06 149,782.45 189,371.01 变动 (%) 25.01 86.38 20.74 24.49 26.43 归母净利润 (人民币 百万) 3,516.76 4,933.97 6,239.22 8,250.68 11,200.26 全面摊薄每股收益 (人民币) 1.91 2.67 3.38 4.47 6.07 变动 (%) 51.48 40.30 26.45 32.24 35.75 原先预测摊薄每股收益(人民币) 3.69 4.90 6.63 调整幅度（%） (8.40) (8.78) (8.48) 全面摊薄市盈率(倍) 9.66 6.89 5.45 4.12 3.03 资料来源：公司公告，中银证券预测 (33%)(14%)