宏观专题报告：商品和股市走势为何分化？

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 宏观专题报告 商品和股市走势为何分化？  核心结论 分析师 边泉水 S0800522070002 13911826169 bianquanshui@research.xbmail.com.cn 刘鎏 S0800522080001 13811378808 liuliu@research.xbmail.com.cn 相关研究 鲍威尔鹰派发言，美债收益率曲线走平———JACKSON HOLE 会议点评 2023-08-26 贬值：YCC 调整后关于日元的迷惑—单击或点击此处输入文字。 2023-08-25 十年期国债收益率距离 2.5%还有多远？—五论中国经济修复式增长 2023-08-23 财 政 仍 有扩 张 空 间 — 7 月 财 政数 据 点评 2023-08-22 定力：为什么年内总量政策力度有限?—四论中国经济修复式增长 2023-08-21 近期国内股市下跌、商品价格上涨，出现分化。8 月以来 A 股快速回落，截至 8 月 25 日上证综指较 7 月底下跌 6.9%；而国内商品价格出现上涨，南华商品指数 8 月以来上涨 3.3%。过去三个月国内商品和股市分化更为明显，6月以来，A 股下跌 4.4%，南华商品指数上涨 18.4%，近三个月涨跌幅偏差超过 20 个百分点。 国内商品价格和股市历史上存在正相关关系，但是商品并不领先股市。过去二十年，南华商品指数和上证综指日涨跌幅相关系数略高于 0.3。从月度数据看，三分之二的月份二者涨跌方向一致，三分之一的月份方向相反。南华商品指数和上证综指月涨跌幅同期相关性最高，国内商品价格对于 A 股并不存在领先关系，股市和商品市场见底时间谁先谁后也没有确定性的规律。 从宏观经济基本面看，近期商品价格上涨或并非由国内需求驱动。2 季度国内经济增长动能明显转弱。7 月以来，受暑期出行带动，接触性服务业增长较快。但是和商品需求更为相关的工业和建筑业增长动能转弱。8 月以来，房地产销售同比跌幅仍然较大。当前股市、债市、人民币汇率都受到国内经济增长下行的影响，商品价格走出独立上涨行情或并非由总需求扩张驱动。 商品价格受到需求、供给、库存、资金等多方面因素影响，近期商品价格上涨，可能也是多方面因素共同作用的结果。原油价格上涨受到 OPEC+减产等供给面因素影响。纯碱、铁矿石等商品价格上涨有低库存的影响。今年钢材出口大幅增长，粗钢产量由降转升，带动铁矿石需求和价格上涨。过去几个月，纯碱、尿素等期货品种成交额和持仓量大幅增长，其价格波动可能存在资金博弈的成分。 往前看，宏观政策放松对于经济可能给短期经济增长带来一定支持，但房地产或将进入长周期下行阶段可能限制商品价格上涨幅度。7 月份政治局会议以来，宏观政策调控力度加大，我们预计 4 季度经济增速可能有所企稳。但是受人口减少、老龄化加剧、城镇化速度放缓等因素影响，国内房地产需求进入中长期下行周期，房地产市场回升幅度可能有限。 活跃资本市场政策密集出台，股市或迎来阶段性机会。目前股市已经计入较为悲观预期，债券收益率相对股市盈利收益率（PE 倒数）比值处于历史较低水平。随着宏观经济逆周期调节力度加大，我们预计未来几个月经济增长可能有所企稳，有利于企业盈利改善。加上活跃资本市场政策密集出台，有利于提振投资者信心。 风险提示：房地产市场持续低迷，外需下滑。 证券研究报告 2023 年 08 月 27 日 宏观专题报告 西部证券 2023 年 08 月 27 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 一、 国内商品和股市出现分化 ................................................................................................ 4 二、 商品和股市关系 .............................................................................................................. 5 三、 当前宏观经济基本面 ....................................................................................................... 6 四、 影响近期商品价格的因素 ................................................................................................ 9 1. 油价上涨受减产影响 .................................................................................................... 10 2. 部分商品库存偏低 ....................................................................................................... 11 3. 钢材出口大幅增长 ....................................................................................................... 12 4. 部分商品受资金流入影响 ............................................................................................. 13 五、 商品能否持续上涨仍取决于房地产 ............................................................................... 14 六、 股市或迎来阶段性机会 ................................................................................................. 16 七、 风险提示 ....................................................................................................................... 18 图表目录 图表 1：南华商品指数和上证综指方向出现背离 ..................................................................... 4 图表 2：6 月以来南华商品指数和上证综指涨跌幅偏差超过 20% ............................................