博彩行业：澳门博彩盈利能力有支撑，年底有望迎来估值修复

证券研究报告2018年10月26日分析师：胡翔宇，S0260517080001huxiangyu@gf.com.cn澳门博彩盈利能力有支撑，年底有望迎来估值修复1行业评级：“买入”评级投资逻辑1、澳门博彩板块当前的估值水平反应了什么？2、估值水平与EBITDA增速出现背离3、港珠澳大桥将是游客人次增长的重要催化剂3.1 交通瓶颈是澳门旅游业在广东省外渗透率较低的重要原因3.2 港珠澳大桥通车将是广东省外游客人次增长的重要催化剂3.3 港珠澳大桥对于澳门新增游客人次推动的测算3.4 我们预计澳门游客人次在18-20年将同比增长8.7%、8.4%和7.6%4、澳门博彩盈利能力有支撑4.1 澳门博彩行业19年EBITDA增速的市场预期为11%4.2 人均博彩支出处于历史较低水平4.3 单个酒店客房带来的收益处于较低水平4.4 过夜游客人次持续增长，酒店入住率不断创新高5、市场对于博彩板块过于悲观5.1 目前市场对于EBITDA增速的预期好于行业低谷时5.2 目前博彩行业毛收入增速好于行业低谷时5.3 目前游客人次增速好于行业低谷时6、风险提示21.澳门博彩板块当前的估值水平反应了什么？图：澳门博彩行业EV/EBITDA数据来源：Bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩板块的估值已经接近上一轮景气周期低点时的水平澳门博彩板块估值低于历史中枢：目前澳门博彩板块EV/EBITDA为10.4x，估值水平已经位于15/16年行业低谷时的估值最低点。澳门博彩板块估值下行空间有限：当前澳门博彩板块的EV/EBITDA已经接近上一轮景气周期低点时的估值水平。考虑到澳门博彩毛收入中的中场业务的占比要高于上一轮景气周期，而中场业务受宏观及政策因素的影响较小，因此其估值水平理论上应该高于贵宾业务。因此我们认为板块估值继续向下的空间有限。3 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 16.0 18.0 20.02009/8/12010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1行业EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：12.2x+1标准差：14.6x-1标准差：9.9x1.澳门博彩板块当前的估值水平反应了什么？金沙中国：公司当前的EV/EBITDA为12.7x，位于历史均值向下1倍标准差。银河娱乐：公司当前的EV/EBITDA为9.1x，略低于历史均值向下1倍标准差。图：金沙中国EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心图：银河娱乐EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩个股的估值已经接近上一轮景气周期低点时的水平4 8.0 10.0 12.0 14.0 16.0 18.0 20.0 22.02010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1金沙中国EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：14.6x+1标准差：16.4x-1标准差：12.7x - 5.0 10.0 15.0 20.0 25.02008/2/12008/8/12009/2/12009/8/12010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1银河娱乐EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：12.3x+1标准差：15.2x-1标准差：9.5x1.澳门博彩板块当前的估值水平反应了什么？永利澳门：公司当前EV/EBITDA为10.4x，已经低于历史中枢向下1倍标准差。美高梅中国：公司当前的EV/EBITDA为10.1x，已经接近于历史中枢向下1倍标准差。图：永利澳门EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心图：美高梅中国EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩个股的估值已经接近上一轮景气周期低点时的水平5 5.0 7.0 9.0 11.0 13.0 15.0 17.0 19.0 21.0 23.0 25.02010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1永利澳门EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：14.1x+1标准差：16.0x-1标准差：12.1x 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 16.0 18.0 20.0美高梅中国EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：12.2x+1标准差：14.7x-1标准差：9.6x1.澳门博彩板块当前的估值水平反应了什么？澳博控股：公司当前的EV/EBITDA为7.7x，低于历史均值。新濠博亚：公司当前EV/EBITDA为7.8x，已经低于历史中枢向下1倍标准差。图：澳博控股EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心图：新濠博亚EV/EBITDA数据来源：bloomberg，广发证券发展研究中心当前博彩个股的估值已经接近上一轮景气周期低点时的水平6 - 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 16.0 18.02009/8/12010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1澳博控股EV/EBITDAAverage+1标准差-1标准差历史均值：8.4x+1标准差：11.2x-1标准差：5.6x - 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 16.0 18.0 20.02009/8/12010/2/12010/8/12011/2/12011/8/12012/2/12012/8/12013/2/12013/8/12014/2/12014/8/12015/2/12015/8/12016/2/12016/8/12017/2/12017/8/12018/2/12018/8/1新濠博亚EV/EBITDAAverage