非水泥利润占比过半，内生增长增强盈利韧性

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：13.34 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@zts.com.cn 分析师：刘毅男 执业证书编号：S0740523070002 Email：liuyn01@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 2,097 流通股本(百万股) 1,362 市价(元) 13.34 市值(百万元) 27,969 流通市值(百万元) 18,167 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 【公司点评】需求短期仍处弱势，非水泥业务占比进一步提高 20230430 【公司点评】全年需求承压，非水泥业务驱动未来成长 20230329 【公司点评】非水泥业务对冲主业经营 压 力 ， 一 体 化 发 展 成 效 凸 显 20220825 【公司点评】非水泥业务驱动收入增长，一体化转型加速推进 20220429 【公司深度】华新水泥深度报告：百年老店全产业链一体化，五年倍增蓝图初展 20210522  事件：公司发布 2023 年半年报。2023H1 公司实现营收 158.3 亿元，同比+10%；实现归母净利润 11.9 亿元，同比-24.9%；实现扣非归母净利润 11.7 亿元，同比-23.8%；经营活动现金流量净额 21.3 亿元，同比+67.9%。单二季度公司实现营收 92 亿元，同比+17.1%，实现归母净利润 9.4 亿元，同比+3.2%；实现扣非归母净利润 9.4 亿元，同比+5.7%。  国内水泥熟料量价走弱，海外产能扩张对冲收入压力。23H1 公司国内水泥业务收入74.6 亿元，同比-12.4%，但同期海外水泥业务收入达 23 亿元，同比+30.6%，对冲国内需求疲弱影响。销量来看，23H1 公司水泥及熟料销量 2995.1 万吨，同比+2.1%，其中国内市场销量同比-0.8%，公司报告期完成阿曼项目收购及坦桑尼亚粉磨站项目投产系公司销量同比增长的原因（两项目新增水泥粉磨产能 440 万吨/年）。价格来看，2023H1 在市场需求弱势影响，公司水泥及熟料吨价格为 326 元/吨，同比-24.6 元，我们预计 23Q2 吨价格或环增同降。  煤价回落推动成本下行，23Q2 吨盈利预计环比显著改善。23H1 公司水泥及熟料吨成本 251.6 元/吨，同比-10.5 元，主要受益于煤价回落（23H1 煤炭行业价格同比-14%，23Q2 环比 Q1 降 19%），我们预计 23Q2 吨成本环比 Q1 亦有下降。在价格下行压力下，23H1 公司水泥及熟料吨毛利为 74.4 元/吨，同比-14.1 元，预计 23Q2 吨毛利环比或有提升。23H1 公司吨费用 70.8 元/吨，同比+5.6 元；期间费用率 11.4%，同比 -0.1pct，其中利息支出增加致财务费用率增加 0.4pct 至 1.6%，但销售费用率同比实现 0.6pct 降幅。23H1 公司吨归母净利为 39.8 元/吨，同比-14.3 元，我们预计在价格（旺季价格支撑）、成本（煤价下降）等作用下，23Q2 公司吨盈利环比显著改善。  骨料/混凝土销量高增，非水泥业务归母净利占比超 50%。骨料业务方面，23H1 销量5051.2 万吨，同比+103.3%；吨价格 42.8 元/吨，同比-8.7 元；吨毛利 19.3 元/吨，同比-11.7 元。混凝土业务方面，23H1 销量 1095 万方，同比+82.3%；单价 289.9 元/方，同比-43.5 元；方毛利 37.7 元/方，同比-20.8 元。23H1 骨料和混凝土市场在需求压力下价格及毛利有所下滑，但公司依托于提产改造增量（骨料新增 3150 万吨/年产能、混凝土新增 2115 万方/年产能），实现骨料、商混业务收入分别高增 69.1%、58.5%；同时非水泥业务归母净利润占比已经提升至 56%，对公司业绩起到了重要的支撑作用。  政策暖风已至，期待“组合拳”落地促预期及基本面扎实修复。7 月中央政治局会议召开后，各部委和地方政府部门接连召开会议发表相应积极表态，部分政策已经开始逐步落地。8 月 25 日工信部等八部门印发《建材行业稳增长工作方案》，明确 23-24 年水泥行业能效标杆水平以上产能占比超过 15%，同时对超低排放改造、固废消纳等均[Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 32,464 30,470 33,772 38,079 43,347 增长率 yoy% 10.6% -6.1% 10.8% 12.8% 13.8% 净利润（百万元） 5,364 2,699 3,138 3,478 4,115 增长率 yoy% -4.7% -49.7% 16.3% 10.8% 18.3% 每股收益（元） 2.56 1.29 1.50 1.66 1.96 每股现金流量 3.62 2.18 3.88 4.77 5.68 净资产收益率 18% 8.8% 9.6% 9.6% 10.5% P/E 5.2 10.4 8.9 8.0 6.8 P/B 1.0 1.0 1.0 0.9 0.8 备注：股价取自 2023 年 8 月 25 日收盘价；每股指标按照最新股本数全面摊薄 投资要点 非水泥利润占比过半，内生增长增强盈利韧性 华新水泥（600801.SH）/建筑材料 证券研究报告/公司点评 2023 年 8 月 26 日 [Table_Industry] -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2022-082022-092022-102022-102022-112022-122022-122023-012023-022023-032023-032023-042023-052023-052023-062023-072023-072023-08华新水泥沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 提出了重点要求，有利于行业供给提质出清。23H1 华新水泥在国内超过 60%的窑线综合能耗低于 100kgce/t 国家标杆水平，处于行业领先地位；同时国内窑线合并 AFR热替代率达 22.2%，同比+10.1pct；接受各类废弃物 194 万吨，同比+11%，公司控耗、减排、降本、环保均处于行业领先，与国家政策高度契合。同时近日住建部等三部门联合引发《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购买首套房“认房不认贷”政策措施，我们认为当前“建材稳增长”、“认房不认贷”等都是“政策组合拳”重要部分，且后续政策落地力度有望超预期，后续在需求企稳及煤价稳中有降带动下，水泥板块及契合政策引导的华新水泥等龙头企业望逐步实现估值及业绩的扎实修复。  投资建议：公司水泥主业布局在中西南地区，两湖地区供需韧性强且西南地区存在边际改善空间；