Q2利润修复，现金表现较好

建筑材料 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2023 年 8 月 25 日 000877.SZ 增持 原评级：增持 市场价格:人民币 7.96 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (7.1) (3.4) (1.7) (23.4) 相对深圳成指 0.6 1.2 4.4 (8.2) 发行股数 (百万) 8,663.42 流通股 (百万) 1,822.14 总市值 (人民币 百万) 70,520.26 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 58.55 主要股东 中国建材股份有限公司 84.52 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 8 月 24 日收市价为标准 相关研究报告 《天山股份》20230601 《天山股份》20150824 《天山股份一季报点评》20150430 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 建筑材料：水泥 证券分析师：陈浩武 (8621)20328592 haowu.chen@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090006 证券分析师：林祁桢 qizhen.lin@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523080001 联系人：郝子禹 ziyu.hao@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122060027 联系人：杨逸菲 yifei.yang@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300122030023 天山股份 Q2 利润修复，现金表现较好 公司于 8 月 23 日发布 2023 年中报，上半年公司实现营收 534.34 亿元，同减 18.36%，归母净利润 1.42 亿元，同减 95.94%，Q2 业绩环比改善，我们维持公司增持评级。 支撑评级的要点  Q2 利润有所恢复，现金表现较好。上半年公司实现营收 534.34 亿元，同比下降18.36%，归母净利润 1.42 亿元，同减 95.94%。上半年公司销售商品提供劳务收到的现金 535.51 亿元，基本与营收规模相当；经营活动现金净流量 86.11 亿元，同比增长 61.44%，大幅高于归母净利润规模，公司现金流表现较好。上半年公司毛利率 15.09%，同降 3.34pct，销售净利率 0.12%。单二季度公司营收 310.64 亿元，同比下降 16.47%，归母净利润 13.73 亿元，同比下降 44.20%；单二季度毛利率 18.51%，净利率 4.75%。二季度公司利润有所恢复，基本实现了对一季度的亏损弥补，使公司上半年盈亏平衡。  水泥熟料销量下降，骨料业务保持增长。上半年，公司销售水泥 10,692 万吨，同比下降 3.01%；销售熟料 1,473 万吨，同比下降 12.48%；销售商混 3,375 万方，同比下降 10.22%；销售骨料 6,342 万吨，同比增长 25.53%。我们测算公司单吨水泥及熟料价格 300.3 元，单吨成本 256.8 元，单吨毛利 43.4 元，单吨费用 45.2 元，扣除资本开支率及税率等影响后，公司单吨净利 3.0 元。与去年全年相比，公司水泥价格、成本分别下降 28.1、24.4 元/吨。上半年骨料业务实现收入 25.68 亿元，同比增长 5.98%，骨料业务毛利率 37.15%，同比下降 10.21pct，骨料业务的收入/毛利占比分别提高至 4.81%与 11.83%。上半年全国砂石骨料消费量下降 2.4%的情况下，公司骨料收入规模进一步增长。  下半年利润或仍承压，期待需求恢复。三季度至今全国水泥均价仍处于下降阶段，Q3 公司业绩或环比承压。但 7 月 24 日的政治局会议在稳增长方向有所发力，我们预计明年水泥行业需求或较今年有所恢复。叠加行业格局相对平稳后错峰生产能够一定程度维持价格，行业利润或能恢复。公司骨料业务持续发力，产能正逐步投产，也有望持续贡献收入与利润增量。 估值  公司二季度利润环比改善，但当前水泥价格尚未止跌，我们下调公司全年盈利预测。预计 2023-2025 年公司实现营收 1,319.87、1,339.66、1,342.11 亿元；归母净利 34.76、45.16、64.59 亿元；每股收益分别为 0.40、0.52、0.75 元，对应市盈率19.8、15.3、10.7 倍。 评级面临的主要风险  水泥价格持续下行，成本上涨。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入(人民币 百万) 170,030 132,581 131,987 133,966 134,211 增长率(%) 1,856.1 (22.0) (0.4) 1.5 0.2 EBITDA(人民币 百万) 42,353 18,609 22,648 27,488 32,037 归母净利润(人民币 百万) 12,548 4,542 3,476 4,516 6,459 增长率(%) 727.5 (63.8) (23.5) 29.9 43.0 最新股本摊薄每股收益(人民币) 1.45 0.52 0.40 0.52 0.75 前次预测每股收益(人民币) 0.69 0.84 1.10 调整幅度(%) (41.8) (37.9) (32.2) 市盈率(倍) 5.5 15.2 19.8 15.3 10.7 市净率(倍) 0.9 0.8 0.8 0.8 0.8 EV/EBITDA(倍) 5.1 10.1 9.8 7.8 5.7 每股股息 (人民币) 0.6 0.1 0.4 0.4 0.5 股息率（%） 5.9 1.7 4.1 4.7 5.2 资料来源：公司公告，中银证券预测 (26%)(21%)(15%)(10%)(5%)1%Aug-22 Sep-22 Oct-22 Dec-22 Jan-23 Feb-23 Mar-23 Apr-23 May-23 Jun-23 Jul-23 Aug-23 天山股份 深圳成指 2023 年 8 月 25 日 天山股份 2 Q2 利润有所恢复，现金表现较好。上半年公司实现营收 534.34 亿元，同比下降 18.36%，归母净利润 1.42 亿元，同减 95.94%。上半年公司销售商品提供劳务收到的现金 535.51 亿元，基本与营收规模相当；经营活动现金净流量 86.11 亿元，同比增长 61.44%，大幅高于归母净利润规模，公司现金流表现较好。上半年公司毛利率 15.09%，同降 3.34pct，销售净利率 0.12%。单二季度公司营收 310.64亿元，同比下降 16.47%，归母净利润 13.73 亿元，同比下降 44.20%；单二季度毛利率 18.51%，净利率 4.75%。二季度公司利润有所恢复，基本实现了对一季度的亏损弥补，使公司上半年盈亏平衡。 图表 1. Q2 营收与利润环比有所恢复 图表 2.上半年现金表现亮眼 资料来源：公司公告，