Q1业绩表现亮眼，华润赋能成效显现

医药生物 | 证券研究报告 — 业绩评论 2026 年 4 月 27 日 600535.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 14.62 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (4.2) 7.3 (4.1) (3.5) 相对上证综指 (5.6) 2.1 (2.8) (27.2) 发行股数 (百万) 1,493.95 流通股 (百万) 1,493.95 总市值 (人民币 百万) 21,841.55 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 138.94 主要股东 华润三九医药股份有限公司 28% 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2026 年 4 月 24 日收市价为标准 相关研究报告 《天士力》20260322 《天士力》20250806 《天士力》20240807 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 医药生物：中药Ⅱ 证券分析师：刘恩阳 enyang.liu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300523090004 证券分析师：苏雪儿 xueer.su@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300526030001 天士力 Q1 业绩表现亮眼，华润赋能成效显现 公司发布 2026 年第一季度报告，2026Q1 实现营收 21.65 亿元（同比+5.35%）；归母净利润 3.70 亿元（同比+17.80%）；扣非归母净利润 3.64 亿元（同比+54.23%）。公司与华润业务协同持续深入，核心品种放量有望提速，同时在研品种储备丰富，有望为公司贡献增长动能，我们维持买入评级。 支撑评级的要点  一季度业绩表现亮眼，扣非归母净利实现快速增长。公司发布 2026 年第一季度报告，2026Q1 实现营收 21.65 亿元（同比+5.35%）；归母净利润 3.70 亿元（同比+17.80%）；扣非归母净利润 3.64 亿元（同比+54.23%），公司业绩表现亮眼，预计受益于收入及销量增长带来的规模效应，且中药材价格较 2025 年下降，扣非归母净利润实现快速增长。细分板块来看，医药工业收入同比增长 7.23%，实现稳健增长，公司与华润三九融合一年后，业绩成效已逐步展现；医药商业收入同比减少 12.55%，预计主要受行业政策影响。2026Q1 公司核心产品销量持续增长，预计复方丹参滴丸、养血清脑颗粒系列、芪参益气滴丸、水林佳、芍麻止痉颗粒等均实现增长，其中复方丹参滴丸稳定增长，其余品种增长较快；中药针剂丹参多酚酸和益气复脉受行业性下滑影响销售下降，整体经营趋势向好。  与华润三九业务协同持续深化，加速赋能院外业务。2026 年一季度，公司延续与华润三九在渠道、终端、产品等方面的业务协同并深化合作，零售业务落实“院内筑基院外增效”模式，围绕大产品、强终端、深合作做好核心品种院外处方流转与承接，预计复方丹参滴丸、养血清脑、水林佳、芪参益气等核心产品销量实现良好增长，大单品引领作用初步显现。院外市场重点开展四方面工作：一是品牌破圈，加强品牌宣传，搭建医生科普体系，提升品牌价值与终端门店转化效率；二是渠道深耕，借助华润三九商道和 KA 平台重塑自身 KA 体系，强化头部商业及连锁药店持续深化战略合作关系；三是商销合作，借助华润三九渠道与核心商业伙伴建立深入合作，提升核心产品在重点渠道的带货率；四是电商提速，深化与美团、京东等 O2O 平台的合作，线上增长势能持续释放。未来公司将持续与华润三九在渠道、终端、产品等方面协同，助力业务增长。  在研品种储备丰富，有望为公司贡献增长动能。 2026 年一季度公司研发费用 1.92 亿元，营收占比达 8.85%，持续加大研发投入。目前，公司确立创新中药与先进治疗药物双轮驱动研发策略，聚焦心血管及代谢、神经/精神、消化三大核心领域。在创新中药方面，通过推进现代中药创制全国重点实验室建设，加快推进创新中药研发进程，18 项创新中药处于临床 II、III 期及 NDA 阶段；在先进治疗药物方面，重点布局 CGT、抗体药物等生物药，截至 2025年底拥有在研创新药 31 项，其中处于 NDA/PreNDA 阶段 4 项，处于临床 II、III 期阶段 17项。公司在研品种储备丰富，有望为公司贡献增长动能。 投资建议  我们维持盈利预测，预计 2026-2028 年公司归母净利润为 12.77/14.04/15.73 亿元；对应 EPS 分别为 0.85/0.94/1.05 元，截止到 4 月 24 日收盘价，对应 PE 为 17.1/15.6/13.9倍。公司与华润业务协同持续深入，核心品种放量有望提速，同时在研品种储备丰富，有望为公司贡献增长动能，我们维持买入评级。 评级面临的主要风险  研发进展不及预期风险，新产品放量不及预期风险，临床数据读出不及预期风险。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营收入(人民币 百万) 8,498 8,236 9,185 10,115 11,139 增长率(%) (2.0) (3.1) 11.5 10.1 10.1 EBITDA(人民币 百万) 1,686 1,703 2,157 2,241 2,427 归母净利润(人民币 百万) 956 1,105 1,277 1,404 1,573 增长率(%) (10.8) 15.6 15.6 9.9 12.0 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.64 0.74 0.85 0.94 1.05 市盈率(倍) 22.9 19.8 17.1 15.6 13.9 市净率(倍) 1.8 1.8 1.7 1.6 1.5 EV/EBITDA(倍) 12.0 13.2 9.6 9.1 8.0 每股股息 (人民币) 0.5 0.3 0.4 0.4 0.4 股息率(%) 3.7 2.1 2.5 2.7 3.0 资料来源：公司公告，中银证券预测 (8%)(1%)6%13%20%27%Apr-25 May-25 Jun-25 Aug-25 Sep-25 Oct-25 Nov-25 Dec-25 Jan-26 Feb-26 Mar-26 Apr-26 天士力 上证综指 2026 年 4 月 27 日 天士力 2 [Table_FinchinaDetail] 利润表(人民币 百万) 现金流量表(人民币 百万) 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 年结日：12 月 31 日 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业总收入 8,498 8,236 9,185 10,115 11,139 净利润 859 1,061 1,290 1,338 1,500 营业收入 8,498 8,236 9,185 10,115 11,139 折旧摊销 502 465 466 467 461 营业成本 2,792 2,730